超越工商银行登顶A股市值第一：长鑫科技首日暴涨471%，3.3万亿市值刷新科创板纪录

市场简评

7月27日，长鑫科技（688825.SH）在上交所科创板上市，开盘报49.50元/股，较发行价8.66元上涨471.59%，总市值突破3.3万亿元，超过工商银行，成为A股总市值最高的上市公司。此次IPO基础募资579.19亿元，为科创板有史以来最大规模。

上市前夕披露的一季报显示，公司营收508亿元，归母净利润247.62亿元，单季盈利已覆盖此前十年累计亏损。上市首日，网上申购中签的投资者中一签（500股）盈利约2.04万元。

十年：从立项到全球第四

2016年5月，合肥市政府与兆易创新达成合作，启动DRAM研发计划（代号“506项目”），一期投资180亿元，合肥国资出资四分之三。之所以需要如此大规模的初期投入，是因为彼时三星、SK海力士、美光三家合计占据全球DRAM市场96%的份额，而DRAM行业的进入壁垒不仅在于技术研发本身，更在于专利丛林——数千项核心专利被三大巨头持有，新进入者随时可能被诉讼阻挡在量产门槛之外。

这一困境在2019年迎来转机。长鑫从加拿大Wi-LAN Inc.获得奇梦达DRAM技术专利许可，终于拿到了进入主流市场的合法通行证。同年9月，公司展出8Gb DDR4产品，成为中国首颗自主设计制造的DDR4内存芯片。从2017年3月合肥基地动工，到2018年7月首颗工程样品完成验证投片，再到2019年正式展出，长鑫用三年多时间完成了从立项到出样的突破。

但量产只是拿到入场券，真正的考验在于如何缩短与国际巨头的技术代差。长鑫的选择是“跳代研发”——不再按制程节点逐代追赶，而是直接切入更先进工艺。2023年11月，公司推出LPDDR5系列产品，成为国内首家自主研发生产LPDDR5的品牌，并成功进入主流手机供应链。这意味着长鑫已经具备与全球一线厂商在主流产品线上同台竞技的能力。

2023年的行业低谷期，则成为检验长鑫战略定力的一道分水岭。当时三大巨头纷纷减产，长鑫却逆势扩产，年度资本开支高达436.58亿元。这一看似冒险的决策背后有其逻辑：晶圆厂建设周期通常为2至3年，低谷时期建设成本更低，产能集中释放期可与产业复苏周期重叠。2025年，AI算力需求拉动DRAM市场供需反转，通用DRAM合约价单季涨幅达93%至98%，长鑫的逆周期投入迎来了回报——据公司披露的经审计年报，2024年全年归母净利润约80.3亿元，首次实现年度盈利；2025年全年归母净利润在此基础上实现大幅增长，并于2026年第一季度达到508亿元营收和247.62亿元归母净利润，单季盈利已覆盖此前十年累计亏损。

据第三方机构数据，2025年第四季度长鑫科技全球DRAM市占率为7.67%，位列第四，较上年同期提升约两个百分点。按2026年一季度收入计，全球份额已增长至约8%。从零到8%，长鑫用了十年。

有人浮盈400倍，有人折价75%离场

2025年7月，长鑫科技启动上市辅导备案，联席保荐人为中金公司、中信建投。2026年5月27日，上交所上市委审议通过IPO申请，同日证监会下发注册批文，从受理到过会用时148天。在科创板大型IPO中，这样的速度并不多见。

本次发行初始公开发行66.88亿股，占发行后总股本约10%，发行价8.66元/股，对应发行后总市值约5，792亿元。网上申购有效申购户数942万户，有效申购倍数243.93倍，中签率0.47%，弃购率仅0.17%。从申购数据来看，市场对这家国产DRAM龙头的追捧几乎没有任何犹豫。

从战略配售的名单来看，全国社保基金、国调基金二期等国家级资金位列其中；澜起科技、通富微电、中微公司等产业链公司各获配约1.58亿元；小米、腾讯、蔚来等下游终端也悉数在列。这套配售结构相当于把DRAM产业链的上游设备材料、中游设计封测、下游终端品牌都纳入了股东名单——其效果远不止于融资，而是使各方在产能分配和订单锁定上形成协同。下游客户锁定了供货保障，上游供应商获得了确定的需求，长鑫则通过股权关系稳住了供应链和客户群。

联席保荐人中金公司、中信建投，联席主承销商国泰海通、国元证券、华泰联合、招商证券，六家券商此前均已通过投资成为长鑫科技股东。这一“保荐+直投”格局在监管问询中受到关注，公司通过披露关联关系和设立防火墙机制予以回应，审核流程已完成。

募资投向全部围绕产能扩张和技术追赶：存储器晶圆制造量产线技术升级改造项目75亿元，DRAM存储器技术升级项目130亿元，前瞻技术研究与开发项目90亿元，合计295亿元。资金用途清晰，指向的正是长鑫当前最需要的两个东西——更大的产能和更先进的工艺。

上市首日，长鑫科技总市值突破3.3万亿元，老股东的账面浮盈随之大幅膨胀。合肥国资体系合计持股约36.79%，以开盘价计算对应市值超过1.21万亿元；大基金二期持股8.73%，对应市值约2889亿元；安徽省投持股7.91%，对应市值约2160亿元。创始人朱一明通过多个平台合计间接持有约15.9亿股，以开盘价计算持股市值约为787亿元。

员工同样在这场资本盛宴中获得了可观回报。战略配售资管计划覆盖高级管理人员与核心员工377人，总计获配约15.93亿元，以开盘价计算至少产生237位千万富翁。员工持股计划方面，第一期于2020年7月授予，每股1.05元，覆盖3596人次；第二期于2023年6月启动，授予价仅0.108元/股，覆盖3164人次，以开盘价计算账面回报超过450倍。

然而，并非所有人都等到了这一刻。2024年12月，碧桂园创投关联方汇碧五号将其持有的长鑫科技1.56%股份以20亿元的价格转让给合肥建长，转让价格为2.22元/股，仅为发行价的四分之一。按上市首日开盘价计算，这次提前离场让汇碧五号错失了约470亿元的浮盈。

上市首日市值超三星，招股书提示周期风险

上市首日市值超过三星电子，是长鑫最受关注的一个数字——3.3万亿元人民币对约2.9万亿元。但对比两家公司的基本面，差距依然显著。

据第三方机构数据，2025年第四季度三星全球DRAM市占率约42%，月产能超60万片（等效12英寸），在EUV工艺、DDR5、HBM3E等领域全面领先。SK海力士市占率约30%，HBM3E产品供应英伟达多款AI芯片，2025年HBM营收已占其DRAM总营收的40%以上。美光市占率约18%，为美国唯一DRAM制造商，在车规和工规市场积累较深。长鑫在制程工艺上落后约两代，HBM尚未规模化量产，EUV光刻机受出口管制，三大巨头的专利组合也构成潜在诉讼风险。

正因如此，机构对长鑫估值的判断呈现出明显的两面。华西证券认为长鑫上市将填补A股DRAM制造标的空白，中性预期稳定市值2万亿至3万亿元，乐观情境下看4万亿元。国金证券分析师则从周期角度出发，认为AI驱动需求提升，当下正走在新一轮存储大周期的起点。这两家机构的逻辑共同指向一个判断：长鑫的长期价值在于国产替代的确定性，而2026年一季度的业绩已经初步验证了其盈利能力。

然而，谨慎的声音同样存在，且主要来自对周期的担忧。DRAM行业具有3至4年的周期性规律，2023年是底部，2025年是高点，2026年下半年已有机构提示产能过剩的早期信号。长鑫在招股书中主动向投资者提示风险：“从长期行业历史规律来看，DRAM行业具备强周期、高波动的特点，当前DRAM产品价格处于高位，支撑产品价格上涨的需求端及供给端因素仍在动态变化中，价格的持续大幅上涨不具备可持续性。”——这一表述是科创板招股书风险揭示部分的常规内容，但确实反映了DRAM行业的客观周期规律，也体现了公司对行业波动性的清醒认知。

站在更长的时间维度上，长鑫后续发展面临三重变量的持续作用，且三者相互交织。技术层面，HBM从研发到量产的推进速度、制程代差的缩小节奏、EUV设备的获取渠道，决定其中长期竞争力。周期层面，下一次行业低谷到来时，公司是否有足够的财务缓冲对冲营收下滑，需要持续跟踪。地缘层面，美国出口管制是否会进一步收紧、专利纠纷是否会随着长鑫份额提升而升级，构成最大的外部不确定性。

根据公司披露的规划，短期目标是全球市占率提升至10%以上，加速DDR5产能爬坡，进入主流服务器客户供应链，HBM实现样品突破；中期目标是募投项目产生实质产出，制程代差缩小至1.5代以内。

长鑫用十年时间完成了从0到1的跨越，上市募资和超3万亿元的市值是为从1到10提供的资本与预期。全球DRAM市场仍由三星、SK海力士、美光三家主导，HBM领域的技术代差尚未弥合，行业周期的下一个拐点也尚未到来。

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