中信建投 | 铜价向上摆脱区间束缚

来源：市场资讯

（来源：研究产品中心中信建投证券研究）

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目录

首席经济学家 | A股长期致胜的八个宏观视角——“东升西降”系列之九

海外经济与大类资产 | 地缘：美伊局势，反复or反转

海外研究 | 智驾行业之二：车企自研格局分层，第三方供应商长期价值凸显

通信 | 谷歌再次提升资本开支指引，关注产业的未来变化

金属和金属新材料 | 铜价尝试向上摆脱区间束缚

非银 | 市场的K型火热与负债端相对理性——公募行业季度综述（2026年2季度）

石化能源及化工 | 6月我国化工品出口同比延续高位

策略 | 股票型ETF资金流入560亿——流动性周观察7月第4期

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正文

A股市场将长期致胜。当前我国A股的长期趋势是向上的，整体市值是扎实的，投资机遇是广阔的，虽有少数个股泡沫现象，但整体市场没有系统性风险，产业进步和业绩成长显著。而美股全市场系统性泡沫因素极高，虽其仍有科技、货币优势，但全市场产业空心化、价格泡沫化系统性风险不容忽视。

相较美股，A股有八个不同与优势。其一，总市值水平不同，为安全边际优势；其二，杠杆规模不同，为流动性条件优势；其三，货币信用不同，为主权信用优势；其四，AI发展模式不同，为AI前景优势；其五，产业更新节奏不同，为向新速度优势；其六，产业链质量不同，为产业链优势；其七，产业实绩不同，为成长业绩优势；其八，未来潜力不同，为重估潜力优势。

风险提示：全球产业、经济、金融和地缘的不确定性风险。

谅解备忘录的违约，与伊朗“海峡自治”和美国“自由通航”的理念分歧有关。

战事三阶段：速攻（颠覆政权、未果），佯攻（边打边谈、撤出）、久攻（以打促谈、恢复通航）。进入阶段3，冲突长期化风险增加：①前期颠覆

政权目标失败后，美国无意长期作战，但眼下通航目标难让步，会持续打击；

②美国内外舆论压力下降，开始用低成本武器，长期打击可行性上升。

谈判希望仍在：伊朗要筹码，美国想通航，均有让步空间。时点上，美国看市场和通胀反噬，伊朗看经济约束。与此前不同，不光要特朗普TACO，美国诉求满足/伊朗妥协也很关键。

市场方面，冲突风险上升，油价美债压制，叠加联储态度模糊、美股泡沫担忧，维持Q3海外资产高波动的判断，等待风险释放。

风险提示：美国通胀上行超预期，美国经济增长超预期，导致美联储货币政策继续收紧，美元大幅升值，美债利率上行，美股继续下跌，商业银行破产危机，以及新兴市场出现货币和债务危机。美国经济衰退超预期，导致金融市场出现流动性危机，联储被迫转向宽松。欧洲能源危机超预期，欧元区经济陷入深度衰退，全球市场陷入动荡，外需萎缩，政策面临两难。全球地缘风险加剧，中美关系恶化超预期，大宗商品、运输出现不可控因素，逆全球化程度进一步加深，供应链持续被破坏，相关资源争夺恶化。

智能驾驶产业正由单一产品竞争迈向平台化竞争，全栈自研车企、第三方算法供应商及智能驾驶芯片企业三类主体分别依托整车生态、算法平台和软硬一体能力构建差异化竞争优势。随着软件定义汽车（SDV）持续推进，产业价值加速由硬件向软件、算法和数据迁移，推动芯片企业向平台方案商升级，第三方算法供应商则凭借跨品牌、跨芯片和全球化量产能力持续提升竞争力。尽管头部车企全栈自研渗透率不断提高，但受研发投入、数据闭环及工程能力等门槛限制，第三方平台仍是海外车企、传统车企及中小品牌实现高阶智能驾驶量产的重要路径。在行业整体规模持续扩大的背景下，第三方平台市场空间仍将保持增长，平台化、全球化及软硬协同能力将成为未来智能驾驶产业竞争的核心。

第三方算法平台：开放生态驱动增长，全球量产空间持续扩张

高阶智能驾驶进入规模化量产阶段，第三方算法平台凭借开放平台、跨品牌适配和全球量产能力，成为推动智能驾驶普及的重要力量。Momenta等头部企业依托量产智驾与Robotaxi双轮驱动，不断强化数据飞轮和算法迭代优势，合作客户持续扩展至全球主流车企。尽管车企全栈自研不断推进，但海外品牌、传统车企及中小车企仍将长期依赖第三方平台，行业资源将进一步向具备平台化、全球化和规模化交付能力的头部企业集中。

车企全栈自研：规模与数据构筑壁垒，头部优势持续强化

智能驾驶竞争正由单一算法竞争升级为覆盖芯片、操作系统、AI大模型、电子电气架构及数据闭环的全栈能力竞争。头部企业依托百亿级研发投入、规模化销量及海量数据，加速构建软硬一体智能驾驶体系，形成技术、数据和成本优势。全栈自研将持续提升头部车企竞争壁垒，但由于研发投入高、组织协同复杂，仅少数头部企业具备长期投入能力，第三方平台仍将是多数车企实现高阶智驾量产的重要选择。

芯片企业平台化：软件价值持续提升，软硬一体成为竞争核心

软件定义汽车推动产业价值加速向软件、算法和平台迁移，芯片企业正由单一硬件供应商向智能驾驶平台方案商升级。企业持续完善“芯片+算法+工具链+开发平台”产品体系，软件授权和平台服务成为新的增长动力。随着整车企业需求由采购芯片转向采购整体解决方案，平台化能力、软硬协同能力及生态建设将成为智能驾驶芯片企业提升盈利能力、参与全球竞争和分享产业价值增量的核心竞争优势。

风险提示：高阶智能驾驶渗透率提升不及预期；车企全栈自研加速压缩第三方市场空间；智能驾驶技术迭代及量产落地不及预期；行业竞争加剧导致盈利能力承压；海外市场拓展不及预期；智能驾驶芯片国产替代进程不及预期；研发投入持续增加导致盈利改善不及预期；政策法规及自动驾驶责任认定存在不确定性。

谷歌再度上调2026年资本支出指引，从此前的1800亿美元至1900亿美元上调至1950亿美元至2050亿美元。 三星电子、SK集团与美国科技巨头宣布达成总价值9500亿美元的芯片合作伙伴关系。总体来看，目前人工智能产业景气度依旧。

近期，人工智能板块明显调整。我们认为，原因应该叠加了交易层面的调仓与对于未来预期的担忧。目前算力产业链景气度依然高企，短期存在超跌情况，但后续的产业变化也需密切跟踪。

风险分析：国际环境变化；AI发展不及预期；竞争加剧；汇率波动；数字中国发展不及预期；下游资本开支和需求不及预期。

（1）全球铜矿端供应扰动依旧密集。原被视为增产核心的Kamoa-Kakula与Grasberg双双下调产量预期，叠加智利矿石品位下滑、Kennecott事故停产、秘鲁社区抗议等多重事件扰动，共同构成了本年度矿端的主要风险来源。SMM最新预计，尽管2026年全球铜硫化矿产量预计同比增加1.3%至1911万金属吨，但全年各类矿山扰动事件并行发生，蕴含着约25%的风险量（约48万金属吨）。截止目前，年内铜矿增量恐已全部被挤出。

（2）铜精矿TC下降至-157美元/吨，现货TC结算机制遇挑战。硫酸价格维持在1765元/吨的高位，但铜精矿现货TC降低至-157美元，冶炼厂接货意愿分化，弱化TC下探空间。此外，智利Antofagasta与部分中国冶炼厂达成铜精矿长协新范式——TC/RC由固定基准改为“现货指数挂钩+最低保底（floor）”混合定价，标志沿用数十年的年度固定TC/RC谈判机制首次被主流矿企-中国冶炼厂长协实质性突破。预计7月国内电解铜产量116.6万吨，环比上升1.84%；1-7月国内电解铜产量818.7万吨，累计增幅为5.4%。

（3）国内前7个月精炼铜消费累计增长2.6%。1-7月国内精炼铜表需=产量+净进口-库存变动=819+124+8=951万吨，同比增加24万吨，累计增速2.6%。7月份终端传统消费板块需求季节性走弱符合往年规律，但新兴赛道刚需支撑力度充足，刚需韧性强，叠加企业前期积累充足在手订单，能够持续托底生产节奏，行业呈现“淡季不淡”的运行格局。全年维度看，电网+电动车用铜占比超50%且维持高增是保障铜消费的主要力量。

（4）铜价尝试站上10.5w谋求11w目标。无论美联储加息预期如何强化压制，铜价在商品供需支持下长时间在10w-10.5w区间窄幅震荡，近期尝试站上10.5w。一则美联储年内加息预期有所下调；二则总量层面供给扰动频发，需求保持稳定增长，供需存在缺口；三则全球铜库存分布极其不均匀，COMEX独占70万吨、LME约28万吨、国内近10万吨。国内低库存导致现货流动趋紧，出现现货升水伴随期货价格一同走高的局面。总体来看，铜价稳中求进，年内有冲击11w的动力。价格有看点，资源属性无争议，建议优先配置铜矿资源标的。

风险提示：全球经济大幅度衰退，消费断崖式萎缩；美国通胀失控，美联储货币收紧超预期，强势美元压制权益资产价格；国内新能源板块消费增速不及预期，地产板块消费持续低迷。

2026年二季度公募规模接近40万亿大关，同比+16%，环比+6%，在科技牛市的推动下呈现“规模扩张与资金理性”并存的格局。表面看是权益规模不断创新高，实质上是净值上涨驱动而非场外资金涌入驱动——主动权益基金规模环比+25%，但存量净赎回超两千亿份，股票ETF净赎回亦连续两季度为负。科技行情越火热，负债端总体上反而越理性，面对上涨，投资者总体上没有选择追涨加仓，而是选择兑现收益，转向固收——二季度纯债、债券指数、固收+等基金资金净流入，而主动权益、股票指数、其他混合基金等呈现净流出。场外资金行为折射出面对K型分化行情时的防御心态与风险再平衡。市场的K型火热与负债端相对理性体现投资者日趋成熟。在这种分化之下，规模增长的结构与可持续性，远比规模增长本身更值得关注。

风险提示：宏观经济波动、市场成交低迷、政策重大变化。

油价的波动影响了市场对于化工配置的节奏。不确定的油价使得化工下游倾向于低库存运行，短期内价差回落。但是随着油价预期逐渐确定，原油和下游的库存有望推动库存周期上行。从中期维度来看，中国化工的核心逻辑依然是化工资产的稀缺性，而这种稀缺性在石化供应链的扰动之下是进一步增强的。本周（2026.7.20-7.24）中信建投化工行业指数100.21，环比+2.18%，同比+38.76%。

6月化工品出口同比延续高位。据国家统计局数据，6月我国化工品出口金额3025亿元，同比+22.7%，环比+3.4%；1-6月累计出口金额16045亿元，同比+13.7%。分章节看，塑料及其制品出口1120亿元，同比+24.0%，有机化学品出口686亿元，同比+40.0%，两者合计贡献当月约74%出口增量。分国家/地区看，对印度出口化工品同比+46.6%，对韩国出口+42.7%，对俄罗斯出口+33.0%，三者出口增速居前。石化、煤化工板块维持大幅放量，丁二烯（+266817%）、醋酸乙烯（+1035%）、乙二醇（+1020%）单月出口量同比涨幅居前。

近期美伊冲突反复，油价开始回升。在经历4、5月下游的去库之后，当前时点下游库存偏低，一旦市场对油价趋势形成稳定预期，则有望迎来一轮补库，这可能与即将来临的旺季形成叠加。从二季度业绩预告的表现来看，市场对于中报的业绩预增反应平淡，主要是担心二季度存在大量库存收益，导致化工Q3环比难有亮眼表现。因此我们主要考虑Q3有望进一步上行的行业和个股，行业复苏的强度除了补库本身，更需要关注内需、外需和反内卷等因素的影响。值得关注的Q3环比存在改善空间的行业个股包括：氟化工、部分石化公司。

风险提示：原油价格上行或下行超预期；行业竞争格局变化；宏观经济波动，全球经济下行。

微观资金面方面，新成立偏股型基金194.4亿份，股票型ETF资金净流入560.6亿元，其中双创、沪深300、A500分别流入约304亿元、199亿元、96亿元，TMT行业主题型ETF小幅流出58亿元；两融资金净流入-928.9亿元，交易额占比8.8%，环比小幅上行，流出较多的行业主要有：电子、机械设备、电力设备；6月私募证券投资基金备案数量和规模环比下行；2026年1-6月，保险公司保费收入3.86万亿元，累计同比增长3.2%；南向资金净流入25.8亿元，今年以来净流入3374亿元。

风险提示：限于数据可得性存在统计不够完备的风险，部分未披露数据为依据历史数据估算所得，存在模型失效导致的测算误差风险及数据统计误差风险。国内货币政策宽松不及预期，资金价格上行风险。国内稳增长政策落地不及预期，融资需求下行风险。当前全球宏观环境存在较多不确定性，全球经济衰退风险概率上升，美联储货币政策存在不确定性，可能对全球资金流动性带来扰动。海外地缘政治冲突加剧风险，全球政治局势复杂严峻化、地缘政治持续恶化和扩大化。

报告来源

证券研究报告名称：《A股长期致胜的八个宏观视角——”东升西降“系列之九》

对外发布时间：2026年7月27日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

黄文涛 SAC编号：S1440510120015

SFC编号：BEO134

朱林宁 SAC编号：S1440521020002

证券研究报告名称：《地缘：美伊局势，反复or反转》

对外发布时间：2026年7月27日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

钱伟 SAC 编号: S1440521110002

证券研究报告名称：《智驾行业之二：车企自研格局分层，第三方供应商长期价值凸显》

对外发布时间：2026年7月27日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

于伯韬 SAC 编号:S1440520110001

SFC 编号:BRR519

证券研究报告名称：《周报2026年7月第4期：谷歌再次提升资本开支指引，关注产业的未来变化》

对外发布时间：2026年7月26日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

阎贵成 SAC编号:S1440518040002

SFC编号:BNS315

汪洁 SAC 编号:S1440523050003

SFC 编号:BXV744

曹添雨 SAC编号:S1440522080001

方子箫 SAC编号:S1440524070009

辛侠平 SAC 编号:S1440524070006

证券研究报告名称：《铜价尝试向上摆脱区间束缚》

对外发布时间：2026年7月26日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

王介超 SAC 编号:S1440521110005

覃静 SAC 编号:S1440524080002

SFC 编号:BWC080

邵三才 SAC 编号:S1440524070004

汪明宇 SAC 编号:S1440524010004

证券研究报告名称：《市场的K型火热与负债端相对理性——公募行业季度综述（2026年2季度）》

对外发布时间：2026年7月26日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

赵然 SAC 编号:S1440518100009

SFC 编号:BQQ828

亓良宸 SAC 编号:S1440524080005

证券研究报告名称：《6月我国化工品出口同比延续高位》

对外发布时间：2026年7月27日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

杨晖 SAC 编号:S1440525120006

郑轶 SAC 编号:S1440526030007

王鲜俐 SAC 编号:S1440526030003

吴宇 SAC 编号:S1440526030001

申起昊 SAC 编号:S1440526030008

陈俊新 SAC 编号:S1440526030009

证券研究报告名称：《股票型ETF资金流入560亿——流动性周观察7月第4期》

对外发布时间：2026年7月27日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

黄文涛 SAC 编号：S1440510120015

李家俊 SAC 编号：S1440522070004