“两高”加大力度惩治内幕交易犯罪，传递出什么信号？

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（来源：樊朔 财经杂志）

修改后的司法解释明确了关键主体更严格的法律责任，进一步完善内幕交易阻却事由，将极大减少司法实践中的争议和分歧

文｜《财经》研究员 樊朔

编辑｜朱弢

7月24日，最高人民法院、最高人民检察院联合发布《关于修改〈最高人民法院、最高人民检察院关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释〉的决定》（下称《修改决定》）。

《修改决定》明确了关键主体更严格的法律责任，进一步完善内幕交易阻却事由，大幅调高“情节严重”与“情节特别严重”的数额标准，加大力度惩治内幕交易、泄露内幕信息犯罪。《修改决定》将于7月27日起施行。

明确模糊地带，加大惩治力度

《修改决定》进一步明确关键主体更严格的法律责任。在《关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释》（下称“原司法解释”）第五条中新增一款规定“控股股东、实际控制人或者相关决策人员向关系密切人员透露形成内幕信息初步意向的时间，或者根据该初步意向进行相关交易的时间，应当视为动议的初始时间”。对内幕信息生成起关键作用的主体所涉内幕信息敏感期进行明确、具体的规定，杜绝其利用时间差进行内幕交易或者泄露内幕信息，进一步突出惩治重点，强化源头治理。

中国政法大学教授、金融犯罪研究中心主任印波认为，这是本次修改最值得关注的条款。《修改决定》将内幕信息形成时间的判断由“追随正式流程”推进到“穿透关键主体的真实行为”。原司法解释虽已规定“动议初始时间”为信息形成时点，但并购重组等事项往往先有口头酝酿、非正式接触，后有书面方案、董事会决议。行为人往往据此主张交易发生时尚无正式动议，办案机关也常因早期决策痕迹不足而难以确定敏感期。《修改意见》实质上堵住了关键人员“先泄露、先交易，后走程序”的时间差。

北京德恒律师事务所合伙人刘扬表示，以往，内幕信息的形成时间、公开时间往往难以精确界定，导致案件定性存在争议。新的司法解释明确，内幕信息的敏感期不仅包括信息正式形成和公开的时间，还将“决策过程中”或“信息已经实质影响证券价格”的阶段纳入其中，使得认定标准更加客观、可操作。

《修改意见》解决了过去案件办理中 “何时起算内幕信息形成” 的模糊地带，让司法机关在认定内幕交易行为的时间要件上有了更清晰的依据。同时，扩大了“内幕信息知情人”的范围，破解了“主体身份”认定难的问题。随着资本市场的发展，内幕信息的传递链条越来越复杂。《修改意见》明确将通过职务行为、业务关系等途径获取内幕信息的人员，以及利用信息技术手段窃取内幕信息的人员，进一步扩展和明确“非法获取内幕信息的人员”范围，有效打击了那些并非传统意义上的“知情人”，明确了法律的模糊地带。

《修改决定》进一步完善了内幕交易阻却事由。修改原解释第四条的相关规定，强调上市公司收购必须符合收购目的，防止上市公司收购人员利用“暗仓”从事内幕交易；强调预定交易必须真实、合法，防止行为人利用虚假或者违法的合同、指令、计划规避法律制裁；明确本条第三项“披露”的公开性，公平保护各类投资者合法权益，坚持从严把握不构成内幕交易的抗辩事由，持续织密法网。

印波表示，阻却事由被明显收紧，直接破解了利用“暗仓”、虚假合同或计划、选择性披露包装正当交易的抗辩难题。

同时，《修改决定》确保了规范体系协调一致。修改原司法解释第一条、第五条援引的法律名称、条文以及有关内容，与新修订的证券法和新出台的期货和衍生品法相关规定保持一致。修改原司法解释第六条、第七条，与2022年4月6日最高人民检察院、公安部《关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定（二）》第三十条规定的立案追诉标准保持协调，促推行刑合理衔接、构建立体化追责体系。

此外，《修改决定》提高了内幕交易、泄露内幕信息罪与利用未公开信息交易罪“情节严重”的数额标准。由证券交易成交额50万元、期货交易占用保证金30万元、获利或避免损失15万元，分别提高至200万元、100万元、50万元。如果数额仅达到“情节严重”标准的一半，即证券交易成交额100万元以上，或期货交易占用保证金50万元以上，或获利或避免损失25万元以上，而行为人系法定内幕信息知情人、出售或变相出售内幕信息、有证券期货犯罪前科、两年内受过行政处罚或造成其他严重后果的，仍认定为“情节严重”。

《修改决定》还保留了“二年内三次以上从事内幕交易或者泄露内幕信息”和“明示、暗示三人以上从事与内幕信息有关的证券、期货交易”等非数额情形 。

《修改决定》同时大幅调高内幕交易、泄露内幕信息罪与利用未公开信息交易罪“情节特别严重”标准。由证券交易成交额250万元、期货交易占用保证金150万元、获利或避免损失75万元，分别提高至2000万元、1000万元、500万元。

印波表示，上述定罪量刑标准也与2022年5月15日施行的《关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定（二）》保持协调，消除了侦查立案与审判认定不衔接、“情节特别严重”尺度不一的问题。

会产生什么影响？

印波认为，从司法实践看，《修改决定》将产生三方面积极影响。

第一，统一追诉和裁判尺度。例如，新的“情节严重”标准与2022年立案追诉标准一致，并明确“情节特别严重”为证券成交额2000万元、期货保证金1000万元、获利或避损500万元，能够避免同一行为在公安、检察、法院环节因标准不同而出现程序空转或量刑分歧。

第二，提升证据审查的针对性。对于控股股东、实际控制人等关键主体，办案机关将更重视聊天记录、通话会面、资金调拨、账户交易及决策链条等早期证据，不再机械依赖立项文件、董事会决议等正式材料，有助于穿透隐蔽泄密、代持账户和利益输送。

第三，有助于实现从严惩治与刑法谦抑的平衡。对法定内幕信息知情人、出售内幕信息者以及具有证券期货违法犯罪记录者适用较低的附条件入罪门槛，突出打击源头性、职业化行为；同时提高一般数额标准、细化合法交易抗辩，减少对正常收购和预设交易计划的误伤。长远看，新规还将倒逼上市公司及控制人完善内幕信息登记、决策留痕、保密隔离和交易计划管理，增强法律边界的可预期性，改善公平交易秩序并修复投资者信心。

刘扬也认为，司法解释的细化和明确，将大大减少司法实践中的争议和分歧，使法官在审理案件时有更明确的法律依据。这不仅有助于提高案件的审判质量，也能提升办案效率，缩短办案周期。

此外，《修改决定》向市场传递了清晰的信号，内幕交易的法律边界更加明确，打击力度只会加强不会减弱。这将促使上市公司、金融机构、中介机构等市场主体进一步完善内部合规制度，加强对员工的教育和管理，自觉远离内幕交易。

刘扬表示，内幕交易严重破坏了市场的公平、公正和公开原则，损害了广大中小投资者的利益。

“本次修改通过加大对内幕交易的打击力度，将有效遏制此类违法犯罪行为，净化市场环境，增强投资者信心，促进资本市场的长期健康发展。”刘扬说。