宁王的三张牌

朋友这两天问我，宁德时代一晚上扔了三张公告，怎么个事儿？

01

先说说它是干什么的吧。就两件事。

一件，装到车上的动力电池。全球每装五块，有两块是它的；另一件是装在电网边上、装在数据中心旁边的储能电池。

一个个铁柜子，白天风电光伏发多了存进去，晚上不够用了放出来，数据中心怕断电，也靠它顶着。

7月24日晚上，它一口气抖了三样东西出来。

一份半年报，上半年赚了432.84亿；一份中期分红，拿出64.93亿；还有一份A股史上金额最大的回购预案，200亿到400亿，买回来的股票全部注销。

三张纸摆在一起，看着像同一件事的三个面。

它在A股、港股同时挂着牌，两个市场对着同一家公司，报出两个价，今年四月那阵，港股那边要贵三成上下。

兴业证券2026年4月21日的研报里算过这笔账，截至4月16日，它的AH溢价率是负27.5%。什么意思呢？

你拿着同一家公司的股票，在港股那边买要多掏将近三成的钱，这事在两地上市的公司里，不常见；同一份半年报，同一批客户，同一个曾毓群，两个柜台的人看出来的东西，为什么差这么多？

我把它的半年报翻了一遍，说实话，挺有意思，它的业务拆开看，两条线，跑的方向不太一样。

第一条在国内。

这半年国内收入涨了六成，毛利率反倒掉了；海外那条跑得慢一档，毛利率还往上抬了一点。

先看一个没什么人提的地方，买它的电池得排队。排队就得先打钱。这笔钱它收了，货还没发，只能先记在负债那一栏里。

行话叫「合同负债」。说白了，你下馆子提前给的那笔押金；押金池越鼓，说明门口排队的人越多、越着急。

去年底，这一栏鼓到了492.33亿。四月那阵看好它的人，最爱举的就是这个证据：你看，客户提前打钱抢产能，供不应求。

我翻了一下这次半年报，同一栏变成了364.83亿。

可能有人要说，年底本来就是高点，拿年底比年中不公平。那就看同一个时点：去年6月底，这一栏是366.42亿；今年6月底，364.83亿。一年过去，原地没动。

而这一年里，它的收入涨了五成半。

卖得更多了，提前交钱排队的人没有变多。这一栏本身不告诉你是哪种情况。

一种读法是它产能上来了，客户不用抢了；一种是下游没那么急了；还有一种是它自己松了口，不再要求客户先打钱，拿这个去换份额。三种都说得通。

它只告诉你一件事：去年底那个「抢」字，现在淡了。

第二条线在上游，这半年给第一条线回了不少血。

它按持股比例算进账的参股公司利润，上半年57.22亿，差不多是去年同期的两倍。连上其他投资收益，一共61.53亿，占它利润总额的11.03%。

换句话说，它每赚九块钱利润总额，有一块是账上从它投的那些矿和材料公司算过来的。

碳酸锂这半年在涨，涨价一头压着它造电池的成本，另一头顺着它的持股又流回来一截；你见过哪家造电池的公司，顺手把挖矿干成了副业？碳酸锂涨价，别人愁成本，它咧嘴笑。

它自己那块电池材料及回收、矿产资源的生意，上半年收入188.11亿，毛利率27.04%，比去年同期高了5.81个点。

三块业务里，这是唯一一块毛利率往上走的；报告期内，它还新设了一家「时代资源集团」，拟出资300亿，专门管锂、镍、磷这些矿。

还有一个数字，不妨记住它。

截至6月底，它的电池系统产能525GWh，上半年造出来498GWh。产能利用率94.86%，机器基本是满转的。手上还在建的产能764GWh，是现在全部产能的一倍半。

什么意思呢？现在厂子已经快转不过来了，它按一倍半的量在盖新的。

两个柜台看见的，确实不是同一件东西。

港股那边站着主权基金，还有管养老金、管大学基金那拨人，他们看见每三块钱收入里那一块来自海外的部分，看见匈牙利和印尼的厂，看见一家满世界铺铁柜子的公司。

A股这边的钱呢？

看见国内的价格战、掉下来毛利率，和一个制造业公司在他们眼里该有的样子，赚几年，亏几年，再赚几年。

两边都没看错，那两个半边的账并到一起，就是这份看着很漂亮的半年报。

02

漂亮是真漂亮。你想啊，利润涨了四成二，而且去年同期的底子，就有三百亿出头，不是拿一个薄得像纸的分母凑出来的；扣掉卖资产、拿补贴这类一次性的收益，剩下的部分涨得还更快一点。

钱是主营挣的，这份报表不虚，不过把它摊开看，有三个地方在松。

第一处，东西卖得更多，每块钱剩下的更少了。

收入涨了五成半，成本涨了五成七，利润涨了四成二；三个数排下来，一级比一级低。

换个说法可能更好懂，同样卖出一百块钱的货，去年能剩下25块，今年剩不到24块，国内这条线剩得还要更少。

一块钱听着不多，架不住它半年卖出去2700多亿啊。

第二处，赚到的钱没进兜里，进了仓库。

上半年它比去年同期多赚了将近128亿，可账上真正多收回来的现金，只有15亿，多出来的那100多亿去了哪儿？很大一截变成了货。仓库比去年这个时候胖了八成，差不多是收入涨幅的一倍半。

公司自己在半年报里解释过：

上半年产能是高负荷转的，多囤的货是给下半年备的，它判断全年需求还是好的。

这话可能是真的，下半年货卖出去了，这叫先见之明。卖不动，仓库里堆的就是压住的成本，这件事现在没答案，得等三季报。

第三处，欠出去的账在变多。

它每一百块钱资产里，有近64块是欠着的，比去年末多了不到2块。不过这64块里，将近一半是欠供应商的货款，真正跟银行、债市借的，只有13块上下。

这事倒不难理解，一边按一倍半的量盖新厂，一边给下半年囤货，钱总得有个来处。它用的主要是上下游的钱。

说完了这三处，公平话也得讲。

今年汇率没帮上忙，主要是汇兑这一项，就比去年同期少给它五十多亿，这事不归它管，人民币涨了跌了，不是一家公司能说了算的。

把这笔单拎出去，它主营业务挣的钱，比报表上看着还要扎实一点。

所以，这三处松，松的不是「它在变差」。属于另一回事：

规模还在往上冲，每一度电挣的钱变薄了；赚的利润变现变慢了，账上的数字还没变成兜里的现金；撑住这套动作的杠杆变高了，步子迈得大，欠出去的账自然跟着大。

一家公司走到这个位置，大致两条路。

一，继续往前冲，用更大规模把变薄的单价盖过去。二，回过头，把估值这件事解决掉，两条都得花钱。

03

往前冲的那笔前面说了，一倍半的新厂正在盖，另一笔更大，最多400亿。它到底在买什么。公告一出来，满屏都在算一个数。

回购价格上限573元。7月24日收盘价383.01元，高出将近五成。管理层这是看到什么了？

坦率讲，这个算法没什么信息量。

573元不是它觉得自己值573元。按规矩，回购价上限不能超过董事会决议前30个交易日均价的一倍半。它就是照着上限填的，填满就行。图的是接下来十二个月股价怎么走都不耽误买。

有信息量的东西，在另一张纸上。

时间往回倒三个月，今年4月30日，它在香港那边发了一笔新股。6238.5万股H股，每股628.20港元，是前一个交易日收市价675.50港元的九三折。

认购不少于六名机构，公告里写明都是独立第三方，意思就是，不是找熟人凑的局，人家是按市场价接的。

这笔钱到账，扣掉佣金和费用，净额约391.23亿港元，按它自己的公告口径，这6238.5万股，占已发行股份总数的约1.36%。

再看7月24日晚上这张：

拟拿出200亿到400亿，在A股回购，价格不超过573元，买回来的股份全部注销，减少注册资本。公告里按上限价格测算了一下，对应6980.8万股，占总股本的约1.51%。

品一下这个操作，一个1.36%，一个1.51%，中间隔了不到三个月。

在贵的那个柜台发出去1.36%，准备在便宜的这个柜台注销掉1.51%，卖得贵，买得便宜。你见过哪个菜贩子能把差价做成这样？

当然，这里得把话说清楚。这个动作里没有谁被坑。

四月那笔配售按市价打了九三折，掏钱的是主权基金、养老金这类机构，人家自己算得清账，不用你替他们操心。

这一轮拟做的注销式回购，股票买回来直接销毁，总股本变小，留在A股的股东手里那一份就变厚了。两头都合规，两头都没有受害者。

不过，有一处我的重点说下：

注销1.51%，不等于股本就净少了1.51%。它手上还压着2831.9万股库存股。什么叫库存股？

就是上轮回购留下来的、存在抽屉里的股票，将来要用于股权激励和员工持股，早晚要重新掏出来放回市场。

另外2021年、2022年、2023年三期激励计划都还有人没把期权变成股票，2026年那期员工持股计划手里也还有366.3万股。

一边注销，一边还在往外发，净额没有1.51%这个数看着那么漂亮。账要算总数，不能只看一头。

顺带说一句上一轮，它是这一轮最好的参照物。

2025年4月，公司也宣布过一次回购，计划40亿到80亿；到今年4月7日期满，实际买了1599万股，花掉43.86亿，成交价在231.50元到317.63元之间。

看见没？贴着下限。计划的上限是80亿，最后做了43.86亿。我说贴着下限，一点没冤枉它。

而且那一轮买回来的股票没有注销，是留作股权激励和员工持股计划的；换个口袋又发回市场。这一轮才是真注销，股票没了就是没了。

用途上是两回事，规模上也是两回事。

同一晚上还有第三张纸，中期分红64.93亿，公告里写得很清楚，是上半年归母净利润的15%。

赚了四百多亿，拿出六分之一不到，分给你；多不多？看跟谁比；它自己怎么解释这一切，回购预案里有一句原话：基于对公司未来发展的信心和对公司价值的认可。

这话你信不信，是你的事。现在没人知道它能不能兑现。

多说一句，这一轮回购目前还只是董事会通过的预案，尚需股东会审议。金额是一个区间，下限200亿，上限400亿。

公告里那个6980.8万股也只是按上限价格做的测算，最终以实际回购数量为准。

还有个参照：

A股此前实际完成的单次回购最高纪录，是格力电器2021年那笔，约150亿元。它这次的下限，已经超过格力的纪录了。

智远认为，接下来有三个东西可以观察一下。

一个，月度回购实施进展，看它是奔着400亿去，还是像上一轮那样贴着下限收工。

第二个，三季报里的仓库和现金，看上半年囤的那批货有没有变成收入，别在仓库里继续胖下去。

第三，明年这个时候，那批注销掉的股份和陆续放出来的激励股份，一进一出到底是正是负。账要算净额的。

三个东西，回头让AI也可以帮着算算看。至于它便不便宜，两个柜台已经吵了一年多了，还没吵出结果。

本文数据：

[1].公司2026年4月28日、4月30日配售公告，7月24日回购预案公告，2026年半年度报告及2025年半年度报告，AH溢价数据来自兴业证券2026年4月21日研报，格力回购数据来自同花顺iFinD统计。文中内容仅作产业与财务分析，不构成任何投资建议