【CGS-NDI银河拾璀】在狂热与繁荣之间：理解技术革命、金融泡沫与黄金时代的周期动力

来源：市场资讯

（来源：新发展研究院 中国银河证券新发展研究院）

导读

每当一种足以改变世界的新技术出现，人们往往会同时产生两种截然不同的判断：一种认为新技术不过是又一轮资本炒作，最终难逃泡沫破裂；另一种则认为旧有的经济规律已经失效，新的生产方式将带来近乎无限的增长空间。铁路、电力、汽车、互联网乃至今天的人工智能，都曾引发类似争论。技术究竟是经济增长的真实动力，还是金融市场制造估值神话的工具？泡沫破裂是否意味着技术革命失败？为什么一些新技术在狂热退潮后反而迎来更广泛的应用？《技术革命与金融资本》正是围绕这些问题展开的一部重要著作。

本书作者卡萝塔·佩雷丝长期研究技术创新、产业变迁与经济周期之间的关系。与单纯从市场情绪、货币政策或投资者非理性解释泡沫的著作不同，她试图建立一个更宏观的分析框架：技术革命并不是孤立的发明事件，而是一整套新技术、新产业、新基础设施、新管理方式和新社会观念共同形成的“技术—经济范式”；金融泡沫也并非完全脱离实体经济的偶然狂热，而是新范式突破旧制度约束、快速扩散过程中经常出现的历史现象。

作者回顾了工业革命以来的五次技术革命：以机械化和工厂制度为基础的工业革命，以蒸汽机和铁路为核心的第二次浪潮，以钢铁、电力和重型工程为代表的第三次浪潮，以石油、汽车和大规模生产为主导的第四次浪潮，以及以微电子、计算机、通信网络和信息技术为核心的第五次浪潮。虽然每一次革命的具体技术不同，但其发展过程呈现出高度相似的结构：新技术最初在旧经济体系边缘出现，随后吸引创业者和风险资本进入；随着投资回报上升，金融资本加速追逐新产业，推动基础设施建设和资产价格上涨；当预期与现实之间的距离不断扩大，金融狂热最终以泡沫破裂告终；危机之后，政府、企业与社会开始调整制度，新技术则从投机对象转化为普遍使用的生产工具，经济由此进入相对稳定的“黄金时代”。

因此，本书最具启发性的观点，并不是简单判断“泡沫好还是坏”，而是揭示了泡沫在技术革命中的双重作用。一方面，金融狂热会造成资源错配、贫富分化、投机盛行和严重危机；另一方面，过度投资又可能提前铺设铁路、通信网络、数据中心等基础设施，为新技术后续的大规模应用创造条件。泡沫破裂摧毁的是对短期财富无限增长的幻想，却未必摧毁技术本身。真正决定一场技术革命能否转化为长期繁荣的，并不是资本市场能否永远上涨，而是社会能否在危机之后建立与新技术相适应的制度、规则、产业结构和利益分配机制。

对于今天的读者而言，这一框架具有很强的现实意义。人工智能、芯片、云计算、机器人和新能源正在形成新的投资热潮，市场一方面期待技术带来生产率跃升，另一方面又担忧高估值、重复投资与算力泡沫。佩雷丝的研究提醒我们，真实的技术革命与金融泡沫可以同时存在：一项技术可以长期改变经济，也可以在短期被资本过度定价。理解二者之间的关系，比简单争论“是不是泡沫”更为重要。

书籍内容

本书首先重新界定了“技术革命”。在日常理解中，技术进步常被视为某项产品或发明的升级，例如蒸汽机、汽车、计算机或人工智能模型的出现。但作者认为，真正意义上的技术革命并不是一项孤立技术，而是由相互关联的新产业、新能源、新材料、基础设施和组织方式共同构成的发展巨潮。

一种新技术之所以能够被称为革命性技术，不仅因为它创造了新产品，更因为它改变了整个经济体系中关于“什么是高效率”的普遍认知。例如，大规模生产时代不仅带来了汽车和石油工业，也推广了标准化生产线、规模经济、等级化管理和大众消费；信息技术革命不仅创造了计算机和互联网，也重塑了企业组织、供应链管理、金融交易、沟通方式以及全球产业分工。

作者将这种能够指导投资、生产和管理决策的共同认知称为“技术—经济范式”。它类似于一个时代的“常识”：企业知道应把资金投向哪里，工程师知道怎样设计产品，管理者知道如何组织生产，消费者也逐渐形成新的生活方式。旧范式下合理的企业和制度，进入新范式后可能迅速失去竞争力；而最初看似边缘化的新技术，则可能逐步成为整个经济体系的基础设施。

技术革命因此具有“创造性破坏”的特征。新产业扩张的同时，旧产业、旧技能和旧商业模式受到冲击。铁路替代部分传统运输方式，汽车改变城市空间和商业布局，互联网冲击纸媒、零售和传统通信，人工智能则可能重新定义知识劳动与专业服务。技术革命带来的不仅是生产率提升，也包括就业结构变化、地区差距扩大和利益格局重组。

这一视角有助于理解，为什么重大技术变革通常伴随着社会争议。新技术不会在真空中扩散，它必然与旧制度、旧组织和既有利益发生碰撞。技术可以快速迭代，但教育体系、劳动制度、监管框架和社会保障往往调整较慢。正是技术变化与制度适应之间的时间差，构成了技术革命过程中动荡与危机的重要来源。

每一次革命都有一个具有象征意义的“大爆炸”事件。它可能是一项关键发明的商业化，也可能是一家企业的成功，向市场证明新技术拥有远超传统产业的增长潜力。这一事件会吸引创业者、工程师和投资者进入新领域，并逐渐形成新的产业集群。

然而，技术革命并不会自动、平稳地扩散。一开始，新产业仍处在旧制度和旧基础设施构成的环境中。例如，汽车刚出现时缺少公路、加油站、交通规则和维修体系；互联网早期也缺少高速网络、在线支付、数据监管与成熟商业模式。新技术必须一边成长，一边改造自身赖以运行的社会环境。

作者特别强调，不同技术革命尽管内容不同，却呈现出相似的时间结构。每轮浪潮往往持续数十年，既包含前半段的爆发、试验与金融狂热，也包含后半段的普及、整合与成熟。在浪潮前半段，资本更关注新技术能够创造多少财富；在后半段，社会才逐渐解决新技术如何真正服务于生产和生活的问题。

这种历史比较并不是要把技术进步机械地套入固定周期，而是提示读者：当一种新技术进入资本市场中心时，不能只观察当期利润和股价，还要关注基础设施、制度环境、人才供给、产业互补性和社会接受程度。真正的革命性技术通常需要很长时间才能转化为广泛的生产率增长。

佩雷丝把每次技术革命划分为两个大的时期：导入期和展开期。二者之间往往存在一个由金融危机、经济衰退和制度调整构成的转折点。

导入期是新技术冲破旧结构、建立自身优势的阶段。它又可以细分为“爆发阶段”和“狂热阶段”。在爆发阶段，新技术的成本迅速下降，性能不断提高，少数先行企业获得超额利润。资本开始从旧产业转向新产业，创新活动活跃，大量企业围绕新技术开展试验。此时市场仍存在怀疑，旧产业依然占据主导地位，新产业则通过一个个成功案例证明其价值。

随着新技术的商业前景越来越清晰，导入期逐渐进入狂热阶段。金融资本不再只是支持技术试验，而是主动寻找任何与新范式相关的投资机会。企业估值快速上升，创业数量增加，基础设施建设加速，市场开始相信新技术将改变所有行业。资产价格上涨又反过来吸引更多资金，形成自我强化的繁荣循环。

但技术扩散速度与现实盈利能力之间往往存在差距。资本市场会把长期增长前景提前计入短期价格，甚至把少数成功企业的商业模式推广到所有参与者身上。大量项目并不具备持续盈利能力，却仍能依靠乐观预期获得融资。当金融收益显著高于实体投资收益时，资本逐渐从支持创新转向追逐价差，经济由技术驱动转向金融驱动。

泡沫破裂之后，技术革命进入转折点。市场信心下降，融资条件收紧，大量企业倒闭，失业上升，社会开始反思此前的放任政策。此时技术本身并未消失，前期建设的基础设施、培养的人才和积累的经验仍然存在。真正发生变化的是资本配置逻辑：市场不再仅仅奖励“与新技术有关”的企业，而是开始区分商业模式、成本结构和实际需求。

经过制度调整后，技术革命进入展开期。展开期包括协同阶段与成熟阶段。新技术从少数企业的竞争工具转变为整个社会的通用基础，政府、金融体系和生产组织逐渐与之适配，投资重点也从投机性资产转向实体应用。此时，技术红利开始扩散到更多行业和群体，经济可能进入作者所说的“黄金时代”。

本书的核心分析建立在金融资本与生产资本的区分之上。所谓金融资本，是指能够在不同资产、行业和地区之间迅速流动，主要追求货币收益的资本；生产资本则更加依附于具体产业、技术、设备、员工和市场，关注企业长期经营与生产能力。

技术革命早期，生产资本往往缺少资金和社会认可。新企业风险高、失败率大，传统银行不愿意提供贷款，因此需要风险资本和金融创新的支持。金融资本具有较强流动性和冒险倾向，能够突破旧产业结构，将资金投入尚未成熟的新技术。没有金融资本的推动，许多基础设施和新产业可能难以在短时间内形成规模。

但两类资本的目标并不完全一致。生产资本需要时间建立技术能力、客户关系和组织经验，金融资本则可以随时买入或卖出资产，更关注短期价格变化。当新技术逐渐受到市场追捧时，金融资本容易放大增长预期，推动估值脱离现实收益。原本用于支持创新的资本，可能转而投入兼并、证券交易和杠杆投机。

在狂热阶段，金融资本逐渐取得主导地位。企业战略开始服从资本市场偏好，管理者更加重视股价而非长期研发，投资者则相信通过金融交易能够持续获得高回报。实体经济与金融经济之间的关系日益紧张，收入差距和财富分化也随之扩大。

泡沫破裂标志着金融资本主导模式难以持续。危机迫使社会重新建立规则，限制过度投机，并将资源引导至实体生产。展开期的繁荣并不是排斥金融资本，而是要求金融资本重新服务于生产资本，使资金更多投向基础设施、技术应用和产业升级。

这一分析避免了把金融资本简单视为“恶”的道德判断。作者承认金融资本在突破旧结构、发现新机会方面具有不可替代的作用；但她也指出，金融资本如果长期不受约束，就会从创新的推动者变成泡沫的制造者。问题不在于是否需要金融资本，而在于不同阶段应由哪种资本发挥主导作用，以及社会能否建立恰当的约束与激励机制。

在传统观点中，泡沫通常被理解为价格严重偏离价值后必然发生的市场失败。本书则进一步指出，技术泡沫具有更复杂的历史功能。

首先，泡沫能够动员正常条件下难以聚集的大规模资本。铁路网络、通信网络和数字基础设施都需要巨额前期投入，而其收益往往要在多年后才能显现。金融狂热通过夸大预期回报，使资本愿意承担极高风险，从而迅速完成基础设施铺设。虽然其中会产生大量浪费，但这些沉没投资也可能为后续发展留下重要遗产。

其次，泡沫通过大量试错加快技术与商业模式筛选。狂热时期会出现数以千计的企业和项目，其中多数最终失败，但失败过程能够揭示技术边界、用户需求和成本约束。泡沫破裂后留下的少数企业，通常拥有更成熟的技术、更清晰的盈利模式和更强的组织能力。

然而，承认泡沫具有客观功能，并不意味着应当美化泡沫。泡沫会带来严重资源错配，放大财富不平等，使普通家庭承担超出能力的风险，并可能通过银行体系和债务链条引发长期衰退。更重要的是，泡沫时期形成的社会撕裂可能削弱公众对市场和制度的信任。

因此，真正重要的是转折点之后的制度选择。危机可以成为通向黄金时代的入口，也可能演化为长期停滞。如果政府只是恢复资产价格，却没有解决金融监管、收入分配、基础设施、竞争秩序和社会保障问题，那么金融资本可能重新占据主导，经济难以进入广泛繁荣。

所谓“黄金时代”，并不是市场自发运行的必然结果，而是技术潜力与制度创新相互结合的产物。只有当新技术被引导至住房、交通、教育、医疗、公共服务和大众消费等广泛领域，生产率提高才能转化为更多人的收入和生活改善。

本书反复强调，技术决定论无法完整解释经济发展。新技术虽然提供了可能性，但具体结果取决于社会如何选择、监管和组织这些技术。

每次技术革命都会对旧制度提出挑战。大规模生产需要新的劳动关系、消费信贷、公路体系和社会保障；信息技术则需要数据规则、知识产权制度、全球通信标准和灵活的组织形式。制度如果长期停留在旧范式中，新技术就可能主要服务于少数企业和资本所有者，难以形成普遍生产率提升。

展开期之所以可能成为黄金时代，关键在于政府、企业、劳动者和金融机构之间形成新的协调机制。政府需要提供基础设施和公共服务，金融体系需要支持长期投资，企业需要从短期估值转向持续创新，劳动者也需要通过教育和培训适应新的技能要求。

作者并不主张用僵化规划代替市场，而是强调市场和政府在不同阶段具有不同作用。在技术革命早期，市场的分散试验有助于发现新方向；在狂热阶段，监管和公共政策需要抑制金融失衡；危机之后，政府则应通过制度建设和公共投资推动技术向整个经济扩散。

这一观点对理解今天的人工智能具有直接启发。人工智能能否形成新的黄金时代，不仅取决于模型参数、芯片性能和算力规模，还取决于教育制度能否培养适应新技术的人才，劳动市场能否缓冲岗位调整，竞争政策能否防止少数平台垄断，能源和数据基础设施能否承载广泛应用，以及技术收益能否被更多人分享。

如果制度建设落后于技术扩散，人工智能也可能加剧收入差距、市场集中和劳动不安全感；如果制度能够同步调整，人工智能则可能提高公共服务效率、降低知识获取成本，并释放新的生产率潜力。因此，技术革命的最终方向不是由技术本身决定的，而是由社会选择塑造的。

思考与拓展

当下关于人工智能的讨论常陷入二元判断：要么认为人工智能将像蒸汽机和互联网一样重塑经济，要么认为其只是资本市场包装出来的估值泡沫。佩雷丝的框架提示我们，这两种判断并不互相排斥。人工智能可能具有真实而深远的技术价值，同时也可能被资本市场过度定价。历史上的铁路确实改变了运输体系，但铁路股票仍然发生过泡沫；互联网确实重塑了商业和生活，但大量互联网公司也在2000年前后倒闭。因此，泡沫并不能证明技术是虚假的，技术真实也不能证明任何估值都是合理的。

判断人工智能是否正在形成泡沫，不能只看股价上涨幅度，还应观察资本是否过度集中于缺少盈利能力的项目，基础设施投资是否明显超过短期需求，市场是否普遍相信所有人工智能企业都能成为赢家，以及金融收益是否开始压倒实体应用收益。更重要的问题是，当前人工智能处于技术革命的哪个阶段。如果仍处在导入期，那么高波动、重复投资和商业模式试错可能难以避免；即使未来发生估值调整，也不必然意味着人工智能革命结束。泡沫破裂之后，真正具有生产率价值的技术可能才会从资本市场叙事转向企业日常应用。

并非每次金融危机之后都会自然出现繁荣。佩雷丝的理论中，转折点只是一个机会窗口，而不是确定结果。危机摧毁旧有信念，使改革成为可能，但社会仍需要在不同利益之间作出选择。如果危机后的政策主要用于挽救资产价格、维持既有垄断和恢复金融投机，那么技术革命的收益可能继续集中在少数群体手中。相反，如果政策将资金引向基础设施、教育、产业应用和社会保障，新技术就有可能从少数企业的财富工具转化为全社会的生产工具。

因此，黄金时代本质上是一种制度成果。20世纪中期的大规模生产之所以能够支撑广泛繁荣，不只是因为汽车和石油技术成熟，也与工资增长、公共基础设施、社会保障和大众消费体系形成有关。技术提供了增长能力，制度决定了增长如何分配。对于人工智能时代而言，未来真正的分界线可能也不在于是否拥有最强模型，而在于能否形成广泛的应用生态。医疗、教育、制造、科研和公共治理能否共享技术红利，劳动者能否通过再培训进入新岗位，可能比少数企业的市值增长更能决定是否出现新的黄金时代。

技术乐观主义往往认为，只要生产率提高，收入和生活水平自然会同步上升。但本书表明，技术收益并不会自动均匀扩散。技术革命初期，资本、人才和基础设施通常集中于少数企业和地区，领先者获得超额收益，传统行业和劳动者则面临调整压力。信息技术提高了全球协作效率，却也推动平台垄断和就业两极分化；人工智能可能降低知识生产成本，也可能替代部分重复性脑力劳动。技术能够扩大经济总量，却不能自行决定新增财富如何分配。因此，评价技术革命不能只看市值、投资额和专利数量，还应关注工资增长、就业质量、公共服务和社会流动。一个技术高度先进但财富高度集中、劳动者缺乏安全感的社会，很难被称为真正的黄金时代。同时也意味着，公共政策不能等到技术完全成熟后才介入。教育、劳动保障、税收制度和竞争政策必须与技术扩散同步调整。否则，社会对技术的抵触可能不断增强，最终阻碍技术本身的应用。

推荐人：薄一程