正雅齿科二闯IPO：核心技术依赖授权 销售费用为研发4倍

2026年6月29日，深交所受理浙江正雅齿科股份有限公司（简称“正雅齿科”）首次公开发行股票并上市申请，7月12日审核状态更新为“已问询”。公司拟募集资金约9.01亿元。

募集资金中，最大单一投向为定制式隐形正畸矫治器扩建项目，募资投入3.96亿元；营销推广建设项目拟投入2.83亿元，约为用于研发中心升级建设项目1.22亿元的2.3倍。

这已是正雅齿科第二次冲刺上市。2023年5月，公司曾提交上市辅导备案，彼时辅导机构为中金公司、国海证券，审计机构为中汇会计师事务所。本次上市，保荐机构更换为中信建投证券，审计机构更换为容诚会计师事务所。

全球口腔种植与正畸领域的跨国龙头士卓曼持股7%，与正雅齿科存在战略合作，位列实控人姚峻峰及其一致行动人诺敦医疗之后，为公司第三大股东。除士卓曼外，正雅齿科还获得中金启辰、高科新浚、泰康乾贞、新建元二期等机构，以及承树、辰德等医疗产业基金的投资。据招股书披露，2026年初最近一次老股转让时，公司交易估值约40亿。

正雅齿科将自己定位为一家从“技术追随”走向“创新引领”的国产隐形正畸龙头企业。2023至2025年（即报告期内），正雅齿科营业收入由6.48亿元增至9.38亿元，年均复合增长率约20%。按案例数计，公司在国内隐形正畸行业的市场份额由2023年的25.08%升至2025年的28.26%。

但被公司认为具备差异化优势和创新实力的“正雅GS系列”核心技术，源自沈刚教授团队与泰康拜博的合作研发成果，公司需按相关产品收入的8%或4%支付技术分成费用。2025年，公司向沈刚及其控制企业支付了1781万元的技术服务费；三年累计支付金额为5207万元。

公司销售费用常年约为研发费用的4倍，且曾因在某电商平台虚假宣传与在新氧平台发布未经审查的医疗器械广告，合计被罚148万

创新GS系列技术姓“沈”，授权合作含持续分成

正雅齿科的核心技术体系实现了从口腔医学、材料科学到软件算法、智能制造的闭环。截至2025年末，公司拥有境内外授权专利763项，其中发明专利193项。

但真正让正雅齿科区别于行业同行、形成核心竞争优势的S8、S9、S10、S11、S16等颌位重建装置系列，在招股书中均标注为“合作研发”技术，也是GS系列产品的核心技术，主要针对突面、凹面、偏颌、直面四类错颌畸形问题。

需要指出的是，这套技术并非公司全自主研发，来源于外部合作。公司引入沈刚教授提出的“沈刚错颌畸形诊断分类体系”与“颌位重建理论”，于2019年与沈刚教授领衔的正畸团队开展深度合作，共同推动其研发成果的临床转化，并推出正雅GS系列。

据泰康拜博口腔官网，沈刚现任泰康拜博口腔医疗集团执行医疗总裁，历任上海交通大学口腔医学院副院长、附属第九人民医院口腔正畸科主任，其研发成果包含SGTB及S8至S11颌位重建技术。

双方的技术合作由两份协议框定。

一是《技术及知识产权合作协议》（简称“协议一”），子公司上海正雅与沈刚、泰康拜博医疗集团有限公司于2021年10月20日签署，约定正雅GS系列隐形正畸技术的知识产权归三方共有，但泰康口腔仅为名义上登记的共有人，不享有任何收益权，不参与技术成果的转让、许可、实施收益分配，正雅齿科则可不受限制地对技术成果进行转让、许可、实施。泰康口腔在同等条件下享有优先购买权或优先被许可权。

二是《技术合作协议》（简称“协议二”），公司于2021年10月1日与沈刚签署，有效期至2027年9月30日，约定技术成果归属按协议一执行，正雅齿科有权对技术成果进行转让、许可、实施，所得收益归正雅齿科所有，沈刚教授团队不参与分配，双方均可自由实施知识产权、各自所得利益归各自所有，沈刚教授团队转让技术成果时正雅齿科享有优先受让权，且受让方不得是正雅齿科的同业竞争对手。

双方还约定了对应的付费分成机制。正雅就GS系列及相关产品向沈刚控制的企业博善汇、舒锦康支付技术服务费，使用S8、S9、S10装置的内贸六要素版按收入8%收取，其余部分产系按4%收取。

2023年至2025年，公司向沈刚及其控制企业的关联交易合计分别约1576万元、2178万元、2016万元，其中技术服务费即上述分成1510万元、1915万元、1781万元，三年合计约5207万元，另含培训费与委托研发费。

除合作分成机制外，公司还对沈刚团队设置了股权激励安排。据招股书披露，沈刚为顾问持股平台安义沈亿的实际控制人，持股比例55.83%；2021年8月入股时，入股价格为2.7元。安义沈亿协议中的激励股权分六期解锁，若沈刚团队与公司终止合作或终止《技术合作协议》，创始人姚峻峰有权以投资款加年化8%利息回购。

研发费用结构也印证了外部依赖。2025年委外研发费用约978万元，占研发费用的17.08%。研发人员由2023年的198人降至2025年的163人。

销售费用为研发4倍，曾因虚假宣传与违法广告被罚148万元

2025年，公司销售费用2.47亿元、研发费用5725万元，销售费用约为研发费用的4.3倍。从费用率来看，研发费用率过去三年连续下滑，从9.03%降至6.75%、再降至6.1%。

相较于同行，2025年正雅研发费用率6.1%，低于时代天使7.46%、爱齐科技9.17%及爱迪特7.11%；销售费用率26.34%，介于时代天使32.8%与爱迪特19.4%之间。

本次募投项目的资金投向，也凸显了公司对营销推广的重视。在总额约9.01亿元的募集资金中，营销推广项目拟投入2.83亿元，投入规模仅次于产能扩建项目，是1.22亿元研发中心升级项目投入的2.3倍。

具体来看，公司将重点聚焦品牌推广与海外渠道拓展，资金主要用于举办国际学术峰会、参与行业展会、开展媒体广告投放等工作，其中品牌推广相关费用约2.3亿元，占该项目总投入的七成以上。

此前，公司曾因不合规营销推广受到行政处罚。2022年，公司子公司正雅齿科科技（上海）有限公司累计被处以148万元罚款。

根据《行政处罚决定书》，正雅齿科委托趣摩文化招募400名博主发布虚构的“正雅”隐形牙套体验笔记，构成虚假商业宣传，违反《反不正当竞争法》被罚45万元。

公司 “新氧”微信公众号发布未经审查的医疗器械广告并与他类矫治器作功效比较，违反《广告法》被罚103万元。

受托方趣摩文化另案被罚45万元。

在行业竞争加剧格局的背景下，公司持续加大营销投入，意在加速终端市场渗透、构建消费者品牌忠诚度。

据招股书，国内隐形正畸市场的竞争主要集中于爱齐科技（ALGN）、时代天使（6699）及正雅齿科三家公司。爱齐科技为全球正畸行业头部企业，总部设于美国，核心产品为Invisalign（隐适美）隐形矫治系统。过去三年，按矫治案例数统计，时代天使、正雅齿科、爱齐科技三家企业的市场份额合计均超90%。

米内网数据显示，2023年至2025年，时代天使市场占有率连续三年位居行业第一；正雅齿科市占率从25.08%提升至28.26%，矫治案例数从14.36万例增长至20.67万例，市场份额持续攀升；而爱齐科技市场份额有所下滑，从29.36%降至24.82%。

公司过去两年虽实现了国内市场份额的提升，但行业仍存在挑战，招股书同时提到三方面：部分临床医生对新技术应用较审慎；上游核心材料技术仍有瓶颈，而高端膜片原料及配方技术仍在一定程度上由海外供应商主导，国内企业在多项关键性能指标上与国际领先水平仍有差距；出海则面对国际巨头基于超千万病例数据构建的知识产权壁垒。

对于寻求国际化拓展的正雅齿科，竞争已不再局限于渠道与营销层面，更是材料、供应链能力、技术实力与国际专利能力的综合比拼。

历史亏损未平，募投扩产约为现有产能1.3倍

报告期内，正雅齿科营业收入由6.48亿元增至9.38亿元，归母净利润分别为1.36亿元、4436万元、1.27亿元。

更能反映主营业务盈利能力的扣非归母净利润，由2023年亏损约1446万元，转为2024年约2825万元、2025年1.02亿元。2023年账面盈利主要靠处置联营企业资阳联耀带来约1.51亿元非经常性损益，剔除后实为亏损。

但公司历史累计亏损尚未完全弥补。截至2025年末，公司未分配利润仍为-1010万元，该数值较期初的-1.72亿元、-1.29亿元逐期收窄，但仍为负。

招股书解释，主要系报告期前期累计亏损尚未完全弥补，与品牌培育周期长、研发与市场投入大及股权激励股份支付有关。

GS系列收入由9685万元增长至1.8亿元，占主营收入比例由15.16%提升至19.73%，毛利率由38.64%升至54.24%。增长最快的产品类别是儿童及青少年系列，同期由6430万元增至1.89亿元。

需求和销售的增长也带动了公司产能的扩张。2023年至2025年，公司隐形矫治器产能由2925万个增至4075万个，产能利用率由81.56%升至93.18%，各年度产销率均在99.5%以上。

目前，公司有三大生产基地，分别位于浙江嘉兴、四川资阳（中国牙谷）及西班牙马德里。

此次9亿募资中最大单一投向为定制式隐形正畸矫治器扩建项目，嘉兴市生态环境局披露的环评报告显示，该项目建成后公司将新增年产5369万个，拟2028年11月投产。仅这一基地的新增产能，就约为公司现有4075万个隐形矫治器总产能的1.3倍。

正雅齿科自我定位为“创新引领”的国产隐形正畸龙头，但支撑其所谓“引领”壁垒的核心技术体系，实则依赖沈刚教授团队与泰康拜博口腔的外部技术授权。

双方部分合作协议却将于2027年9月30日到期，届时合作能否延续，是最值得市场关注的风险。