中信建投：从战略防御到主动出击 国产AI基础设施的价值升级

智通财经APP获悉，中信建投发布研报称，在出口管制持续收紧与国产替代制度性红利共振下，国产AI芯片正从"政策采购标的"向"市场化主动选择"跃迁，未来几年是从规模验证走向盈利兑现的关键窗口。该行看到供给端国产芯片产能持续释放，需求端推理负载爆发(日均Token调用量两年增逾千倍)与头部CSP持续加码的资本开支(阿里FY26达1,261亿元、字节2025E约1,600亿)为国产芯片提供确定性需求锚。变现端，利润率遵循"规模摊薄→结构优化→生态溢价"三阶段路径，当前处于以量换价的阶段一，未来进一步实现系统级方案出售，通过软件+硬件绑定实现利润率的大幅优化。

中信建投主要观点如下：

在出口管制持续收紧与国产替代制度性红利共振的背景下，国产AI芯片正从政策采购标的向市场化主动选择跃迁

该行判断，未来2-3年是国产AI芯片从规模验证走向盈利兑现的关键窗口期，核心矛盾转向"能不能规模化交付并持续迭代"。本报告回答两个核心问题：1)空间问题：训练/推理需求增长×国产化替代率×有效供给(制程/封装/HBM/集群交付)=潜在市场空间。三者为乘积关系，任何一项受限即构成整体瓶颈。2)变现问题：利润率改善遵循"规模驱动→结构优化→生态收益"三阶段路径，当前处于以量换价、固定成本摊薄阶段，中期进入阶段二(软件栈商业化、集群方案溢价)，阶段三(IP/软件高毛利收入占比提升，净利率持续提升)。

市场需求层面，2025年中国AI加速卡总出货约400万张，其中国产约165万张(41%)，英伟达中国份额已从约95%降至约55%，结构性让渡空间明确。需求侧，日均Token调用量从2024年初约1,000亿增长至2026年3月超140万亿，推理负载的爆发式增长是2026–2027年国产芯片放量的最大边际驱动。头部CSP资本开支持续加码，阿里未来3年年化Capex 1300亿元且有望继续上修，腾讯2026E约1,300–1,600亿、字节2025E约1,600亿(其中900亿用于AI算力)，为国产芯片提供了确定性极强的需求锚

供给约束层面，上游存在制程、HBM、先进封装三重瓶颈

制程方面，中芯N+2已量产但良率低于台积电，N+3需SAQP多重图形化、光刻成本显著更高，中期产能可得性改善。HBM是供应链最薄弱环节，占AI加速器BOM近50%，长鑫HBM2已量产但HBM3/3E仍为研发级，2026–2027年仍依赖SK海力士/三星配额。先进封装方面，CoWoS类产能是规模放量的前置变量，长电2026年月产能规划0.5–0.8万片(良率75–80%)，封装产能的可获得性比良率更早成为瓶颈，是出货指引能否兑现的前置变量。

平头哥(阿里100%全资)

核心差异化在于母公司内部业务负载(通义系列模型)对算力的零边际阻力消化。真武系列累计出货56万片(截至2026.5)，外部客户化率>60%，2025年国产第二。2026年5月ICNSwitch1.0的发布标志竞争维度从单卡扩展至集群系统算力层。产品路线图清晰，810E(量产)→ M890(开始量产交付)→ V900(2027Q3，性能大幅提升)→ J900(2028Q3，性能大幅提升)。主要风险在于，软件兼容层面对DeepSeek V4等非标架构(UE8M0、MLA、MoEAll-to-All)适配成熟度仍有待验证;PPU更多与阿里云MaaS一体化售卖，面对外部客户深度定制可能存在灵活性损失;大显存策略在万卡级Scale-Out场景下，片间带宽可能成为All-to-All通信瓶颈，超节点方案在跨过128卡后可能面临技术路线转型的验证风险。

昆仑芯(百度控股)

核心优势在于集群工程能力验证(P800完成3.2万卡集群点亮，训练效率>98% )与飞桨生态硬编码绑定带来的"开箱即用"强粘性。"五年五芯"路线图(2025 P800→2026 M100→2027 M300→2028千卡超节点→2029 N系列→2030百万卡单集群)是国产AI芯片厂商中最完整、时间节点最清晰的公开路线图。资本化进程领先，港股A1已递交(2026.1)+科创板辅导备案完成(2026.5)。主要风险在于，2026年缺乏新一代旗舰训练卡(M300需等2027年)，面临寒武纪MLU690与昇腾950的竞争压力;天池超节点是XTCL+飞桨硬编码绑定的物理载体，在非飞桨生态(原生PyTorch客户)中推广阻力较大;百度系列模型的性能距离国内顶尖仍有一定差距，内外部技术路线的差异可能牵扯团队研发精力，未来可能面临完全转型服务外部客户。

关键风险包括EDA断供(7nm后端签核工具仍有缺口)、软件生态成熟度不足、母公司中立性约束、Nvidia/AMD若获批准入的竞争压力、以及模型架构快速迭代对芯片适配层的持续挑战