AI繁荣还能持续多久？野村全球宏观研究主管苏博文：暂未有明显迹象显示云计算巨头主动放慢投资，但增速迟早会放缓

每经记者：郑雨航 每经编辑：兰素英

当地时间7月22日，特斯拉与谷歌母公司Alphabet先后发布二季度财报，并继续加码人工智能相关投入。特斯拉预计，2026年资本开支将超过250亿美元，且未来两至三年仍将继续增长。Alphabet则将2026年资本开支预期再次上调150亿美元至1950亿~2050亿美元。

尽管两家公司均强调AI投资的长期回报，但高额支出仍引发市场担忧，特斯拉盘后股价下跌4.1%，Alphabet盘后也一度跌超4%。

7月22日，《每日经济新闻》记者参加了野村“全球宏观经济分析与中期展望”线上媒体交流会。野村全球宏观研究主管及全球市场研究部联席主管苏博文（Rob Subbaraman）表示，AI是一场真正的技术革命，不过，技术革命与资产泡沫并不矛盾，市场不会沿着直线持续上涨。

苏博文坦言，他目前暂未看到超大规模云计算公司主动放慢投资的明显迹象，可能刺破泡沫的一个显而易见的因素，是AI投资回报率低于预期。不过，AI正在给美联储带来一个新的政策难题：它究竟何时从推高通胀，转而抑制通胀？

野村全球宏观研究主管及全球市场研究部联席主管苏博文（Rob Subbaraman） 图片来源：野村提供

AI资本开支面临投资回报率问题

“自ChatGPT发布以来，越来越明显的是，我们正在经历一场可能几十年、甚至几代人才会遇到一次的技术变革。”苏博文在线上媒体会上表示，这（AI）不是普通的产业升级，而是一场真正的技术革命。

他坦言，目前很难判断投资高峰在哪里，一些大型芯片公司认为，供不应求的状况可能持续到明年，甚至延续至2028年。但历史经验是，重大技术转型最终通常都会出现投资过度和市场调整，只是很难准确判断时间。

苏博文强调，当前芯片、存储和算力领域似乎存在明显短缺，这在一定程度上解释了相关资产价格的飙升。从未来数年的宏观视角看，他仍然看好AI主题，但市场不会一直直线上涨。

在苏博文看来，芯片是当前AI投资浪潮中最重要的上游环节。

大模型训练、数据中心建设以及存储需求持续增长，使芯片、算力和电力资源仍处于相对短缺状态。这也是此前美国及亚洲半导体板块大幅上涨的重要基础。

苏博文将其形容为一场“AI军备竞赛”：各家公司都希望率先开发出性能领先的大语言模型，并围绕自身技术和生态建立更深的护城河。与此同时，中美之间的技术竞争，也在推动企业和政府持续增加AI投入。目前，苏博文尚未看到美国超大规模云计算企业主动放缓AI资本支出的明显迹象。但他同时指出，这种投资不可能永远以当前速度扩张。

如果简单外推当前趋势到未来四五年时间，AI投资最终会成为美国经济增长最主要的驱动力。但苏博文认为，这显然不可能无限持续，投资增速迟早会放缓。

究其原因，首先是AI资本开支面临的投资回报率问题：如果AI应用速度和商业化进展不及预期，科技企业投入的大量资金可能无法形成足够收入；随着越来越多公司加入竞争，模型和服务价格下降，也可能压低行业利润率。

其次，芯片投资还面临快速折旧风险：由于技术迭代速度较快，企业今天采购的先进芯片和设备，可能在较短时间内被新产品取代。如果设备淘汰速度快于预期，巨额资本开支的实际价值和投资回报也可能低于企业最初估计。

“铁路、电力和互联网等历次技术革命，都曾伴随投资过热”，苏博文称，适度放慢投资速度未必是坏事，反而有助于避免未来出现更严重的过度投资和市场调整。

图片来源：每经媒资库

美联储今年不会加息，AI繁荣掩盖了其他行业对高利率的脆弱性

判断AI行情何时见顶，苏博文在媒体会上，还抛出了一个更底层的观点：今年下半年全球流动性的走向，将在很大程度上取决于美国通胀和美联储政策，其中美国通胀尤为关键。

作为全球流动性的主要来源，苏博文目前的基准判断是，美联储今年不会加息。若真的加息，更可能发生在今年较晚时候。

“美国通胀可能已经见顶，核心个人消费支出价格指数同比增速或在5月达到约3.4%的峰值。近期部分通胀数据相对温和，关税带来的通胀影响正在减弱，工资增速也有所控制。与此同时，美联储可能认为，AI最终将提高生产率，并带来抑制通胀的效果，因此不会急于加息。”苏博文进一步解释称，AI投资非常强劲，但房贷利率上升会使房地产等非AI行业承受更大压力。AI繁荣也可能掩盖了其他行业对高利率的脆弱性。

与此同时，AI正在给美联储带来一个新的政策难题：它究竟会推高通胀，还是抑制通胀？苏博文认为，目前部分股市接近历史高位，美国信用利差非常低，全球流动性环境依然宽松。与此同时，美国经历了放松监管，非银行金融部门和AI领域的监管仍有限，这增加了未来金融周期转向下行的风险。

此外，在AI基础设施建设初期，巨额资本开支会增加芯片、电力和数据中心需求，造成相关资源短缺，因而具有通胀效应。只有当这些投资真正投入使用，并转化为生产率提升后，AI才可能降低企业成本、缓解工资压力，并产生抑制通胀的作用。

“美联储可能相信，AI将像20世纪90年代的信息技术革命一样提高生产率，因此不愿过早收紧政策。”苏博文强调，真正的风险并不是美联储只加息一次，而是前期行动太晚，之后不得不连续加息。

中东能源风险也是可能改变美国通胀路径的外部变量。

近期美伊冲突再次升级，但能源市场和全球金融市场的反应仍相对温和。此前市场一度预计国际油价可能升至每桶150美元，但油价最终并未达到这一水平，并较快回落。进入7月后，随着中东局势再次趋紧，国际油价重新上涨，但市场仍未按照长期、全面供应中断的情景进行定价。

苏博文认为，目前市场普遍押注本轮冲突不会持续太长时间，因此尚未充分计入能源供应风险。

不过，他提醒，全球经济在第一轮能源冲击中能够保持韧性，一个重要原因在于释放战略储备、调整运输路线以及增加替代供应。但经过过去数月的消耗，战略储备和商业库存均已明显下降，如果冲突进一步升级，全球第二次应对能源冲击的能力可能弱于第一次。

“市场目前押注的是一个相对乐观的结果，但如果判断错误，油价可能出现更大幅度上涨。”苏博文说。

在他看来，油价上涨不仅意味着能源价格走高，更可能通过推升通胀，迫使美联储和其他主要央行重新收紧货币政策，最终压缩全球流动性，并暴露高估值、高杠杆资产的脆弱性。

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