【西部海外政策】权力制衡与资产�...

来源：市场资讯

（来源：张泽恩 西部证券研究发展中心）

2026年11月3日的美国中期选举，是特朗普第二任期执政绩效的阶段性裁决，也是未来两年美国政策走向与资本市场格局的关键分水岭。

从制度逻辑出发，中期选举的本质是对国会权力天平的重新校定。依据polymarket数据，最大概率的结局是分裂政府——共和党保住参议院，但失去众议院。一旦如此，特朗普的立法议程将陷入实质性僵局，执政后半程被迫高度依赖行政命令，政策空间将被显著压缩。

特朗普当前面临的不利因素相互叠加，难以单点化解。伊朗军事行动拖累导致独立选民支持率急剧下滑；最高法院裁定核心关税政策违法，贸易政策确定性被进一步消蚀；关税的分配效应高度逆向，冲击最重的恰是MAGA基本盘的核心群体——蓝领工人与中低收入家庭。根据Sliver Bulletin数据，特朗普支持率已滑

至任期低点，通胀、就业与医疗三大核心议题评价全面告负。

在选情应对上，OBBBA追溯性减税制造了历史级别的退税潮，形成短期消费刺激；对外则延续极限施压的地缘政治叙事，试图以强硬形象巩固基本盘。然而退税红利高度向中高收入群体集中，Medicaid大规模削减已在摇摆州引发党内分裂；而随着伊朗冲突烈度升级与真实代价外溢，地缘政治的动员效应也正在衰减。

在资本市场层面，历史数据揭示了一个核心结论：府会格局与美股走势之间具有一定相关性，两党各控制一院期间的美股收益还是优于其他时期，而VIX系数也整体更为偏低。而更具规律性的是美股的"选举季节性"——选前防御观望、回报平淡，选后不确定性消除、往往迎来修复行情。美债与美元受选举冲击更小，高赤字压力下长端利率面临结构性上行，美元延续走弱则已成市场共识。

我们预期2026年美国的中期选举将出现两种可能的结果。目前可能性最大的结果为民主党夺回众议院而共和党保住参议院。第二种可能的结果则是民主党同时夺回众议院和参议院，这种情景在特朗普民调支持率持续下行背景下概率正在逐步提升。而共和党守住参众两院多数席位的情况目前来看概率较低。若出现两院分治，则长期处于弱化状态的立法监督与制衡效力或得到恢复，国会也将难以维系高度配合状态，使特朗普政府陷入可控的半跛脚执政格局。

风险提示：美国通胀水平超预期，选区划分结果超预期，中东冲突走向超预期。

一、中期选举概述

2026年美国中期选举作为全球政治周期中的关键节点，其深层意义远超议会席位的常规轮替。这场选举可以被视为是对特朗普政府执政绩效的阶段性审视，核心涵盖了通胀治理绩效、就业市场调整及财政政策的可持续性，两党将围绕上述经济议题以及其他社会议题展开持续博弈。

从国内治理维度看，选举结果将重塑华盛顿的行政与立法平衡。国会控制权的潜在易手意味着政策博弈将进入“深水区”，从贸易准入、科技监管到税制改革，各项议程的连续性均面临严峻挑战。这种政策不确定性将迅速传导至资本市场，通过避险情绪与预期调整影响大类资产定价。

而在全球视野下，中期选举产生的政治余震将持续外溢，其结果将直接影响特朗普政府在立法层面的行动能力。美国内政的内向化趋势与地缘战略的修正逻辑相交织，触动全球供应链安全、区域军事盟友关系以及多边贸易体制的存续。在全球竞争范式加速重构的背景下，此次选举不仅是观察美国内部动力的窗口，也是研判未来数年金融市场变化和地缘安全格局演变的契机。

1.1 中期选举的运行机制

美国中期选举在总统四年任期的中点举行，其核心意义在于重新界定联邦立法机构——国会的权力平衡，并对在任政府的经济、税收、外交和国防等方面施政造成影响。国会由两院组成：众议院和参议院。中期选举涉及众议院全部435个席位的改选，众议员任期为两年。由于众议院所有席位均需重选，其结果被视为对现任总统执政表现的一次全国性公投，对短期政治情绪的反映最为敏感。

参议院则采取错位任期制，参议员任期为六年。因此，在任何一次中期选举中，只有约三分之一（通常为33至34个）的参议院席位需要改选。参议院的错位任期机制为美国政治制度提供了一定程度的稳定性和连续性，能够部分对冲众议院选举带来的短期政治冲击。中期选举的结果将直接决定未来两年美国立法和监管环境的基础。

1.2 中期选举将决定是府会一致还是分裂政府

中期选举的决定性意义在于确定国会是否与白宫形成“府会一致”（Unified Government），还是导致“分裂政府”（Divided Government）。权力分配的结果对总统的立法议程具有直接且巨大的影响。在美国政治体制中，中期选举如果形成“府会分裂”局面，将对总统的立法议程构成系统性的结构阻碍，使行政权与立法权由相互协作转向全方位的博弈。

根据美国宪法的权力制衡原则，众议院和参议院掣肘总统的方式也有所区别。众议院更侧重制约“钱”与“名”，掌握着“税收首发”和“弹劾发起”这两大核心权力；而参议院更侧重制约“人”与“事”，总统的内阁部长、大法官必须经参议院批准，同时总统签署的国际协议也必须得到参议院2/3多数通过方能生效。

而在立法方面，众议院和参议院发挥着类似的制衡作用。一旦反对党控制了国会（或其中一院），总统便丧失了立法主动权。众议院议长或参议院多数党领袖可以利用委员会制度，直接对总统青睐的法案进行“冷处理”或束之高阁，使其无法进入后续辩论和投票阶段，陷入所谓的立法僵局(gridlock)。

在这种背景下，总统往往被迫从“立法者”转型为“守门人”。为了绕开国会的阻挠，总统会转而频繁使用行政命令来实现政策目标，但这不仅法律稳定性较差，也容易遭到司法挑战。因此，这种府会博弈不仅是美国三权分立的制度体现，也是总统在其四年任期后半段通常面临的“跛脚鸭”挑战。

然而，分裂国会所引发的政策僵局（gridlock）并非完全是负面效应。立法激进度的降低，对于金融市场而言，意味着激进的监管、税收或财政支出政策的尾部风险被有效抑制。金融市场天然厌恶不确定性和突然的政策转向。当国会权力被分裂时，大部分具有意识形态驱动的大规模立法，如全面的税制改革或激进的气候法案，一般都难以获得通过。这种僵局反而为市场提供了政策上的“稳定性”和“中性”预期以及较好的财政纪律。但这同样也意味着两党也难以进行政策变革，旧有政策积弊将会愈发严重。如果在2026年11月这个时间点形成分裂国会，两党在削减开支或增加税收等涉及财政纪律的改革上互不相让，并可能以“温水煮青蛙”的方式对资本市场产生长期的利空压力。

1.3 中期选举的时间线

中期选举大致可分为四个主要选举阶段：大选年的1-3月是参选准备与筹款期，候选人宣布参选，组建竞选团队，进行大规模筹款，并争取党内大佬或现任总统的背书。3-9月就进入了较为漫长的党内初选期(Primaries)，各党派选民选出代表该党参加普选的候选人，部分州若首轮无人获得绝对多数，还会举行二轮决选 (Runoffs)。尽管在民主党或共和党占绝对优势的选区，初选结果基本已经确定（因为这些选举多数党候选人在11月的大选中很少会遇到真正的竞争对手），但摇摆州的选局结果仍会具有较大不确定性。另一方面，通过两党所派竞选人选，也可以在一定程度上体现出两大政党的意识形态走向。而共和党对于议员的初选提名可能直观表现出当前特朗普对于共和党的控制力度。9-11月进入竞选冲刺阶段，已经确定的两党候选人通过电视辩论、广告和地面扫街争取广大中间选民，焦点通常集中在经济、移民、医疗等核心议题。最后来到11月3日的全民投票日 (Election Day)，届时将改选众议院全部席位和约三分之一的参议院席位。

二、中期选举如何影响美国经济金融？

1975年，William Nordhaus讨论了纯政治因素对宏观经济指标的影响(Nordhaus, 1975)：Nordhaus认为，由于选民关心失业情况，于是在位者通常会在选举前维持较高的通胀率和较低的失业率；而在选举结束之后，政府会采取紧缩策略来应对通胀高企，从而导致失业率的走高。因此，失业率和通胀率随着选举周期，形成周期性波动，而这种波动就被称为“政治经济周期(PBCs)”。该理论的核心假设之一是假设选民具备“短视”行为，倾向于根据选举前夕的经济表现来决定是否支持现任政府。我们认为，总统并不是期望高通胀（有滞涨风险），而是希望获得低失业率带来的选票。高通胀只是一种被刻意推迟到大选后支付的代价。如果起步通胀已经很高，国家可能会陷入“滞胀”困境，此时他的影响空间会大大缩小，甚至可能因为无法平衡两者而输掉选举。

虽然诺德豪斯（Nordhaus）的理论在逻辑上很完美，但在现实世界中，我们认为这种操作的可能性和精确度都面临极大挑战。如上所述，总统确实有动机去影响经济，但在现代经济体系中往往难以实现：首先是央行主导货币政策的独立性，现实中的美联储等央行通常保持独立，总统如果想通过降息来刺激经济，央行可能会为了防止通胀失控而逆向加息。其次是财政政策的滞后性，减税或增加政府支出都需要国会批准，从提案到通过，再到资金拨付产生实际经济效果，往往需要数月。因此，总统通常只能“尝试”影响经济（例如在选举年发放针对性补贴或宣布利好政策），但难以实现全局性影响。

在当代，由于美联储的制度独立性加强，经典的通过货币政策影响PBCs的效应在发达国家已经减弱。然而，PBCs效应仍通过财政政策的周期性波动体现出来，例如在选举前加速支出承诺或实施定向减税，试图在短期内提升消费者信心。但在2026年的背景下，政府想在选举前提升股市表现的套路或面临市场的惩罚。当前市场一旦发现政府为了政治目的过度扩张财政，投资者会预期通胀和长端利率上升，从而导致债券价格下跌、借贷成本上升，推高选民的生活成本。这种压力会直接抵消掉政策带来的利好，让股市不仅涨不动，反而可能因为担忧经济过热和债务危机而承压。简言之，试图通过政策拉动股市的边际效用正在递减，风险却在剧增。

我们认为，就特朗普而言，如果后续不能连任，但他或仍然需要保证国会配合立法为自己后两年的政策出台铺路，所以他仍然有动力在2026年中期选举前营造一个良好的经济环境以减少席位流失，或者至少保证对参议院的控制。

三、历史上的中期选举回顾

3.1 历史数据显示在任党在中期选举中往往处于劣势，尤其是在众议院

回顾历史，在任总统的党派在中期选举中几乎确定性地会损失国会席位。坎贝尔的“浪潮衰退理论”（Surge and Decline Theory）解释了这一现象：总统选举中因“衣尾效应”（Coattails）带来的暂时性支持浪潮，会在中期选举中消退，导致执政党席位流失。二战以后的20次中期选举中有18次都出现了这种情况。仅有的两次例外也都有其特殊原因。2002 年的中期选举深受 2001 年 9 月 11 日恐怖袭击事件的影响，此后，乔治·布什的民意支持率大幅提升，一度飙升至86%，虽然在2002年小幅下降，但整体仍维持在 60%左右水平。另一个例外是 1998 年的中期选举，当时共和党试图弹劾比尔·克林顿总统并将其免职，但克林顿的民调显示仍然有67%的民众认可他的执政经济表现，故此次弹劾也以失败告终。

同时两院相比，众议院选情压力要比参议院更大。一方面是因为众议院改选人数远大于参议院，另一方面是因为重划选区只会影响众议员的选区分布而无法影响参议员，所以参议院在各选区的党派忠诚度往往更高，更难被动摇。

如上表所示，大多数总统在刚就任时通常拥有“一致政府”，小布什、奥巴马、特朗普、拜登皆是如此，但这种状态往往只能维持半个任期，也符合上述中期选举中席位流失的“衣尾效应”。而2001年的国会较为特殊：起初初参议院呈现 50-50 的局面，起初由副总统切尼打破僵局使共和党占优。但随后共和党参议员吉福兹（Jim Jeffords）转为独立人士并加入民主党党团，导致参议院控制权中途易主。但回顾过去20多年的府会控制情况，分裂府会和一致府会的概率大致相等。

3.2 政府想要维持府会一致往往需要优越的宏观环境或事件驱动

1998年中期选举前克林顿由于深陷莱温斯基丑闻而面临来自国会的弹劾压力，但他的民调支持率却并未出现急剧下滑。历史数据显示，克林顿1993年到1999年平均支持率为53.8%，在1998年之前的五年里，克林顿的平均支持率为51.3%，而1998年克林顿的平均支持率大幅提升至63.8%。究其原因，莱温斯基事件和弹劾程序发生之时，美国公众对克林顿治下的经济状况以及国家整体发展状况的满意度异常之高。在克林顿执政期间，美国经历了长达118个月的经济扩张期。1998年，美国联邦政府自 1969 年以来首次实现财政盈余。这种极佳的宏观环境（高增长、低失业、低通胀）为民主党以及克林顿本人提供了强大的政治“护身符”。在此背景之下，1998年中期选举中民主党的选情并未受到克林顿本人丑闻的拖累，反而在众议院净增 5 个席位，成为自 1934 年以来首个在中期选举中打破“魔咒”的执政党，证明了在强劲的经济绩效驱动下，执政党的政治基本盘具有极强的抗压性。

而小布什政府在2002年中期选举中的优异表现则得益于他在9.11恐怖袭击事件之下的强硬表现。受恐怖袭击事件影响，美国社会陷入了极大的不安全感中，重大外部威胁会促使选民向现任领导人集结，也就是所谓的“聚旗效应”（Rally around the flag）。总统小布什宣布国家进入“战时状态”（wartime），全国人民同仇敌忾，让小布什得以借助美国人民的恐慌和愤怒情绪，凝聚他们的意识，展开反恐战争。在9.11事件后，小布什的支持率迎来大幅提升，成为美国有史以来支持率最高的总统之一。为了让小布什政府全力抗击恐怖主义，美国人民于2002年的中期选举给予前者大力支持，让共和党罕见地同时控制白宫和参众两院。尽管 2002 年美国经济正处于科技泡沫破裂后的缓慢复苏期，但国家安全成为了该届选举的核心议题。小布什政府利用危机公关成功将中期选举转化为一场关于“反恐决心”的全民公投，有效对冲了经济复苏乏力可能带来的负面影响。最终，共和党在众议院增加 8 席，在参议院增加 2 席，重新夺回了参议院的控制权。这是历史上罕见的执政党在总统首个任期中期选举中实现“统一政府”的案例。

结合克林顿和小布什的表现来看，要想打破“中期选举魔咒”需要具备两大关键条件，一是总统本人的高支持率，二是在经济、安全等特定议题上的出色发挥。特朗普正面临典型的中选“诅咒”，选举格局已向民主党倾斜。截至2026年6月，特朗普支持率仅35%，仅略高于4月份的34%，而这是第二个总统任期以来支持率的最低水平。历史数据也显示，在就任后的第22个月时，特朗普第一任期接近历史最低位；而只看就任后的第一年，特朗普的两个任期也远低于其他美国总统的同期支持率。这意味着在利用总统个人支持率挽救中期选举的流失席位方面，特朗普没有任何优势。同时民调显示民主党重新夺回众议院已成为共识，概率达85%。从议题排序看，我们认为美国选民最关注的问题是生活成本，但特朗普在此议题上表现不佳，他推行的关税以及对伊朗动武带来的油价上涨均拉高了美国通胀，加剧了居民的生活成本压力。因此，特朗普同样难以实现令选民眼前一亮的在经济和安全议题上的重大突破。

四、Trump当下面临哪些困局？

4.1 伊朗问题发酵对特朗普中期选举构成显著不利影响

冲突的持续发酵或对特朗普政府构成显著不利影响。我们认为，随着伊朗冲突的长期化，特朗普政府将面临财政、通胀及民调数据的三重压力，这种压力将变相迫使政府尽快脱离冲突。

财政层面，美军持续开展的军事行动，将让本就面临较大财政压力的特朗普政府雪上加霜。美国国防部向国会提交的报告显示，冲突爆发后6天美军支出为113亿美元，此后日均支出预计约为10亿美元。虽然中东冲突局势在现阶段已由前期高强度军事对抗整体趋于缓和，但持续的军事部署已令美军仍消耗巨大。自2月28日美伊冲突爆发以来的90天内，美国在对伊朗的军事行动中已花费超过955亿美元。

通胀层面，随着伊朗局势的趋缓，原油价格短期内或仍保持相对较高水平，而油价的持续高位可能会导致美国通胀水平难以回落。从历史数据来看，油价波动与美国国内通胀水平高度相关，上世纪70年代末，第二次石油危机曾导致国际油价暴涨超200%，造成美国陷入经济危机。美国劳工统计局于6月10日公布数据显示，5月消费者价格指数同比上涨4.2%，达到了2023年初以来的最高水平，较4月的3.8%增速明显，而推动本次通胀加速的核心因素是伊朗冲突所引发的能源价格上涨。而随着油价持续维持高位，通胀价格传导已经开始逐步由能源开始向其他领域逐步蔓延。粮农组织认为，冲击将首先体现于能源市场，随后波及化肥、种子供应和农业产量，进而推高大宗商品价格，最终将食品通胀压力传导至消费者。

而当前通胀水平的持续高位或会直接导致居民生活水平下降，进一步引发民众不满。本轮美以伊冲突期间，美国人在汽油和柴油上的消费支出较去年同期激增约450亿美元。然而，在物价走高的同时，美国劳工部发布的4月份报告显示，劳动者实际工资同比增速自2023年4月以来首次转负，这意味着消费者的实际购买力正在下降。而受美伊冲突引发的汽油价格大幅提升加剧生活成本担忧影响，美国5月消费者信心跌至历史新低。

不仅如此，此次对伊朗的军事行动，还在一定程度上打断特朗普政府试图重塑国内生活成本的竞选叙事，进一步加剧了选民对特朗普的不满。特朗普2024年第二次赢得大选，在很大程度上得益于他降低通胀的承诺，但美国人面临着物价上涨的局面，主要原因之一就是当前美以对伊朗发动的战争。中东战火蔓延使美国国内能源市场明显偏离原先预期的平稳轨道。原本被视为执政基础的低通胀红利，正迅速演变为广泛的宏观经济阵痛。

若从价格变化推算其经济后果，全美消费者每日在交通燃料上的额外支出较战前增加约2亿美元。假设高油价持续一个月，美国实体经济将损失约60亿美元的居民消费支出能力，这实际上相当于一笔规模可观的“隐形通胀税”。中低收入群体首当其冲，家庭预算被通勤和基本出行成本严重挤压，非必需品消费势必收缩，零售业和服务业也将率先承受冲击。特朗普政府原本着力塑造的“压低物价、提振消费、带动增长”的经济叙事，已遭到外部地缘冲突的强力打断冲击，共和党在中期选举前苦心维系的经济信任感面临严峻考验。而随着油价冲击持续，未来数月美国通胀面临更大的上行压力，美国消费者的实际可支配收入将下降，在此情境下，或将进一步给特朗普政府的中期选举带来压力，民主党横扫的概率可能将显著上升。

民调数据进一步印证，民意对战事的接受度正在重塑本次中期选举基本面。路透社和益普索集团在6月23日公布的一项民调数据显示，超过半数（52%）的美国民众认为美国2月底发动的对伊朗军事行动“不值得”，约35%的受访者认为，与战前相比美国在应对伊朗问题上的地位受到削弱。此外，对于签署谅解备忘录一事，约63%的受访者认为谅解备忘录不太可能促成两国的持久和平。而美国总统特朗普的支持率则再次跌至34%，为其第二个总统任期以来的最低水平。

4.2 特朗普或将同时面对来自党内外不同程度的挑战

对于民主党而言，特朗普在伊朗问题上的不利表现可以转化为战略性契机。借美伊冲突及其引发的经济问题，民主党向特朗普政府打出党争“组合拳”。自2月28日美对伊发起军事冲突以来，民主党人持续批评此举未经国会授权，认定该行动当属“违法”，并不断提出限制总统战争权力议案。同时，国会众议院民主党籍议员还将矛头指向国防部长赫格塞思，对其抛出六项弹劾条款，放大白宫肆意动用军事力量等问题。进一步地，战事所引发的油价高涨、通胀持续以及美国民众日益上升的不满情绪也为民主党人增强舆论攻势提供了条件。参议院民主党领袖查克·舒默曾多次对美国政府对伊发动战争问题展开抨击，表示“美国民众最不想要、也最不需要的，就是在中东再打一场战争”，并将特朗普对伊朗发动的战事称为“史诗级失败”。其批评认为，这场战争让霍尔木兹海峡的通行情况、汽油价格、美国国际地位和信誉都变得更加糟糕。近日，美国劳工部发布的5月通胀数据创3年来新高，而民主党人也针对特朗普“我爱通胀”的回应展开了抨击。在2024年总统选举中，特朗普很大程度上依靠降低通胀的承诺赢得选民支持，但目前持续高企的生活成本及选民的不满情绪在一定程度上预示着投票意向的潜在转移。

而在共和党方面，MAGA阵营内部的持续分裂构成其试图缓和局势的另一重严峻挑战。特朗普在2025年执政兑现度不及核心支持者预期，部分MAGA人士对其掩盖爱泼斯坦案真相、频繁进行海外军事干涉、过度亲以等行为深感不满。传统MAGA派坚持“美国优先”，主张减少海外军事介入，反对卷入中东冲突。党内鹰派则积极推动武力施压委内瑞拉、对伊朗实施强硬军事打击等主张。孤立主义与干预主义的路线分歧日益公开化。原本稳固的 MAGA 阵营内部矛盾持续激化，逐步出现派系分化趋势，党内派系摩擦将进一步削弱政治凝聚力和特朗普基本盘的支持力度，进而拖累共和党选情。2026年6月3日，由特朗普所属的共和党占据优势的众议院以215票对208票通过了一项由民主党主导的决议。该决议旨在限制总统战争权力，要求美国总统特朗普结束对伊朗的军事行动，并在今后对伊朗采取军事行动前必须获得国会授权。相比于实际效力，这项决议的通过更具象征意义，其中4名共和党籍众议员倒戈支持民主党人，不仅反映出共和党内部对特朗普伊朗军事决策的风险顾虑，亦标志着美国国会一次罕见的跨党派努力，以对特朗普的战争议程实施制衡。

总体而言，目前共和党内部的摩擦对于特朗普来说起到一种警示作用，但特朗普本人仍然是MAGA阵营的主导者。在近期的国会初选中，特朗普所背书支持的大多党内候选人均获得胜利，如路易斯安那州的朱莉娅·莱特洛、肯塔基州的埃德加尔林、得克萨斯州的肯·帕克斯顿和佐治亚州的迈克·柯林斯等人。而我们判断，对特朗普在伊朗的冒险行为的短暂分歧不会演变为MAGA内部持久的裂痕。

4.3 关税裁决对于特朗普政府几乎只有利空

2月20日，美国最高法院裁定特朗普部分关税政策缺少法律依据。尽管同日特朗普签署行政令，依据美国《1974年贸易法》第122条，在目前已经征收的常规关税基础上，额外对全球输美商品加征10%的关税，为期150天，以取代稍早前被美国最高法院认定缺少法律依据的一些紧急关税。但美国国际贸易法院5月7日继续裁定美国总统特朗普实施的征收10%全球进口关税政策的法律依据不成立。

虽然特朗普政府激进的关税政策在实际操作中确实为美国联邦政府带来了一定规模的额外关税收入，但在庞大的财政预算赤字下仍然显得捉襟见肘。根据PIIE的数据，美国联邦财政赤字已逼近 2 万亿美元的大关，而即便是在最乐观的测算下，全品类高关税带来的年化收入增量也仅为千亿级别。关税收入的增长速度远远追赶不上福利支出、国防预算以及日益攀升的债务利息支出。

但税收减免政策不足以缓冲大多数家庭遭受的关税负面影响。只有收入分配前五分之一的家庭会从对墨西哥和加拿大征收25%的关税、对中国征收10%的关税以及延续 TCJA 的综合效应中获益；而收入分配后80%的家庭最终会处境显著恶化。对中国征收60%的关税，并对所有进口商品征收10%的全面关税，将使收入分配底层居民税后收入减少3.5%，并使收入分配中层的典型家庭每年增加约1700美元的税收。对该研究的最新分析发现，对中国征收60%的关税，并对所有进口商品征收20%的全面关税，将使收入分配中层的典型美国家庭每年花费超过2600美元。

但特朗普执意试图推行关税不仅有损美国的国际信用，也会持续施加美国国内通胀压力并使生活成本居高不下。为什么特朗普要坚持推行这种有损其中期选情的行动？

我们认为其可能的解释为“关税政策”是其“美国优先”战略的重要组成部分，是维系MAGA的重要叙事。特朗普或试图在 11 月中期选举前通过“极限施压”换取贸易伙伴的实质性让步（如购买更多美国货），从而在中期选举前制造一个“大捷”叙事。然而，当前民调显示，选民对关税带来的物价上涨的痛感正在跑赢特朗普政府的“美国优先”动员。同时，关税政策并未如特朗普许诺的那样带来美国制造业的显著复苏，反而因成本上升和贸易报复，在制造业密集的摇摆州（如密歇根、宾夕法尼亚和威斯康星）产生了复杂的负面影响，导致制造业进一步萎缩。

4.4 OBBBA大规模退税到达，但中低收入群体难以获益

《大美丽法案》（OBBBA）是特朗普第二任期以来核心政策主张之一。自2016年竞选以来，特朗普始终高举“美国优先”的旗帜，承诺通过大规模减税重振美国经济。减税不仅是特朗普政府众多政策中的一环，更是他执政思路的核心支柱。从竞选到上任，特朗普始终将减税视为振兴经济、刺激就业的重要抓手，同时也是争取企业支持、稳固选民基础、推动制造业回流的关键手段。减税政策为其他政策提供了必要的财政空间、政治资本和动员基础，我们认为其优先级并不低于许多传统社会政策和外交事务。可以说，减税并不是一个单一的经济技术问题，而是特朗普治理实践的重要组成部分。

目前该法案于2025年7月4日正式签署，法案通过大规模削减企业及家庭税负（永久化多项税惠、提高个人抵扣上限），同时显著压缩清洁能源补贴和削减医疗补助（Medicaid）、食品券（SNAP）等社会福利开支。从规模来看，OBBBA将2025年个人所得税减少约1290亿美元；私人部门分析显示，其中高达1000亿美元可能在本报税季以更高退税额的形式释放，推动平均退税额增加300至1000美元。国会联合税务委员会（JCT）则估算，美国纳税人将额外获得910亿美元的退税，加上2026年预扣税调整后减少预扣的300亿美元，合计为美国家庭带来1210亿美元的现金回流。从实际数据来看，截至2026年3月20日，IRS已向纳税人退还2026亿美元，较2025年同期的1795亿美元增加约13%，平均退税额为3571美元，同比上涨10.9%。

尽管退税潮声势浩大，分配结构的不均衡使中低收入家庭所获甚微，甚至净受损。根据美国国会预算局（CBO）2025年8月发布的官方分配效应分析：2026 至 2034 年间，家庭平均可支配收入将有所增长，主要原因是家庭需缴纳的联邦税负有所降低。但该项政策对家庭收入的影响会因收入来源渠道、收入阶层不同而存在差异，以具体金额衡量，CBO估计最低收入十分位家庭每年资源将减少约1600美元（按2025年美元价格计算），降幅达其基线收入的3.9%；而收入处于中间层（第五、六分位）的家庭资源仅增加500至1000美元；收入最高十分位家庭资源则平均增加约1.2万美元，增幅2.3%。此外随着中东问题持续，经济学家测算，若油价持续维持在100美元上方，由此带来的汽油成本上涨，也将抵消绝大多数美国家庭从特朗普2025年减税法案获得的所有退税收益。因此我们认为特朗普在此前所预期的减税法案落地为其带来的支持率回升难度同样较大。

4.5 当前恶劣的财政情况极大限制了美国政策空间

宏观经济指标与选举结果之间存在显著的联动性。失业率、通胀率和实际GDP增长是影响选民对执政党奖惩决策的核心因素。在这些指标中，实际GDP增长被证明具有特殊的重要性。快速的人均实际GDP增长能够显著提升消费者信心和总统支持率。与此同时，持续的物价上涨，特别是通胀对家庭购买力的侵蚀，是选民惩罚执政党的主要动因。对通胀的焦虑和对能源价格等生活成本的不满，曾是推动2022年中期选举以及近期州级选举中政治转向的核心驱动力。对于 2026 年中期选举而言，选民对能源价格和生活成本的焦虑，已成为推动政治转向的核心驱动力。特朗普政府若无法在维持增长的同时平抑物价，将面临严峻的选票流失压力。

尽管当前选情呼唤扩张性财政拨款（如农业补贴、税收返还）来补偿选民，但当前美国的财政空间已极度萎缩。随着 2017 年《减税与就业法案》（TCJA）核心条款在 2025 年底博弈后获得实质性延期，2026 年中期选举面临的头号挑战已经转变为如何应对失控的财政赤字。虽然减税延期在短期内避免了居民和企业的支出压力，但其产生的巨大财政黑洞正迅速侵蚀国家信用。一方面，美国财政赤字率大幅提升，根据CBO的预测，2026 财年美国预算赤字预计将逼近 2 万亿美元大关，赤字率将达到5.8%的高位。另一方面，利息支出激增，随着联邦债务总额突破 36 万亿美元，若利息占财政收入比重持续在20%以上高位运行，将极大限制美国政府的财政政策空间。

4.6 特朗普当前整体民调形势不容乐观

自去年年初至今，特朗普的民调支持率整体呈现持续下降的低迷态势。美国民调机构盖洛普公布的数据显示，特朗普总统所处的民意位置已与尼克松在“水门事件”危机时期的低谷水平相当，不支持率在63%左右。同时与21世纪以来的历届美国总统相比，特朗普第二任期的民调支持率都处于历史低位。2026年6月8日至6月22日期间，通过汇总并平均多项近期民调，CNN民调结果显示特朗普的支持率仅有37%。

当前民调显示特朗普大概率丢掉众议院而保住参议院。众议院选举与参议院选举在结构上就有所不同。最明显且影响深远的区别在于，众议院每位议员每两年都要接受选民选举，而参议员只有三分之一会进行选举，而且也不能保证这些参议员总体上能够代表两党之间的实际力量平衡。今年的参议院选举就体现了这种差异。虽然共和党要捍卫22个席位，而民主党只需捍卫13个，但只有一位共和党现任议员（缅因州的苏珊·柯林斯）所在的州是民主党总统候选人卡马拉·哈里斯赢得的州，而两位民主党候选人（佐治亚州的乔恩·奥索夫和密歇根州党内提名获胜者）所在的州则是特朗普此前赢得大选的州。此外，目前共和党以53比47的席位优势占据参议院。民主党必须净增四个席位才能夺回参议院的控制权，我们认为仍有一定难度。

目前，特朗普在整体民调支持率上仍处于低位，而选民对特朗普各项议题的评价都不算高。在公众认为最重要的议题，包括通货膨胀和经济政策问题上，特朗普的表现最为差劲。在最近的民调中，仅有22%的美国人认可特朗普处理民众生活成本问题的方式，而70%的人对此持相反意见。而在前任总统拜登任期结束时，美国人对其在生活成本方面的认可度为29%，反对率为63%。此外，美国民众对特朗普的经济政策也持续感到不满。仅有26%的美国人认可特朗普的经济政策，而70%的人表示不认可。而原先占优势的“移民”议题的认可度或由于2026年1月的ICE事件的冲击而下降，62%的受访美国人认为移民与海关执法局的做法存在过激倾向。近期公布的民调显示，仅有37%的美国人认可特朗普处理移民问题的方式，较上一期益普索民调的40%进一步下降，也创下本届任期新低。在医疗保障方面，“大而美”法案中不受欢迎的医疗补助削减措施导致公众对他的表现评价较低。57%的人认为“大而美”法案会增加他们的医疗费用，且六成受访者表示不赞成这项巨额法案。

五、初选观察，共和党有哪些隐形优势？

正如前文说述，中期选举周期较长，大致可分为四个主要选举阶段。其中3-9月是较为漫长的党内初选期(Primaries)，各党派选民选出代表该党参加普选的候选人，部分州若首轮无人获得绝对多数，还会举行二轮决选 (Runoffs)；初选不仅是党内路线的博弈，更是普选的风向标。其结果虽无法最终敲定国会两院席位，但能够直观反映两党竞争态势，也可清晰体现特朗普对共和党的掌控力度。以下几个州的初选情况值得重点关注。

初选进程在5月至6月较为紧凑，在多场国会初选中，特朗普所背书支持的多位党内候选人均获得胜利，如路易斯安那州的朱莉娅·莱特洛、肯塔基州的埃德加尔林、得克萨斯州的肯·帕克斯顿和佐治亚州的迈克·柯林斯等人。而对于一些与在党内持异议、反对其政策议程或存在路线分歧的共和党人士，均遭到了特朗普的敌视，并落败于特朗普所背书支持的候选人，典型的例子就是路易斯安那州的卡西迪和肯塔基州的马西。而这也在一定程度上表明了特朗普目前在党内拥有的较高话语权。然而，总统背书的力量偶尔也会背离预期，如特朗普在爱荷华州初选前最后时刻背书的兰迪·芬斯特拉最终以微小的差距落败于扎克·拉恩，特朗普支持的伯特·琼斯在佐治亚州州长初选决选中败给了资金力量雄厚的里克·杰克逊。

两党在本次中期选举的角力点之一在于选区划分。19世纪初，美国一名姓氏为杰利的州长为了使其所在党派在选举中获胜而重划国会选区，导致选区形状扭曲怪异如同蝾螈，由此诞生政治术语“杰利蝾螈”。这是美国政党操控选举的一个“老办法”，通过不公平的选区划分，帮助本党赢得尽可能多的议席。具体操作上，可通过“拆分”，把某一选区内占优的对手党派选民分散到多个选区，稀释其选票；或通过“打包”，将对手党派选民集中到某一选区，弱化其可能赢得的席位数。

为了赢得中期选举，特朗普提前一年对共和党选民进行总动员，要求多个共和党主导的州进行国会选区重划，旨在增加共和党席位。去年7月中旬，特朗普便公开要求德克萨斯州重划选区，以帮助共和党在中期选举中增加5个众议院席位，这也打破了美国“每10年重划1次选区”的惯例。而从结果来看，德克萨斯州众议院于2025年8月20日通过了重划选区议案，且最高法院于2025年12月4日推翻了下级法院在11月18日阻止该地图生效的裁决。特朗普的操作直接帮助共和党在中期选举中提前占据优势。而对此民主党也被迫加入选举划分斗争中，加利福尼亚州通过一揽子议案，让该州就重划国会选区举行特别投票，以“回应得州对民主的攻击”。而从政党认同而言，民主党的选民主要是少数族裔选民，共和党的选民则主要是白人选民。为此，民主党的思路是通过重划选区，将少数族裔集中区域划为选区，以使民主党候选人在选举中获利。共和党的思路则正相反，通过重划选区将少数族裔人口分散到白人占优势的选区中，使他们无法影响选举结果。

选区划分必须要通过联邦法院获得批准，因此在当前保守派主导最高法院的背景下，共和党在选区划分中占据了不少的优势。联邦最高法院在4月29日以6比3的结果认定路易斯安那州2024年基于种族因素重新划定一个国会选区的做法违宪，这大幅削弱了《选举权法案》中的种族保护效力，使共和党更容易拆解民主党目前在美国南部几乎所有的多数少数族裔选区。同时弗吉尼亚州最高法院在5月8日推翻了此前该州由民主党提出的重新划分选区投票提案，也给民主党在中期选举前带来了一定的打击。相比之下，最高法院对共和党提出的选区重划方案给予了支持，比如阿拉巴马州恢复2023年国会地图的请求已于2026年6月2日获美国最高法院批准，而新地图将取消一个黑人占多数的选区。

另一方面，美国最高法院于6月30日裁定《联邦选举竞选法》中政党协调支出限制违反了美国宪法第一修正案，并取消了候选人与政党之间协调支出的限制。这意味着将更大权力置于大额捐赠者手中，而共和党往往从大额捐赠者获得更多资金，民主党则更依赖小额捐赠者。共和党的筹款结构和筹款模式更加适配该裁决结果，或在竞选资金支持方面为共和党提供实质性优势，而对民主党造成沉重一击。具体而言，共和党在政党资金方面占据优势，却在候选人个人筹款方面显著落后于其民主党对手。截至今年5月，共和党全国委员会及其旗下专注于参众两院选举的附属机构合计持有资金2.56亿美元，是民主党同类机构的两倍。这些资金或在关键州为共和党带来一定的财务优势。然而，在本次选举周期内，民主党参议院候选人的筹款总额较共和党多出1.55亿美元，众议院候选人的筹款领先优势则更是达到2.16亿美元。因此，取消候选人与政党之间的协调限制，不仅会进一步放大共和党内部政党资金的价值（因为候选人在选举前60天内有权以最低费率购买广播电视广告时段），还将在一定程度上抵消在候选人个人筹款方面与民主党的差距，从而显著利好共和党。

民主党内部正在经历一场反建制浪潮。2025年11月4日，34岁的民主社会主义者佐兰·马姆达尼（Zohran Mamdani）以约50.3%的选票击败了前纽约州州长安德鲁·科默（Andrew Cuomo），这是民主党进步派对建制派的重大胜利，是工薪阶层和草根政治崛起的象征，标志着民主党内意识形态和代际权力的加速更替。而在近期的初选中，反建制派浪潮进一步席卷纽约和科罗拉多州。6月23日，佐兰·马姆达尼（Zohran Mamdani）公开背书的三名国会众议院候选人均在党内初选中胜出，再度展现了该阵营强大的政治实力。此后，在科罗拉多州的初选中，多名进步派人士获胜，尤其是民主社会主义者梅拉特·基罗斯（Melat Kiros）以惊人的优势击败了连任15届的众议员戴安娜·德盖特(Diana DeGette)。

这种反建制浪潮既是激活基本盘的“强心针”，也是撕裂阵营、在摇摆州埋下隐患的“双刃剑”。一方面，马姆达尼的草根运动点燃了民主党建制派长期忽视的底层选民热情，他将左翼正义理念转化为可操作的政策方案，直击纽约的贫富分化与住房难题等痛点。其胜选证明，大胆的进步理念比陷入文化战争更能够动员基本盘选民（尤其是被两党长期忽视的工人阶级、移民和年轻群体），甚至可能动摇过去因经济困境倒向右翼民粹主义的年轻工薪阶层选民。但从另一方面来看，进步派与建制派的对抗会造成党内阵营的深层分裂，或将进一步消耗民主党的内部资源和选票，并为共和党提供“舆论弹药”。此外，在2024年大选输掉关键摇摆州后，建制派始终期望通过温和的方式拉拢郊区和中间派选民，十分警惕“左转”形象。

除此之外，缅因州参议院席位的竞选是本次中期选举中最重要的竞选席位之一，关乎民主党能否夺回参议院多数地位。但民主党进步派推出的人选格雷厄姆·普拉特纳（Graham Platner）受争议传闻影响已于7月8日宣布结束竞选缅因州参议员。这或将进一步削弱民主党夺回参议院的可能性。

反观共和党，当前初选结果表明特朗普在党内仍有较高话语权。在多场国会初选中，特朗普所背书支持的党内候选人大多获得胜利，如路易斯安那州的朱莉娅·莱特洛（Julia Letlow）、肯塔基州的埃德加尔林（Ed Gallrein）、得克萨斯州的肯·帕克斯顿（Ken Paxton）和佐治亚州的迈克·柯林斯（Mike Collins）。而对于一些与在党内持异议、反对其政策议程或存在路线分歧的共和党人士，均遭到了特朗普的敌视，并落败于特朗普所背书支持的候选人。尤其是在路易斯安那州初选中，获得特朗普支持的众议员朱莉娅·莱特洛成功晋级6月决选，并在该州决选中以56.9%的得票率击败了州财政部长约翰·弗莱明（John Fleming）。而原参议员比尔·卡西迪（Bill Cassidy）在初选中失利，成为了自2012年以来首位未能获得党内再次提名的现任美国联邦参议员。而导致其落选的直接原因或在于他在2021年特朗普第二次弹劾审判中投票支持定罪而遭到特朗普长期敌视。此前，特朗普已在印第安纳州支持击败多名反对其重新划分国会选区计划的共和党州议员。这也表明当前特朗普在共和党内的地位，依旧不可撼动。

六、中期选举不同结果对特朗普政府可能产生的影响？

依据历史复盘和市场预期，我们认为2026年美国的中期选举很可能将出现以下两种结果：其中可能性最大的结果为民主党夺回众议院而共和党保住参议院。第二种可能的结果则是民主党同时夺回众议院和参议院，而这种情景概率在特朗普民调支持率持续下行背景下正在逐步提升。此外共和党守住参众两院多数席位的情况目前来看概率较低。

就目前情况来看，两院分治是2026年美国中期选举最可能出现的结果。在这种情况下，长期处于弱化状态的立法监督与制衡效力或得到恢复，国会也将难以维系高度配合状态，使特朗普政府陷入可控的半跛脚执政格局。

首先，在立法层面，共和党的议程或将面临全面封堵，关税调整、移民改革、能源法案的推进难度将成倍增加。在此情况下，参议院无法绕过众议院发起财税法案，双方大概率陷入持续预算拉锯，民主党可能会以医改、社保为筹码，倒逼共和党妥协，或进一步加剧政府停摆概率。而为了绕开国会的阻碍，特朗普后续可能主要依靠行政令作为主要手段来实现政策目标，且政策的短期化和功利化倾向将愈发明显。其次，在调查与弹劾层面，民主党大概率会启动调查，加剧特朗普政府面临的弹劾压力。虽然这类调查不具备直接罢免效力，但其执政节奏大概率将被调查、听证与程序性摩擦拖慢，从而隐性地消耗了其政治资本和执政影响力，或将进一步削弱特朗普的民意支持率。最后，在人事提名层面，由于特朗普政府的人事任命权不会受到任何掣肘，而这也是“分裂政府”结果对特朗普政府最为友好的一个层面。

回看特朗普第一任期，共和党在2018年的中期选举中丢失了众议院，形成了两院分治的格局。失去众议院使得立法通道受阻，这也使得特朗普的施政模式发生了转变。典型的例子之一就是美墨边界隔离墙修建问题。这是特朗普的核心竞选承诺之一，也被视为其稳固票仓、寻求连任的政治筹码，但是民主党则认为修墙低效且昂贵，是特朗普争取保守派选民的“政治噱头”。而正因为众议院由民主党控制，特朗普只能选择绕过国会依靠行政权力筹款造墙。2018年年底至转年年初，白宫与国会民主党议员在预算案拨款造墙问题上的尖锐对立，导致约1/4的美国联邦政府机构被迫关门35天之久，创下当时美国历史上政府“停摆”时间的最长纪录。2019年3月15日，特朗普首用否决权否决了一项叫停他此前宣布的美国南部边境构成“国家紧急状态”的国会决议。而此前1个月，特朗普运用“国家紧急状态”赋予总统的权力，绕过国会正常拨款程序，从其他渠道调拨资金建造美墨边境墙。

由此可见，若2026年美国中期选举再度形成参众两院分治的分裂执政格局，特朗普政府或将大概率复刻此类施政逻辑，国内立法推进陷入停滞，府院党派博弈、调查制衡与预算冲突持续激化，总统或将进一步扩张单边行政权力，以行政手段对冲国会立法掣肘、突破施政困境。

而如果政治风向进一步逆转，共和党在中期选举中被“横扫”，民主党同时夺回众议院和参议院，这种情况下，特朗普政府或进入典型的“跛脚鸭”阶段，特朗普政府权力将被全方位压制，同时特朗普在党内的权威或将被大大削弱。

首先，被“横扫”的影响不只体现在主动立法权的丧失，特朗普的官员任命以及行政令权力也受到较大冲击。无论是内阁官员、关键行政岗位，还是司法系统任命，均将面临实质性阻断，且民主党可以通过国会立法推翻行政令。其次，特朗普或面对更高的弹劾风险：若民主党两院联动，大概率会以战争授权、滥用职权为由启动对总统弹劾，虽难定罪但会对其造成政治重创，大幅消耗其政治资本。最后，两院丢失的负面影响更体现在党内压力层面。如果共和党在中期选举中受挫，特朗普在党内的权威将被大大削弱。党内建制派、鹰派势力与硅谷精英群体，大概率提前入局角逐，抢夺特朗普淡出政坛后的共和党话语主导权。近期的初选结果表明，特朗普正在用“忠诚度”清洗共和党。相较于“合作”，特朗普要求的是“奴性的服从”。然而，我们认为，一旦特朗普政府在中期选举中显露出弱势，那些被他针对过的党内人士或将更无顾虑地发起反击。

七、中期选举会如何影响资本市场

7.1 如何通过府会格局预测美股表现

从2000年以来的政周期数据来看，在府会一致的五个周期内，标普500的区间收益率均值为+6.12%，考虑到这一结果受到2000—2002年互联网泡沫破裂与“9·11”事件的严重干扰。剔除该极端周期后，另外4个府会一致周期的均值升至+18.83%，胜率（正收益率）达到80%。周期内平均VIX均值为20.18，与府会一致和丢掉两院相近，不具有显著差异。

总统统治一院的情况最为常见，且在总统控制一院的四个周期内，均值最高（+28.40%），且四个周期均录得正收益。但需要特别注意的是，我们认为2008—2010年正值金融危机后的市场大幅反弹期，+17.12%的收益率主要由金融危机后的超跌修复驱动，并非政治格局本身的贡献。周期内平均VIX为18.78，略低于府会一致和丢掉两院的情况。

总统丢掉国会两院的区间收益率均值进位为-12.85%，虽然唯一负收益期（2006—2008年，-31.84%）同样由次贷危机这一外生冲击所主导。但剔除该周期后另一时间段收益率也仅为6.14%，整体表现偏低。周期内平均VIX均值为19.86。

综上来看，府会格局与美股走势之间具有一定相关性，两党各控制一院期间的美股收益还是优于其他时期，而VIX系数也整体更为偏低。我们认为，在两党分治两院的环境下，任何激进的法案如减税、激进贸易关税等强冲击均难以通过，市场对企业税率、行业监管、财政支出路径的长期预期趋于稳定直接压低 VIX 隐含波动率；企业资本开支、盈利预测可长期锚定不变的制度环境，估值扩张具备持续性，对应美股最优收益表现。而执政党全盘掌控两院时，该党派完整掌握立法议程，短期能够快速落地倾向性政策，虽然可能会有较为激进政策推出导致波动率中枢抬升，但政府正常运转也为企业带来稳定的经营环节；而在野党同时拿下参众两院时，两党长期陷入对抗博弈，债务上限拉锯、政府停摆、针对白宫行政法案的大规模听证与废除或成为常态，财政、产业、外贸政策反复摇摆，政策不确定性溢价持续走高，投资者对冲需求推升 VIX，企业盈利前景频繁受到立法冲击，最终带来三类格局里最弱的市场表现。

7.2 中期选举前后美股呈现“季节性”，但美债美元未受明显冲击

历史数据显示，选举年前后的标普500指数存在两个明确的“季节性”阶段。

一方面，中期选举前的股市表现更加平淡和疲软，标普500 指数在中期选举前一年的表现历来不佳。中期选举前 12 个月，标普 500 指数的年均回报率为 2.9%，远低于 8.9%的历史平均水平。但另一方面，中期选举后的股市表现却又迎来更加强劲的抬升。从历史数据来看，标普 500 指数在中期选举后的 12 个月内表现优于大盘，平均回报率约为17.5%。

出现这种“季节性”一个重要影响因素是政策的不确定性。在政治极化加剧的大背景下，两党在经济刺激、财政支出、税收、贸易、环保等议题上的政策分歧越来越大，不同的选举结果下的政策结果也是迥异的。因此中期选举前市场正在观望政治格局的变动，对资金的配置更加谨慎，风险投资行为减少，偏向于先将资金撤出。而中期选举后经济回归基本面，政策确定性增强，资金配置意愿也随之增强。这种防御性调仓和选举前集体观望的倾向也在一定程度上抵消了执政党释放的微观经济利好，也可以一定程度上解释为何会出现“在任党在选举前刺激经济，但美股却呈现谨慎平淡趋势”的相悖现象。

历史数据显示，中期选举前的股市表现并不能直接影响席位变化，而中期选举后不同的席位变化下的股市表现也并无显著差异。尽管表格数据显示中期选举前后的美股表现存在较大分化，但作为政治事件的中期选举不太可能对股市整体表现存在显著影响。更有可能的情况是，选举年的经济健康状况同时影响了中期选举和股市表现，或者说，在影响股市表现的因素上，宏观经济要比中期选举重要的多。和美股较强的“季节性”不同，美债和美元这两类资产受到中期选举影响较小，历史数据也并未显示存在明显的中期选举前后变化。

美债方面，不考虑美联储独立性受到干扰的情况下，我们认为即便是在选举年，相较于政府换届美债也是受美联储影响更大。10年期美债收益率在选举临近时通常会因财政政策和美联储预期的不确定性而加剧波动。尽管特朗普希望降息能降低按揭利率，但长期融资成本更受财政状况驱动。例如随着中东问题持续，货币政策收紧预期的快速升温更是直接引发美债市场大幅抛售，推动各期限美债收益率全面上行，这与特朗普政府本身的降息意愿背道而驰。而在外汇市场与美债类似，美元变化并不以政府意志为转移。更多鉴于美联储的决策路径。

我们认为，当前国内经济状况和国际地缘政治正在持续考验特朗普的政治掌控力，最近特朗普主张推行的一些政策如价格控制、利率上限、削弱央行独立性等在本质上与几年前极左翼推崇的“现代货币理论”（MMT）非常相似，但现在却被以民粹右翼为标签的领导人特朗普所付诸实施。这也说明了，经济政策服务于经济现状，并不为政治意志所转移。

我们认为，特朗普利用行政令的行政逻辑或许可以短期内战胜经济逻辑，但无法扭转长期的宏观经济规律。例如特朗普如何期望通过行政命令试图强行压制利率，这些被压抑的利率风险或并未真正消失，而是可能被转化成了未来的通胀、违约风险以及更高的系统性波动。

需要警惕的是，当下是否逐渐陷入对“行政干预”的过度依赖中。所有看似慷慨的特朗普政策红利馈赠（为解决可负担性出台的政策，OBBBA退税等），早已在越发沉重的美国债务、不断透支的地缘政治信用以及更加分化的经济表现中，暗中标好了昂贵的价格——这些成本，不仅仅是特朗普自身，更是美国经济和美元信用所共同承担。

八、风险提示

1.美国通胀水平超预期：若中东问题持续导致美国通胀水平粘性进一步提升，民众或将生活成本上涨归咎执政党共和党，且物价、高利率痛点会盖过其他竞选议题，推动独立选民倒向民主党，共和党竞选陷入被动；

2.选区划分结果超预期：若选区重划结果显著偏共和党，形成结构性席位红利，或有效对冲通胀等宏观负面因素带来的执政端选票压力。本轮划分通过人口聚类稀释民主党票仓，新增大量共和党稳固选区，显著抬升反对党夺取众议院控制权的票数阈值；若无法院裁定重划、民主党全民票大幅超额等对冲变量，该格局或将持续约束中期选举席位流失幅度；

3.两党内部变化超预期：民主党内部进步派与建制派矛盾持续激化，反建制浪潮持续扩散，进步派候选人大量挤占建制席位，摇摆州温和候选人资源被分流，削弱民主党大选竞争力；共和党层面，虽特朗普牢牢掌控党内主流，但若中期选举失利，党内建制派、精英势力将集中发起权力争夺，撕裂共和党政策共识，后续贸易、财政、移民政策存在大幅摇摆风险。

报告信息

证券研究报告：《权力制衡与资产定价-美国中期选举全景复盘与市场推演——中期选举跟踪深度报告》

对外发布日期：2026年7月22日

报告发布机构：西部证券研究发展中心

分析师信息

张泽恩（S0800524030002）： zhangzeen@research.xbmail.com.cn

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