上海
AI公司交出了历史最好的业绩，但股价却跌得比任何时候都惨。
过去一个月，全球AI产业链遭遇了罕见的大幅抛售。费城半导体指数从6月高点回撤超过20%，进入技术性熊市。美光跌了32%，英特尔跌了33%。港股更惨，智谱股价从2410港元跌到900港元，跌幅超过62%。加了杠杆的南方两倍做多SK海力士ETF，从高点算起跌了超过70%。
高盛说，这是有记录以来规模最大的动量策略抛售之一。
最让人看不懂的是：这轮暴跌，发生在AI产业链交出历史级别业绩的背景之下。台积电把2026年营收增长指引上调到40%以上，SK海力士二季度营业利润同比增长超过500%。业绩这么好，为什么股价还跌？
罪魁祸首：追涨杀跌的机器反了
答案很简单：不是AI不行了，是追涨杀跌的量化资金集体踩踏了。
自2025年以来，AI算力、半导体、存储一直是市场最强方向。动量交易资金持续买入这些股票，同时做空传统行业。这套策略在趋势延续时很赚钱，但一旦方向反转，就会两头挨打——强势股跌了要被迫减仓，弱势股涨了又要回补空头。
摩根士丹利的数据显示，这轮广义动量因子从高点跌了28%，只用了17个交易日。这是1999年以来第三大规模的动量回撤，速度和深度都超过历史均值。TMT动量因子更惨，从高点跌了40%，创纪录。
也就是说，很多AI股票的下跌，和公司本身好不好没有关系，纯粹是系统性的强制平仓。
三个让市场睡不着的问题
除了技术性踩踏，市场对AI的长期担忧主要集中在三个方面。
第一，烧钱的速度还能持续多久。UBS预计，微软、亚马逊、谷歌、Meta等巨头的资本开支，2026年增长76%，2027年降到25%，2028年进一步降到6%。绝对投入仍然很高，但增速在放缓。过去几年上游供应商赚的主要是"建设期的钱"，一旦资本开支增速见顶，即使投入还在高位，估值也会提前收缩。
第二，除了编程，AI还有什么能赚钱。目前AI商业化最清晰的方向就是编程。开发者愿意付费，效果也容易衡量。但按明年的市场规模算，头部企业的渗透率已经接近30%。当渗透率达到这个水平后，增速很难维持。如果编程增速放缓之后，没有足够大的新场景接棒，市场就会提前交易AI收入见顶。
第三，存储的"这次不一样"能持续吗。这一轮AI周期中，存储行业的利润高到夸张。摩根大通算过，未来三年SK海力士和三星的预期净利润，相当于韩国政府债务的1.4倍。市场给存储讲了一个故事：AI把存储从周期行业变成了成长行业，所以估值应该从个位数市盈率切换到两位数。但目前存储在数据中心成本中的占比很难继续提升，涨价空间也在收窄，下游可能已经承受不起继续涨价了。
AI的牛市真的结束了吗
这些问题短期内不会有标准答案。但有一点可以肯定：这轮调整不是因为AI技术不行了，而是市场在重新定价——从"相信未来"切换到"要求现在"。
模型还在迭代，应用还在落地，但资本不再愿意无条件买单。下一波AI资产的上涨，需要更清晰的商业化故事来支撑。
这本身就是行业走向成熟的标志。
— 结语 —
文章里说的这些事，您有什么想补充的吗？评论区等你；另外这些思考我会持续整理出来，欢迎关注，后续咱们慢慢聊。
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