广发证券策略首席刘晨明：当下是2026年的第二次“胜负手”，配置窗口已经打开

财联社7月20日讯（记者 陈俊兰）近期市场的深度回调，究竟是牛市途中的“技术性调整”，还是产业趋势逆转的开端？广发证券策略首席分析师刘晨明在最新观点中明确指出，本轮回调主要由外部流动性冲击导致，并非国内基本面或产业趋势生变。他认为，基于“AI产业趋势延续+调整幅度充分+ETF增量资金信号明确”三重判断，市场已迎来2026年的第二次“胜负手”，配置窗口已经打开。

刘晨明强调，宽基ETF近期出现了本轮牛市以来的第三净流入高峰，这是市场见底的最直接信号。同时，AI产业趋势延续强劲，渗透率仍处早期，远未到泡沫化顶部，其与非AI板块的业绩增速差将继续扩大，主线地位稳固。历史经验显示，本轮A股科技板块的调整空间已比较充分，短期情绪波动后，市场将重回由EPS（每股收益）驱动的轨道。

广发证券策略首席刘晨明最新发布系列市场研判观点如下：

Q1：这两周市场回调的主要原因是什么？外部环境干扰的影响有多大？

A：近期市场回调主要由外部输入性因素导致，属于情绪面和资金面冲击，核心定价因素是内外的流动性冲击，而非国内基本面或产业趋势发生了方向性逆转。

具体来看，调整的触发因素主要有三方面：一是海外杠杆资金冲击，韩国等市场杠杆资金快速去化带来的恐慌情绪通过风险偏好传导；二是重要节点预期过于一致后引发短期踩踏；三是地缘冲突与油价反复，叠加通胀担忧升温。这些因素均属于产业趋势和基本面之外的变量，是短期扰动而非趋势反转。

正如我们在此前报告中反复强调的，当前的市场本质上是“一场EPS上调速度和利率上行速度的较量”，而利率和流动性的扰动只是短暂的，中期的股价趋势终将由产业趋势决定。

外部干扰的实际影响不宜夸大。参考历史经验，中美成长股案例反复证明，在产业EPS上行周期中，利率上行和流动性收缩从未能真正终结产业牛市。1999年科网行情中，美债利率大幅上行，纳斯达克阶段性回撤后仍继续走牛；2013年国内“钱荒”、2021年美债利率上行，均未阻挡移动互联网和新能源的主升浪。本轮也不会例外。当前A股以国内基本面为锚，外资持股占比基本稳定，外部冲击的定价已较为充分，继续大幅下行的空间有限。

Q2：从国内环境看，当前市场有哪些积极因素值得关注？

A：国内方面多重积极因素正在积聚，最值得关注的是ETF增量资金信号明确、产业趋势延续强劲、中报业绩具备支撑这三大核心积极因素。

第一，宽基ETF再度出现明显净流入迹象，这是市场见底的最直接信号。7月13日至18日当周，主力资金重点持仓ETF日均净流入184亿元（合计920亿元），所有宽基ETF日均净流入305亿元（合计1525亿元），净流入幅度已经达到本轮牛市以来第三高峰。历史经验表明，2024年“924”和2025年“对等关税”期间，宽基ETF出现类似规模的净流入后，市场均迎来阶段性底部。这说明“看得见的手”正在为市场提供有力支撑。

第二，AI产业趋势延续强劲，景气度未被破坏。全球AI渗透率持续提升，头部模型商OpenAI和Anthropic的ARR呈现非线性快速抬升，海外Top5云厂商2026年CAPEX合计上修至7690亿美元。AI算力链的“量价”景气扩散仍在延续，订单能见度高、盈利兑现确定性较强，中报有望验证产业高景气。

第三，市场内生稳定机制持续发挥作用。上市公司回购意愿升温，宽基ETF主动控温与托底并举。此外，居民资金入市趋势未改，新开户热情仍高，存款搬家的大叙事依然成立，市场微观资金面并不悲观。

Q3：当前是否具备反弹条件？市场是否已进入配置区间？

A：是的，基于“AI产业趋势延续+调整幅度充分+ETF增量资金信号明确”三重判断，我们认为这里是2026年的第二次“胜负手”，反弹条件正在成熟，配置窗口已经打开。第一次“胜负手”在3月份，当时我们建议抛开美伊冲突和高油价扰动、聚焦景气度赛道，此后市场验证了这一判断。

从调整幅度看，空间已经比较充分。复盘2012年至今13个主线板块35次调整，平均调整21个交易日、幅度19%；若考虑波动率调整，高位调整幅度约等于过去1个月平均K线大小的5倍。6月底以来双创指数跌幅均已超过20%，调整空间已接近甚至超过历史均值。美股经验同样印证：2023年以来费城半导体指数阶段性调整中枢约为17.6%。从经验来看，本轮A股科技板块的调整空间已经比较充分，调整时间较历史情形还略有不足。

从资金信号看，这是最关键的底部信号。2026年7月13日至18日，宽基ETF净流入创下本轮牛市以来第三高峰——仅次于2024年“924”（日均371亿元）和2025年“对等关税”（日均562亿元）。回顾历史，宽基ETF在关键点位出现如此规模的净流入时，往往对应着阶段性底部。

总之，我们判断，这不是产业趋势的终结，而是一次由外部流动性冲击引发的技术性调整，调整之后市场将重新回到由EPS驱动的轨道上来。

Q4：AI产业是否已接近泡沫化顶部？产业趋势还能持续多久？

A：我们认为，当前没有出现产业周期的泡沫化顶部，AI产业趋势仍在延续。此前我们的分析都是基于一轮产业周期中的阶段性调整来推演，而非产业终结的判断。从基本面角度，判断景气拐点有明确的历史经验可供参考。

判断景气拐点的关键在于两个经验值：【30%】和【-50%】。统计经验表明，当增速由高位降至30%以下或增速回落幅度超过50%时，市场表现才会显著变差。

从渗透率看，产业仍处早期。根据微软报告，2026年Q1全球人工智能渗透率达17.8%，美国31%、德国31%、日本23%、中国16%。按PC、互联网等产业发展规律，达到40%—50%渗透率之后，可能才会引起股价较长时间的滞涨。当前AI整体渗透率不高，特别是正式部署进生产环境这一层，空间依然广阔。

从资本开支看，扩张仍处于中前期。设备投资占GDP约5.5%，产业扩张仍在早期阶段；企业融资成本尚未明显上行，AI产业链的大额CAPEX计划未受压制。与2000年科网泡沫相比，本轮有三点本质不同：一是没有类似“千年虫”的宏大叙事透支需求，产业跟踪是“逐帧验证”；二是A股不存在2015年式的杠杆泡沫，监管层对杠杆资金的管控更为审慎；三是AI终端需求正在转化为真实付费和持续使用，而非概念炒作。

当然，由于供需结构、技术壁垒等差异，AI内部不同环节的景气度大概率会分化，后续对研究颗粒度的要求也将更高。但整体而言，AI产业趋势的叙事尚未被破坏，产业逻辑仍具备较强延续性。

Q5：A股市场的长期韧性和投资主线如何把握？

A：A股市场的韧性基础稳固，投资主线清晰。

从产业趋势看，AI仍然是最重要的主线，下半年将依次进入中报验证窗口。海外算力链条的业绩兑现将成为市场定价的关键。整体看，强产业趋势的科技成长资产仍具备结构性机会，但行情可能从单边趋势切换为更高波动、更依赖业绩确认的阶段。这恰恰说明本轮与2015年杠杆牛、90年代科网后期有本质不同——本轮是“进二退一”的健康节奏，而非透支未来的“一锤子买卖”。

从风格研判看，决定风格中期运行的核心是“相对业绩优势”。无论是“科创创业”VS“沪深300”，还是“科创创业”VS“低波红利”，股价中期走势均围绕净利润增速的优劣展开。当前AI与非AI的业绩增速差大概率仍将扩大，这意味着风格裂口难以出现系统性反转，AI主线地位稳固。

历史经验表明，在牛市进程中因各种因素带来的调整，若非产业趋势终结，基本上在20个交易日左右、下跌幅度在20%左右。从经验来看，本轮A股科技板块的调整空间已经比较充分。短期的情绪波动之后，回到理性的基本面追踪检验才是更重要的。2026年的第二次“胜负手”已不远，我们应保持客观、理性的态度，在产业趋势的确认中寻找机会。

（财联社记者 陈俊兰）