用友网络三战港交所，“找钱”迫在眉睫

21世纪经济报道记者雷晨

7月15日，用友网络科技股份有限公司（下称“用友网络”）第三次向香港联交所主板递交上市申请，联席保荐人为招银国际和中信证券。前两次递表，均因未能在六个月内完成聆讯而自动失效。

而就在递表前一天的7月14日晚间，用友网络刚刚披露了一份半年度业绩预告：预计今年上半年净亏损8亿元至9.3亿元。

这家曾被称为“云茅”、市值一度超过1800亿元的中国ERP龙头，截至7月16日收盘，其市值已跌至320亿元。

这是用友网络第三次闯关港股。2025年6月27日，公司首次向港交所递交上市申请，后于12月失效。同年12月29日，用友网络火速递交了第二次申请，根据港交所相关规则，递表后6个月未通过聆讯自动失效。2026年7月15日，公司第三次递表。

前两次失效后近乎无缝衔接的重新递交，凸显出用友网络赴港融资的急迫性。

7月14日晚间，用友网络披露2026年半年度业绩预告。公司预计上半年实现营业收入36.5亿元至37亿元，同比增长1.9%至3.3%。

同时，公司归属于母公司所有者的净亏损为8亿元至9.3亿元，上年同期亏损9.45亿元。

亏损虽有收窄，但亏损额依然庞大。

2025年全年，公司研发投入超过20亿元。高研发带来的资本化摊销逐年递增，成为挤压利润的刚性支出。

上半年，用友网络的离职补偿金约1.7亿元，同比增加0.4亿元。用友网络近年持续“瘦身”，人员减少虽能压缩成本，但离职补偿金的集中支出加重了当期亏损。

此外，处置其他非流动金融资产产生的公允价值变动收益同比减少0.5亿元。这意味着用友网络通过资产处置来平滑利润的空间正在收窄。

剔除上述三项因素后，公司实际经营层面的亏损同比减少了1.88亿元至3.18亿元。换言之，用友网络的主营业务亏损实际上在收窄，但资本化摊销、离职补偿等非经常性或阶段性因素导致利润承压。

公司还特别指出，业务经营存在季节性特征，上半年收入占全年收入比重低于上半年成本费用占全年成本费用比重。

若将时间拉长，并以2026年上半年业绩预告上限测算，2023年以来公司亏损总额约53.47亿元。

但比亏损更紧迫的，是资产负债表的结构性问题。

截至2026年一季度末，公司总资产为211.33亿元，总负债为126.26亿元，资产负债率已攀升至59.75%。其中流动负债高达120.48亿元，占总负债的比例超过95%。账面货币资金仅24.97亿元，而短期借款已达39.69亿元，一年内到期的非流动负债为9.09亿元。

仅短期借款与一年内到期的非流动负债两项合计就近49亿元，是货币资金的两倍。流动比率仅为0.66，速动比率为0.63，这意味着公司的流动资产已不足以覆盖短期债务。

用友网络的困境，根源在于一场持续多年的战略转型，即从传统软件授权模式向云服务订阅模式的转变。

从业务结构看，转型并非没有成效。云服务收入占比已从2020年的40%左右上升至2025年的79.2%，2026年第一季度进一步增至81.4%。云服务年度经常性收入（ARR）在2026年第一季度达到29亿元，同比增长18.1%。云服务累计付费客户数达106.7万家。

核心产品用友BIP表现突出。2026年第一季度，BIP收入同比增长26.8%。大型企业客户的核心产品续费率高达99.2%。公司已累计替换270余家央国企及头部民营企业原有的SAP、Oracle等国际系统。

以2025年收入计，用友网络是中国企业软件及服务市场最大的市场参与者，市场占有率达3.8%，服务了78%的2025年《财富》中国500强企业。

然而，业务结构的优化并未带来财务结构的同步改善。传统一次性软件收入逐步下降，订阅制收入需要分期确认，导致收入增速放缓。

在AI领域，用友网络正试图讲出新故事。2026年上半年，公司发布用友BIP本体智能体、本体大模型YonLOM、企业级Skills构建器，以及企业超级智能体YonClaw与企业级AI Coding平台YonCode。

此外，用友BIP已发展出涵盖数据、模型、数智平台、智能应用与服务四个层级的企业AI产品矩阵，将AI技术融入19类端到端业务流程、超2500个流程场景。

商业化层面，AI业务已有初步进展。2025年全年，AI相关合同签约金额达16.7亿元。2026年上半年，AI相关合同签约金额达9.1亿元，同比实现高速增长。2026年一季度已实现AI收入1.37亿元。

但AI商业化仍面临现实挑战，签约与交付之间存在时间差。传统ERP实施周期为3至6个月，流程标准化程度高，而企业级AI Agent落地涉及数据清洗、治理重构、模型调试、多轮验证，完整交付周期普遍在6至12个月，复杂场景超过18个月。

用友网络2025年AI签约额为16.7亿元，其收入确认窗口集中在2026至2027年。上半年AI签约额达9.1亿元，已超过2025年全年的一半，增速显著，但大量AI订单已签约尚未确认为收入，这正是等待根本性突破的临界状态。

从行业视角来看，用友网络面临的问题并非孤例。有资深保代在接受21世纪经济报道记者采访时指出，当下企业选择港股上市，面临的不仅是融资环境的不同，更是估值逻辑的重构。港股市场对尚未盈利的科技企业包容度更高，但对商业模式的可持续性和现金流状况的审视也更为严苛。

港股融资，是用友网络现阶段业务发展的现实需求。

用友网络A股市值已从高峰时的超过1800亿元跌至约320亿元，股价自2021年以来累计下跌超过78%。

在这样的估值水平下，A股再融资的难度和成本都已大幅上升。若能成功在港股上市，不仅能获得新的融资渠道，还有望引入国际投资者，改善公司的股东结构和治理水平。

不过，从监管层面看，H股上市还需经过中国证监会备案。2025年10月，证监会曾要求用友网络补充说明：结合公司实际控制人偿债能力等情况，说明本次发行完成前后，控股股东、实际控制人支配的股东股份质押情况是否可能导致公司控制权发生变化，是否导致公司存在《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》第八条规定的境外发行上市禁止性情形。

该备案尚未公告完成。截至7月2日，公司控股股东用友科技及其一致行动人累计质押股份达54887万股，占其合计持股的38.62%，占公司总股本的16.06%。若未来股价波动较大，可能面临平仓风险，影响公司控制权稳定。

用友网络表示，公司本次发行并上市尚需取得香港证监会和香港联交所、中国证券监督管理委员会等相关政府机关、监管机构、证券交易所的批准、核准或备案，该事项仍存在不确定性。

招股书显示，用友网络本次港股募资将重点用于AI及其他技术的研发与产品迭代、全球化体系建设、生态伙伴合作平台升级以及潜在的战略投资与收购。

全球化是用友网络的另一条增长曲线。截至2026年3月31日，公司已在境外设立14家分支机构，服务超1800家海外客户，遍及40多个国家及地区。按2025年海外收入计，用友网络是中国最大的境内企业软件公司。

有不愿具名的券商分析师对记者指出，用友网络的云转型已进入收获期，AI订单的快速增长将在未来一到两年内转化为收入，而港股上市若能成功，将有效缓解公司的资金压力。

7月14日的业绩预告显示，公司亏损在收窄，但速度不够快；AI订单在增长，但转化需要时间；转型方向是对的，但财务改善有滞后性。

用友网络能否在港股市场拿到急需的弹药，在AI时代完成自我救赎，市场正在等待答案。