营销费用“狂飙”之后，“祛痘第一股”知原药业利润正在“失速”

最近，江苏知原药业股份有限公司（简称“知原药业”）向港交所递交了招股书，这家主打皮肤赛道的药企，靠着“丽芙”、“洛芙”等网红品牌，在电商渠道混得风生水起：靠着一支十几块钱的甲硝唑凝胶、一瓶几十块的联苯苄唑喷雾，知原药业愣是在皮肤科外用药这个看似不起眼的赛道里，冲到了行业第六的位置。

根据招股书，知原药业专注于外用皮肤科领域，产品覆盖了从头皮到脚部的全方位解决方案。截至2025年，其商业化产品覆盖了中国八大主要皮肤科适应症。

财报显示，2025年，知原药业营收13.24亿元，同比增长17.6%。这个增速放在当下医药行业整体承压的大环境下，绝对算得上是优等生了。然而，同期净利润仅为9452万元，相比2023年的1.46亿元，不增反降。2026年第一季度，净利润只有1263万元，同比暴跌66.7%。

从深交所撤单，到转战港交所，知原药业头顶“祛痘第一股”的光环背后，暴露出的是营销驱动型药企在穿越周期时的集体焦虑。

“烧钱”换增长的模式遭遇瓶颈

知原药业的崛起，很大程度上是踩中了“颜值经济”与“线上渠道”的双重风口。不同于传统药企死磕医院渠道，知原药业很早就抱紧了阿里健康等电商平台的大腿，玩转了抖音、小红书的流量密码。

线上渠道也让知原药业迎来了爆发式增长。招股书数据显示，2023年至2025年及2026年第一季度，知原药业营收分别为10.31亿元、11.26亿元、13.24亿元和3.37亿元；同期线上销售占比一路狂飙，从46.4%跃升至61.8%。在这场线上战役中，抖音、天猫、京东健康等平台俨然成了其绝对的出货主力。

依托强大的线上渠道，知原药业成功打造了三大“王牌”，在三个细分品类中均斩获冠军：其明星产品丽芙甲硝唑凝胶，强势拿下痤疮与玫瑰痤疮品类的全渠道第一；洛芙联苯苄唑溶液，在抗真菌外用赛道稳坐头把交椅；而金纽尔复方丙酸氯倍他索软膏，则在银屑病治疗领域同样实现了全渠道领跑。

但这种增长是有代价的，代价就是越来越高的销售费用和越来越薄的利润。

2023年到2025年，知原药业的销售费用从4.07亿元一路飙升至4.75亿元。大手笔的营销投入虽然守住了营收的增长，但毛利率却从71.8%下滑到了66.8%。典型的“增收不增利”。

更让人担忧的是，这种“烧钱”方式似乎还没看到尽头。2026年一季度，销售费用率进一步攀升至43.7%（2025年同期为37.7%），直接吞噬了利润空间。

作为一家药企，知原药业在研发上的投入相对“克制”。2025年研发费用为7100万元，占营收的5.4%，而销售费用却是研发费用的近7倍。

这说明什么？说明知原药业目前的增长，更多是靠营销驱动，而非技术驱动。在流量越来越贵的今天，这种模式的边际效应在递减。

阿里健康的“双重身份”：既是金主也是房东

说到线上渠道，就绕不开知原药业和阿里健康这层特殊关系。

阿里健康不仅是知原药业第一大客户，为其贡献约20%营业收入，同时还为品牌提供推广营销服务，更通过Pre-IPO投资持有知原药业1.69%股份。

这种集采购方、服务商、股东三重身份于一体的深度绑定模式，商业领域虽不鲜见，但放在拟上市企业身上利弊交织：深度合作可构筑业务护城河，却也暗藏经营隐患。知原线上营收占比接近六成，高度依托阿里健康渠道流量，倘若平台调整经营规则、双方合作关系生变，公司业绩将直面剧烈冲击。

研发“吝啬”与推广“大手笔”的割裂

医药行业本应是高研发驱动的行业，但在知原药业身上，我们看到的是另一种画风。

2023年至2025年，研发费用从0.49亿元增至0.71亿元，虽然绝对值在增长，但研发费用率依然徘徊在4%-5%之间，远低于销售费用的投入力度。

作为对比，那些动辄每年数亿元的学术推广费，才是真正让人侧目的地方。虽然如今转战港股，招股书对于历史遗留的“学术推广费”问题笔墨较少，但在A股闯关时，这正是监管层重点拷问的环节。

之前的招股书显示，2022年，知原药业在疫情期间居然还能一年举办736次圆桌讨论会、2061次学术会议及1063次终端培训会议，一年期间办会3860次，平均1天超10场。这种“反常识”的操作，以及子公司朗润医药科技有限公司曾因虚开发票被罚的“黑历史”，始终是悬在公司合规经营头上的一把剑。

清扬锐评：

知原药业是一家非常聪明的公司，它避开了医院端的红海厮杀，在电商蓝海里通过打造“网红药”赚得盆满钵满。但成也萧何败也萧何，过度依赖线上流量和营销驱动，让它的业绩充满了不确定性。上市只是开始，如何把“网红”变“长红”，把流量变成留量，才是知原药业上市后必须面对的生死大考。

图源：知原药业官网、招股书

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