上海
7月13日，高盛衍生品交易台资深交易员Brian Garrett在其最新一期报告中发出警示：当前市场的平静表象之下，债券市场已出现明显裂缝，而股市的自满情绪却达到了近年罕见的高度。
Garrett在报告中写道，夏季市场特征已全面显现：7月以来现金交易量大幅下滑，波动率指数VIX周五收于14附近，标普500距历史新高不足0.5%，高盛恐慌指标更是收于个位数——这是“自新冠疫情以来的最低水平”。
高盛大楼 网络图
他认为，市场正在为财报季定价“一帆风顺”，但“这种好日子通常保质期不长”。当下债券市场出现“carnage”（惨烈走势），而股市却浑然不觉，两者之间的背离正在加剧。“有时候该踩油门，有时候该踩刹车。”Garrett的立场是：短期内，他倾向于后者。
债市“流血”，股市无感
Garrett指出，上周是多年来首次，高盛债券交易员的紧张程度明显超过了股票波动率交易台——他称之为“角色互换到了极致”。
债券交易台用来形容当下价格走势的词，是“carnage”（惨烈）。
原因直接：科技公司密集发行债券，市场开始抵触，“太多、太快”是最简洁的描述。
债券和股票都是企业的融资工具，但买债券的人通常比买股票的人更谨慎，更早定价风险。当债市投资者开始要求更高的回报率才肯买债，就意味着他们对这家公司（或这个行业）的信心在下降——这本质上是一个早期预警信号。
具体体现在：高盛追踪的超大规模科技公司债券篮子（GSUCHS30）上周单周信用利差扩大22个基点。Garrett的原话是：“这个幅度，很大（that's a lot）。”
信用利差，可以理解为“借钱的额外代价”——相比无风险的美国国债，企业债需要额外支付的利率。这个数字越大，说明市场认为借款人的风险越高，或者债券供给太多、买家不够。22个基点在一周内扩大，对债市来说是个明显的异动。
而与此同时，标普500在30个基点的区间内震荡，似乎对此毫无反应。
这不是新鲜事，股市历来对债券市场的信号置之不理，直到某一刻突然全面反应。问题只是时间。他说道：
股市会无视所有与信用相关的信号，直到它突然注意到——然后一切就乱套了。
股市有多不在乎风险？
数字说得很清楚。
VIX（市场恐慌指数）收于14，处于历史低位。更极端的是，短期隐含相关性本周创下历史最低纪录——隐含相关性衡量的是"个股会不会一起涨跌"，这个数字越低，意味着市场认为股票之间几乎不会出现系统性的联动崩跌，各自独立、互不影响。这是有记录以来最低的一次。
对冲成本也便宜到离谱。标普500一周期跨式期权（同时买入看涨和看跌，押注任一方向大幅波动）目前仅报100个基点，相当于市场定价"接下来一周内不会发生任何有意义的事件"。
还有一个细节：上周对冲基金是四周以来首次净买入股票，但买的方式是大规模回补空头，而非主动加仓做多。空头回补与主动买入的比例高达6.5比1。这不是信心回来了，更像是被迫平仓。
个股期权偏斜：一张“看见就忘不掉”的图
Garrett在报告中写道：“偶尔你会看到一张图，一旦看见就无法忽视，这张图就是其中之一。”
他指的是个股平均看涨期权偏斜与看跌期权偏斜的对比图。
当前，个股平均看涨期权偏斜几乎与平值隐含波动率持平——换句话说，市场对上涨的期权溢价已经消失。与此同时，个股平均看跌期权偏斜跌至10年低点
这意味着，个股层面，不仅基本面要交出好成绩，就连期权的定价也已经充分反映了乐观预期——容错空间极小。
这背后的驱动力，是资金持续堆积到大盘科技股的看涨期权上，相关仓位已回到历史高位。
更极端的数据是：标普500成分股中，单只股票的1个月25 delta看涨期权，比对应的指数期权贵出整整30个波动率点。这意味着，个股不仅在基本面上面临高业绩门槛，在期权定价上同样承受着极高的上行预期压力。
杠杆ETF规模膨胀，市场自满情绪的另一面
Garrett还点名了另一个值得关注的结构性变化：全球杠杆ETF的规模扩张。
截至6月底，美国杠杆ETF的名义敞口已达到约3万亿美元。他预言，当市场人士日后回顾2026年的交易史时，“杠杆ETF的崛起将独占一个章节”。
与此同时，高盛Prime Brokerage数据显示，对冲基金上周四周来首次净买入股票——但买入的驱动力几乎全部来自空头回补，而非主动加仓。空头回补与多头买入的比例高达6.5比1，并触发了逾三个月来最大规模的单股去杠杆。
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