华为系盯盯拍赴港IPO：海外狂赚，国内却卖不动

2026年6月22日，盯盯拍（深圳）技术股份有限公司向港交所主板递交了上市申请。

这家以行车记录仪起家的深圳公司，在经历了新三板挂牌又摘牌之后，如今把目光投向了香港资本市场。

根据弗若斯特沙利文的资料，2025年以出货量计，盯盯拍在全球无屏车载智慧影像设备市场中排名第一，市场份额达7.0%；在全球车载智慧影像设备市场中排名第二，市场份额达4.9%。

十三年资本路一波三折

盯盯拍的故事始于2013年。当年4月，郭铭文以10万元注册资本在深圳创立了这家公司，三个月后，罗勇的加入改变了公司的走向。现年47岁的罗勇，此前在华为和海思半导体工作多年，拥有超过22年的半导体行业经验。他入主后逐步成为公司的实际控制人，目前通过个人持股及员工激励平台合计控制约43.72%的投票权。

公司的资本之路颇不顺利。2016年12月，同意盯盯拍在全国股转系统挂牌，2017年1月正式挂牌，但随后，于2018年11月便匆匆摘牌。此后，公司又将目光转向A股，2020年至2023年间尝试冲击境内上市，最终无果而终。招股书未详细披露A股折戟的原因，但接连两次在资本市场碰壁，本身就是一个值得关注的信号。从新三板到A股再到港股，盯盯拍的上市路径折射出的不仅是资本野心，更有一份急于打开融资渠道的迫切。

管理团队带有浓厚的华为色彩——研发负责人喻运辉、供应链负责人王凯、执行董事郭孝刚均有华为工作背景。技术基因是公司的核心标签，但核心高管几乎出自同一家企业，管理风格和决策视野的同质化，在公司业务重心从国内转向海外的关键阶段，是否构成一种局限，值得观察。

此外，独立非执行董事李煦同时担任华南城的董事，而华南城已于2025年8月进入清盘程序。虽然李煦在华南城的角色与盯盯拍并无直接业务关联，但在IPO关键节点，独董任职的公司陷入清盘，这一事实多少会引发市场对公司治理审慎性的追问。

营收V形反转

盯盯拍的业务围绕车载智慧影像设备展开，涵盖行车记录仪、配套车载产品（4G云盒、车载智慧屏及周边设备）以及面向汽车制造商的第三方品牌产品（定制行车记录仪、后视镜、车载智慧屏及PCBA）。

先看三组核心数字：2023年、2024年及2025年，盯盯拍分别实现收入3.94亿元、3.52亿元和4.76亿元，对应净利润分别为1860万元、2300万元和3660万元。表面上看，2025年收入同比增长35%，似乎走出了2024年收入下滑10.7%的阴霾，但如果拆开来看，问题远没有那么简单。

收入结构的此消彼长。公司的收入来源正在发生剧烈的结构性位移：国内收入占比从2023年的78.2%骤降至2025年的44.6%，绝对金额也在持续萎缩；海外收入占比则从21.8%飙升至55.4%，首次超过国内，成为第一大收入来源。国内行车记录仪市场趋于饱和、竞争加剧，是这一变化的主因。

更令人担忧的是，国内业务的毛利率从34.7%下滑至31.7%，说明公司在本土市场不仅丢份额，利润空间也在被挤压。2025年的整体增长，几乎全靠海外市场拉动——这种单一引擎驱动的增长模式，抗风险能力存疑。

从产品结构看，公司对行车记录仪的依赖度不降反升：行车记录仪收入占比从2023年的69.3%上升至2025年的79.2%，其他品类收入占比则从30.7%萎缩至20.8%。一家号称"智能影像科技"的公司，产品线反而在向单一品类集中，所谓的多元化并未真正落地。

虽然毛利率从36.4%小幅提升至38.2%，净利率也从4.7%改善至7.7%，但不到8%的净利率在制造业中属于偏低水平。

值得注意的是，研发开支在收入中的占比从2023年的8.0%下降至2025年的6.8%，绝对金额也仅从3160万元微增至3210万元——考虑到海外业务扩张需要大量产品认证和本地化研发投入，这一研发强度是否足够支撑公司的增长故事，要打一个大大的问号。

存货周转天数在2023年和2024年分别高达172天和176天，2025年虽降至140天，但仍远高于电子消费品行业的正常水平。存货高企不仅占用大量营运资金，也暗含跌价风险。贸易应收款项周转天数常年维持在较高区间，回款效率有待改善。

公司资产负债率虽从202.4%下降至64.5%，但这主要得益于2024年及2025年的多轮股权融资和可转换债券的转股，并非经营改善的结果。

真正值得警惕的是流动性指标：流动比率三年间始终徘徊在1.2倍，速动比率更是在0.6至0.7倍之间——远低于1倍的安全线。这意味着，扣除存货后，公司的速动资产无法覆盖流动负债，短期偿债能力存在实质性缺口。截至2025年末，公司银行借款余额为4120万元，2024年曾一度攀升至4530万元。

值得注意的是，罗勇本人为部分银行借款提供了个人担保——这既是实控人信心的某种体现，反过来也说明银行对公司独立信用的认可度相当有限。

光鲜增长故事背后

财务指标之外，招股书中披露的多项风险因素同样值得投资者关注。

招股书披露，公司前五大客户贡献了34.5%的收入，前五大供应商占采购额的33.0%。对于一家年收入不足5亿元的公司来说，任何单一客户或供应商的变动都可能对业绩产生较大冲击。

公司在2024年存在对伊朗的销售记录，金额约3463.4美元，占总收入约0.001%。尽管金额微不足道，且公司表示已终止相关交易，但在当前国际制裁环境下，任何涉及伊朗的业务记录都可能引发监管关注，尤其是对一家正在拓展海外市场、高度依赖国际供应链的电子设备企业而言。

此外，公司曾使用第三方支付渠道收款，该安排虽已终止，但招股书明确提示了残留的合规风险，包括可能的税务追溯和反洗钱审查。

公司计划将募资用于扩大产能、加强研发和补充营运资金。前两项是发展所需，但"补充营运资金"出现在募资用途中，结合速动比率长期低于1、存货和应收款高企的事实，市场有理由追问：这次IPO在多大程度上是战略布局，在多大程度上是"补血"救急？

华为系的创业班底赋予了公司技术底蕴，但新三板摘牌和A股折戟的历史也让人对公司的资本运作能力和治理水平打上问号。产品线向行车记录仪进一步集中，研发投入强度不升反降，国内基本盘量价齐跌，这些信号叠加在一起，指向的是一家增长质量仍有待验证的企业。

对于港股投资者而言，这家公司值得关注的不是它讲了一个多好的增长故事，而是那些藏在财务数据缝隙里的风险，究竟有多大。（《理财周刊-财事汇》出品）