小红书：验证“人Matters”的代价 | 读新闻

据说，小某书办公室内有一面墙上写着一句话“让成事的人自有战场”。很多企业办公室都有所谓的企业文化墙，但言行一致是另一回事。通过汉特CHEN诉小红书违法解除劳动关系及期权欺诈案，更证明了这一点。同时，小红书也身体力行地验证了“人，matters”到底要付出什么代价。

完整案情看当事人汉特CHEN的推文》《》。大致信息是，汉特CHEN于2022年6月入职，劳动合同签在小红书境内主体薯一薯二文化传媒（上海）有限公司（下称薯一薯二）、及其广州分公司，同时获得小红书开曼主体（Xingin International Holding Limited）授予的3万股期权，照例是分四年归属；2023年12月，距离首批期权成熟仅剩五个月，小红书罔顾员工的实际业绩以“不胜任工作”为由单方解约，离职证明上还给了“汰换” 二字评价，尚未归属的期权全部清零。

图1：截屏自汉特CHEN公众号留言区

从汉特CHEN的描述来看，很容易得出职场不公的结论。不过需要注意，他打的是两起官司，第一起诉违法解约，2025年2月26日，广州市天河区人民法院判决小红书公司违法解约，需要向汉特CHEN支付赔偿金190624元。7月二审维持原判。第二起，诉违法解约导致200万期权损失，原于2025年7月8日开庭，后延至10月开庭，广州市天河区人民法院一审判决，判令小红书公司向汉特CHEN支付赔偿期权损失73.05万元。两起属于关联争议。此后，小红书公司10月22日向广州中院提起上诉。此后，法院审理建议调解，小红书提出赔偿661545元，汉特CHEN接受了，2月收到赔偿金额和小红书重新开具的无争议离职证明。

图2：截屏来自天眼查

没有想到打赢了官司后，经过逾50位类似遭遇的员工反馈验证，这竟然更像是“惯例”（不然，很难理解为什么要“和一位年度绩效超120%的区域销售负责人解约”，语出当事人公众号）。HR与法务通过调岗、拔高考核指标或边缘化冷处理，总有办法让员工主动走人且拿不到期权；即便闹到仲裁，搬出VIE架构的“主体独立论”，绝大多数员工耗不起跨境诉讼的时间与金钱，最终只能认栽离场。

从公开的信息看，小红书的HR、代理律所显然也是这般盘算的。有兴趣的朋友可以看汉特CHEN的推文《》。真的是有些无语。小红书一方主张，境内主体和境外期权平台无投资、控制关联，期权纠纷不属于劳动争议，应当赴香港国际仲裁处理。这套说辞，不可谓不精巧，利用了VIE架构形式上的主体分离，将劳动报酬拆分为境内发薪、境外授期权的两段，似乎可以切割法律责任。但是，一审判决书说得很明白：小红书创始人毛文超同时是XINGIN签约代表，境内用工主体与境外平台具备紧密关联。

这大概就是汉特CHEN于6月28日向香港交易所上市部、香港证监会官方投诉邮箱发送实名投诉邮件，投诉小红书主体上市合规问题的核心逻辑点。虽然小红书还没有递表，但路透社已经报道了小红书聘请高盛、中金合作筹备香港IPO的消息。还未递表，说“搅黄IPO”还言之过早，但添堵是货真价实的。

图3：截屏来自路透社官网6月16日报道

核心问题就是VIE架构。从1999年新浪首开先河套用模式绕开外资准入限制起，VIE架构就逐渐成为国内创业公司耳熟能详的一种工具。今天几乎头部的互联网、科技企业都采用这套模式。其基本理解是“实质重于形式”，换言之，股权层面，外资没有直接持股，但通过独家服务协议、股权质押、表决权委托等一整套法律文件，让境外主体实质享有境内运营实体的全部收益与控制权，二者本质上是同一个经济实体。

也正因“形式与实质的分离”，监管给了生存空间，市场给了估值认可，前提是所有人都守住默契，仅限于用它解决外资准入的合规问题，不能用来钻其他空子。

先说小红书的牌照布局，可以看出来完全遵循VIE架构的标准设计：

核心持牌主体（境内 VIE/OPCO，即operating company），比如行吟信息科技（上海）有限公司，持有许可证号“沪 B2-20150021”的第二类增值电信业务经营许可证，业务范围包含两项：一是信息服务业务（仅限互联网信息服务），即通常所说的ICP牌照，对应社区内容、信息发布、广告服务等核心业务；二是在线数据处理与交易处理业务，即EDI牌照，对应小红书电商平台的交易撮合业务。该主体无外资股份，是小红书境内实际运营主体，也是ICP备案的主体（沪ICP备13030189 号）。

外资WFOE（Wholly Foreign Owned Enterprise）主体，即小红书科技有限公司；由香港公司Redbook Holdings Limited 100% 持股，不直接开展需要持牌的信息服务业务，仅通过VIE协议向境内运营主体提供技术服务、归集利润。

为何必须持有ICP许可证？这里就要说到法律层面的硬性要求：经营性社区平台必须取得ICP许可证。根据《互联网信息服务管理办法》（国务院令第 292号，2024年修订）第三条、第四条规定：互联网信息服务分为经营性和非经营性两类，经营性互联网信息服务实行许可制度，必须取得《增值电信业务经营许可证（信息服务业务）》，即行业通称的“ICP 许可证”；未取得许可不得开展经营。经营性互联网信息服务，指通过互联网向上网用户有偿提供信息、广告发布、电商交易等服务的活动。小红书同时具备用户内容社区、商业广告变现、平台电商交易三类经营性属性，属于典型的经营性互联网信息服务。

这就解释了为何小红书必须用VIE架构持有牌照，这是外资准入的硬性限制。根据《外商投资准入特别管理措施（负面清单）》现行规则：增值电信业务属于外资限制类领域，信息服务业务（互联网信息服务）外资股比不得超过 50%；互联网公众发布信息服务属于外资禁止投资范畴，中国入世承诺开放的内容除外。

图4：企业全景图，根据工商信息制作

小红书作为引入了美元基金的企业，境外资本无法直接持股持有 ICP 牌照的运营实体，只能采用“内资OPCO持牌+ WFOE协议控制”的VIE架构。上图可以看到，薯一薯二是小红书科技的全资子公司。理论上，Xingin与Redbook Holdings Limited之间必然存在控制关系。

港交所在2022年更新的指引文件《HKEX-LD43-3 》里，把边界划得非常清楚。VIE架构仅可用于满足外资准入限制的必要场景，不得用于规避法定责任、隔离债务风险。换句话说，VIE是帮助企业合规上市的工具，不是供企业逃避责任的防火墙。

图5： HKEX-LD43-3文件 首页

确切地说，从公开信息尤其是汉特CHEN公开的民事判决书和小红书代理律师的上诉状来看，小红书疑似违反了《HKEX-LD43-3》的第12条、第13条 (b) 项、第15条、第16A、第18A、第19条。

第12条和第15条，说的分别是披露为本，真实准确原则。前提是发行人所有披露必须真实、一致、诚信。小红书一方在劳动诉讼中当庭书面主张“境内OPCO与境外主体无控制、无关联”，但基于现实的VIE架构，一旦小红书递交IPO招股书，必须披露“通过全套合约安排100%实质控制境内OPCO”，同一主体对VIE核心事实作出两套完全相反的法律主张，直接打破了“真诚合规”的前提。

试想，若诉讼陈述为真，则控制关系的披露将为虚假陈述，合并报表失去基础；若VIE架构披露的控制关系为真，则诉讼中存在虚假抗辩，企业诚信存疑。

该矛盾直接触发《上市规则》第8.04条的“发行人适宜性”审查，联交所完全可据此认定企业存在重大诚信瑕疵，不符合上市条件。

图6： HKEX-LD43-3文件

根据第13条 (b) 项“合约设计合规性要求”，VIE架构的设计必须仅服务于业务合规运营目标，且需最小化法律冲突风险。小红书在架构设计中嵌入“用工与期权主体拆分”的权责隔离安排，并非限于持牌经营的业务目标，反而利用架构制造法律适用冲突、规避《劳动合同法》项下的劳动报酬支付义务，增大了与中国民事法律（禁反言原则）、劳动法规的冲突风险，是否能满足“尽力遵守相关法规”的审核标准，就存在疑问。

图7： HKEX-LD43-3文件

最关键的是第16A条，所有上市申请人无一例外…… 均须严限其合约安排。意味着，除了第16B及16C段所述之外，上市申请人只可于必要的情況下以合约安排解决任何外资拥有权的限制，否则上市申请人必须直接持有OPCO公司的最大许可权益。小红书利用VIE架构的境内外主体分离设计，额外实现“隔离员工期权兑付义务、切割劳动法律责任”的目的。用工签在境内OPCO、期权放在境外上市主体，诉讼中以主体独立为由拒赔，本质是将 VIE架构用于外资准入之外的场景，突破了“严格限缩（Narrowly Tailored）”的法定边界，不符合VIE架构的适用前提。

第18A条要求全面遵守中国法规。VIE架构的合规性不仅要求符合外资准入法规，还需全面遵守中国劳动法、民法典等所有相关法律。小红书利用合约安排规避劳动报酬支付义务，违背民法典禁反言原则与劳动合同法规定，无法证明其全面遵守中国相关法律法规，不符合该项合规要求。

第19条还有多项强制披露要求，诉讼中公司主动否认合约安排的控制力，直接与招股书按19 (c) 项披露的“合约具备有效控制力”相冲突，可能导致该项披露失去事实支撑。若法院生效判决认定小红书公司利用VIE架构规避法定劳动义务，该架构存在被认定为“以合法形式掩盖非法目的”的司法风险，中国法律顾问无法出具无保留的合规确认，将直接违反 19 (k) 项的强制披露要求。

看，我不是法律专业人士，都能找到合规指引要求做简单分析，小红书的法务和外聘的律所，是卧底吗？查了查代理律所的官网，还是专业从事劳动与人力资源相关法律业务的律师事务所呢，然而上诉状反复、书面主张“薯一薯二与 XINGIN 无投资控股、无关联权责转移关系，相互独立法人”；大概是忘了劳动争议审判普遍适用实质重于形式、关联企业人格混同/同一控制穿透规则。

图8：小红书上诉部分截图，来自汉特CHEN公众号

最关键的是第16A条的严格限缩原则与第12条的披露真实性原则。一个划定了VIE的合法适用边界，一个划定了VIE信息披露的底线。汉特CHEN的举报恰好同时击穿了这两条，既证明企业滥用VIE架构规避法定责任，又证明企业对控制关系的陈述前后矛盾。

同一家公司，同一套架构，在不同场合说着完全相反的话。这是最基础的法律常识问题，即民法上的禁反言原则。个人感觉，任何一个法学生都会明白这一道理：你不能在一个司法程序里承认某一事实，在另一个程序里转头就全盘否认。

很多企业显然把VIE的功能理解偏了，把这套架构玩成了可按需切换的 “变形金刚”。但成熟的企业，理应具备最基础的法律合规思维，懂得架构的边界在哪里，明白什么是不能触碰的红线。不能好处全占，责任全推；不能拿VIE的便利去融资上市，又拿VIE的形式分离去逃避法定责任。

客观地分析，小红书一方有抗辩空间吗？

比如，二审以调解方式结案，并未作出维持一审的终审判决。一审法院关于 “境内外主体紧密关联、期权属于劳动报酬” 的事实认定，因二审调解而未产生司法既判力（即，法院作出的生效判决对当事人和法院产生的强制性拘束力，禁止重复争议并要求后续审判不得作出矛盾判断），会否给小红书留下核心抗辩基础？

如果认为，调解不构成事实自认，民事调解书仅确认双方的赔偿合意，不对案件事实与法律定性作出终局认定，不能作为 “公司抗辩不成立” 的司法定论，由此，诉讼抗辩不产生案外效力，小红书在诉讼中提出的 “境外主体独立、无控制关联” 属于诉讼抗辩主张，是对法律关系与管辖的程序性异议，并非对VIE架构事实的官方确认，不对诉讼之外的场景产生约束力。那么，关于“VIE 定性前后矛盾、滥用架构规避责任”两大核心指控，结合《HKEX-LD43-3》的规则体系，小红书的律师或可形成一些抗辩逻辑如：

其一、无生效司法判决确认矛盾，诉讼主张不构成披露冲突。举报的核心依据是 “诉讼中否认控制关系与招股书披露矛盾”，但该案最终以调解结案，不存在生效司法判决认定公司的抗辩不成立，也没有生效文书对VIE控制关系作出反向定性。公司在个案诉讼中的法律抗辩，不等同于对VIE架构事实的官方陈述，不构成与招股书披露的事实冲突。

《HKEX-LD43-3》的披露要求针对的是发行人的正式公开信息，而非诉讼程序中的个案抗辩主张；香港证券法下的 “虚假陈述” 也以正式披露文件为准，诉讼答辩不构成法定披露义务范畴的陈述。

只是啊，公司书面答辩状、庭审笔录均已公开，市场与监管均可查实公司确实作出过 “无控制关联” 的完整表述；监管审核遵循实质重于形式，不应该因调解结案就完全忽略两套口径的本质冲突。

其二、若从技术层面做抗辩称，小红书的律师强调诉讼中主张的是“境内OPCO与境外开曼主体无股权隶属关系、境内主体不是期权协议当事方”，是法律形式层面的主体资格抗辩，符合工商登记的客观事实；招股书将披露的是“上市主体通过全套VIE协议实现实质控制、满足合并报表条件”，是经济实质与会计层面的架构说明，符合VIE“形式分离、实质统一” 的设计初衷，二者分属不同维度，不存在逻辑矛盾。

但是，港交所审核穿透至实际控制人层面，境内OPCO的诉讼策略则完全由境外上市主体的管理层主导，本质是同一控制人下的统一安排。形式上的主体分离，无法掩盖“一套团队、两套说辞”的实质，会直接引发监管对董事诚信义务的质疑。

再帮小红书想想，如果要完成“境外授期权是行业惯例，未滥用VIE架构”的逻辑闭环，或还可从两方面回应：

VIE架构设立的唯一目的是解决外资准入限制，符合《HKEX-LD43-3》第 16A条 “严格限缩于外资所有权限制” 的要求，不存在扩大适用范围的情形；期权安排属行业惯例，由境外上市主体授予期权，是全球红筹VIE企业的标准操作。期权对应上市主体的股权权益，天然只能由境外发行主体授予，并非为了规避劳动责任而刻意拆分设计。快手、哔哩哔哩、知乎等已上市互联网企业均采用相同模式，均通过港交所审核。

《HKEX-LD43-3》仅禁止将VIE用于外资准入以外的经营目的，并未限制境外上市主体开展正常的股权激励安排。

但是，若监管查实公司存在“行权窗口期批量辞退员工、刻意利用跨境主体抬高员工维权门槛” 的系统性操作，依然存在利用VIE架构规避法定劳动义务的事实，超出了正常股权激励的范畴，还是会违反第13 (b)条 “尽力遵守相关法规” 的审核标准。

陈述前后不一致，总是会引发诚信质疑的。公司治理与董事诚信属于《上市规则》第8.04条 “上市适宜性” 的核心判断维度，该问题无法通过单纯的风险披露完全消解。

看，这么一思考就大致能得出一个判断，小红书的保荐人与境内外律所或可以在规则框架内抗辩并给出形式上自洽的回复，通过港交所的常规问询，不会因该事项直接被驳回上市申请。但该事项会被标记为高风险点，若纯抗辩不足以完全打消监管疑虑，最终都会配套整改动作。

最不利的风险点就是，若后续有更多员工提起同类诉讼，或监管查实公司存在批量恶意辞退、系统性拒付期权的行为，则会从“个案诉讼策略”升级为“公司治理系统性缺陷”，抗辩空间会大幅收窄，甚至可能触发对上市适宜性的深度核查。

嘿，两边动作的可能性摆在眼前，已经说得够多了。

上市不是一笔静态的账。时间窗口、市场情绪、监管预期，每一项变量都对应着真金白银的估值波动。按照当前中概股的估值节奏，晚上市半年，估值可能随市场周期打去八折；晚上市一年，若遇上行业下行周期，市值腰斩也并不鲜见。几百亿美元估值的盘子，哪怕仅缩水一成也是极大损失。

为了省期权开支，赔上数百亿的市值空间，这笔账怎么算都近乎荒诞。

然而，这真的是很多成长型企业的通病。战略上讲着百亿千亿的格局，执行上却抠着万儿八千的成本；对外讲着长期主义的故事，对内却做着短视到极致的算计。他们总是忘记蚁穴毁堤和匹夫之怒的教训。很多管理者直到炸雷的那一刻才会想起，哦，过去不应该这么做。

图9：截图来自网络，显然这里的“人”，是用户而不是员工

我们总是说 “合规是底线”，可很多企业对 “底线” 二字的理解，一直都有偏差。

对员工信守薪酬承诺，是合规；不在司法程序中作虚假陈述，是合规；不利用架构优势去挤压弱势个体的权益，也是合规。这些事听起来太过朴素，朴素到不像是什么高深的商业道理。可恰恰是这些朴素的准则，构成了一家企业最底层的信用基石。

员工，是离企业最近的观察者。如果天天在公司上班的人都不相信公司的承诺，外面的投资人、合作伙伴、用户，又凭什么相信你讲的故事？

再精巧的资本架构，再高明的商业谋略，最终都要落地在 “人与规矩” 这几个字上。

对人有尊重，对法有敬畏，对规则有底线。这才是一家企业能走得长远的，真正的路径。

是银子总会花光的