剥离历史遗留问题，金正大完成蜕变，长期价值凸显？

出品|中访网

审核|李晓燕

化肥行业周期波动之下，金正大近期接连释放多重重磅消息，一边是上游磷矿项目拿到关键审批、主业经营持续回暖，一边迎来环保大额计提、历史债务恢复执行两道短期财务考验。短期压力与长期成长逻辑交织，市场对这家刚走出五年连续亏损的农资龙头产生分歧。抛开短期报表扰动，从产业布局、经营拐点、政策红利三维度看，公司本轮业绩修复并非短期脉冲，完整产业链布局将持续托底长期发展空间。

短期阵痛，扫清长期发展隐患

6月末公司披露，子公司云南中正需在2027年中完成两座磷石膏库异位清空与矿坑回填修复，项目总投入4.3亿元，基于审慎会计规则全额计提预计负债。扣除后续可落地的1.7亿元各级政府补助，本次事项实际侵蚀利润约2.6亿元，规模超过近三年单年账面盈利水平，引发市场对盈利再度转亏的担忧。

站在行业长期视角，这笔支出实则是企业主动化解历史环保遗留问题的关键一步。近年来全国多地收紧磷石膏固废管控标准，云南当地明确推动磷石膏改性回填矿坑修复模式，属于区域硬性合规要求。本次一次性计提，相当于把多年累积的环保风险集中出清，未来不再存在潜在环保整改资金突袭利润的不确定性。资金层面，项目六成投入由企业自筹，剩余四成依靠政策补助，多地针对磷石膏生态修复出台专项资金、固废利用补贴，后续补助落地可对冲现金流压力。

业内普遍认为，磷石膏无害化回填是行业绿色转型主流路径，完成整改后，云南基地磷化工生产线将彻底消除环保限产、停产风险，生产经营稳定性大幅提升。短期利润承压是阶段性代价，换来的是企业合规经营的长期安全垫。

上游磷矿突破，补齐产业链最核心成本短板

抵消短期财务压力的核心利好，来自贵州马路槽磷矿项目取得安全设施设计审查通过。该200万吨/年地下开采项目落地后，磷矿石将优先供给集团内部磷化工生产线，彻底改变当前原料全部外购的格局，大幅拉高磷矿自给率。

磷矿石是磷肥、复合肥生产的核心原料，近年国内磷矿资源供给收紧，外购矿价持续高位波动，长期挤压化肥企业利润。行业数据显示，拥有自有磷矿的企业，生产成本相较全外购同行可降低一成以上，原料价格波动对冲能力显著更强。金正大贵州磷化工基地目前保持满负荷运转，磷石膏制酸配套产能持续释放，是集团盈利核心板块，自有磷矿投产后，原料采购成本、生产连续性将同步改善，构建起“磷矿—磷酸—肥料—固废循环利用”完整闭环。

当然项目仍存在客观不确定性：地下开采地质结构复杂、整体投资体量较大、建设周期较长，开采产能释放节奏存在变数，但审批关键节点落地，意味着上游资源布局进入实质性建设阶段，长期降本逻辑已经确立。

主业经营拐点显现，盈利结构持续优化

经历2019至2023年连续五年亏损后，金正大2024、2025年连续实现账面扭亏，2026年一季度经营数据进一步验证复苏动能。一季度营收近29.56亿元，同比增长25.90%，归母净利润、扣非净利润同步大幅上涨，其中扣非净利润同比增幅超12倍，主营业务造血能力实现质的突破，这也是区别于此前依靠非经常性损益撑账面盈利的核心变化。

拆分业务板块，2025年企业产品结构调整成效凸显：传统复合肥收入小幅回落，但新型肥料、磷肥、原料化肥等高毛利板块全线增长，增速区间覆盖5.3%至120.5%。传统复合肥属于行业产能过剩赛道，公司主动收缩低效业务，发力缓释肥、磷肥等高附加值品类，产品结构升级打开盈利天花板。尽管两大核心肥料品类毛利率小幅下滑，主要受原料阶段性涨价影响，待自有磷矿投产，成本压力将逐步缓解，毛利率修复空间充足。

此前两年账面盈利高度依赖债务重组、政府补助等非经常性收益，扣非持续亏损；2026年一季度扣非转正，标志主业正式走出亏损泥潭，经营质量实现实质性改善，业绩回暖具备可持续基础。

短期资金压力客观存在，多重渠道对冲流动性风险

不可忽视的是，公司当下仍面临双重资金考验：一是2.98亿元历史借款纠纷仲裁案件恢复执行，需偿还本金、逾期利息及执行费用；二是长期高负债结构，2025年末至2026年一季度资产负债率维持82%左右高位，短期借款与一年内到期负债合计超25亿元，同期货币资金13.33亿元，短期偿债存在缺口。

但企业已具备多重对冲工具：其一，贵州磷化工基地满产满销，春耕旺季产销率接近100%，稳定产生经营性现金流；其二，磷石膏整治项目配套千万级政府补助，持续补充流动资金；其三，上游磷矿项目完善产业链后，长期成本下降将增厚年度利润，逐步优化资产负债结构。执行款项方面，公司可与债权方协商分期履约，避免一次性大额资金流出冲击正常生产经营，相关损益最终以审计结果为准，存在灵活调节空间。

综合来看，4.3亿元环保计提、近3亿元执行款属于短期一次性扰动，并不会改变企业经营向上的核心趋势。一方面，集中处置环保历史包袱，消除长期合规风险；另一方面，上游磷矿项目落地补齐产业链最大短板，叠加主业扣非盈利转正、高附加值产品放量，业绩修复的底层逻辑扎实。

对于投资者而言，短期需要关注磷矿建设进度、债务协商方案、政府补助落地节奏三大变量；长期来看，矿化一体化、磷石膏循环利用双轮驱动，将持续拓宽企业盈利安全边际，本轮业绩回暖并非阶段性反弹，而是产业链完善后的可持续复苏。