专攻跑鞋的必迈IPO冲刺，何时摆脱美津浓依赖症？

界面新闻记者 | 张蕊
界面新闻编辑 | 任雪松

6月27日，北京必迈体育股份有限公司向深交所递交招股说明书，申请在深市主板上市。这家由李宁前CEO张志勇于2012年创立的运动品牌公司，计划发行不超过2795.26万股新股，募集资金约15亿元。

张志勇曾是中国运动品牌行业的关键人物。2001年出任李宁公司CEO时，李宁营收约10亿元，到2010年达到了94.8亿元的历史巅峰；2012年他卸任时，李宁营收约67亿元，彼时李宁陷入库存危机和品牌转型阵痛，张志勇于当年7月退任后仍担任执行董事至2014年10月。

2012年，他创办了必迈体育，选择以专业跑步鞋这个细分赛道切入，聚焦跑步爱好者群体，产品以跑鞋为核心，延伸至运动服饰和配件。这一策略可以解读为张志勇创业时的审慎——不和老东家正面竞争，而是在一个高速增长的细分市场建立自己的阵地。

必迈体育采取的是“双品牌”运营模式：自有品牌必迈专注专业跑步领域；同时拥有日本运动品牌美津浓（Mizuno）在中国大陆的独家授权，负责其品牌运营与渠道销售。美津浓在中国市场有长期品牌认知基础，尤其在跑步和棒球领域有一定号召力。双品牌策略使必迈能够在覆盖不同消费层次的同时，分摊供应链和渠道成本。

然而，招股书披露的数据呈现了与“专业跑步”定位形成张力的另一面。

2023年至2025年，必迈体育研发费用占营业收入的比例分别为0.88%、0.70%、0.69%，呈逐年下降趋势，且连续三年在6家可比公司中垫底。同行可比公司研发费用率均值同期为2.35%、2.26%、2.24%，必迈体育不足其三分之一。公司对此解释称，可比公司均已上市，资金充足且产品种类较多，研发投入分散；而公司品牌和产品更为聚焦，研发投入针对性较高，低于同行符合实际经营情况。

与此同时，销售投入持续处于高位。同期销售费用占营收比例分别为32.5%、32.86%、30.74%，连续三年高于可比公司均值。本次IPO拟募集资金约15.04亿元，最大一笔投向正是品牌建设及营销推广，拟投入约8.02亿元，占募资总额一半以上。对于一家以线上起家的品牌而言，从轻资产走向线上线下融合，还需要投入约4.34亿元建设综合运营服务中心、约2.68亿元建设智能化产业园。

与低研发投入形成反差的，是公司财务数据高速增长。2023年至2025年，必迈体育营业收入分别为10.66亿元、15.03亿元、18.18亿元，归母净利润分别为0.55亿元、1.43亿元、2.35亿元。净利润增速尤为突出——2024年同比增长157.04%，2025年增长64.72%，而同期6家可比公司净利润增速均值分别为1.21%和-19.91%。2025年，必迈体育加权净资产收益率达到53.85%，李宁、特步国际、361度同期分别为10.93%、14.51%、13.46%，均不足其四分之一。

图源：必迈公众号

高速增长背后，授权品牌的权重不容忽视。2023年至2025年，美津浓品牌收入占必迈体育主营业务收入的比例分别为68.73%、62.13%、62.16%，始终超过六成。必迈自有品牌的收入贡献尚不足四成。一旦授权到期无法续约，波及的并非边缘业务，而是公司超过六成的营收来源。

生产端同样处于能力建设的早期。招股书显示，在湖南生产基地2025年10月投产前，公司100%依赖外购成品。界面新闻根据招股书测算，2025年必迈的自产比例仅为2.03%，截至报告期末4条生产线中仅2条投入使用，待全部投产后年产能为250万双。此次募投项目计划新增4条生产线，建成后将拥有8条生产线。从一家轻资产公司转向自建产能，资产结构变重后对盈利能力的潜在影响，是必迈需要面对的另一个变量。

必迈选择跑步作为核心赛道，确实踩准了结构性增长趋势。据中国田径协会数据，2025年全国举办马拉松及路跑赛事近600场，参与人次达到639.87万，跑步已成为中国参与度最高的群众体育项目之一。但这一赛道的竞争同样激烈——特步将跑步作为核心战略，安踏和李宁在产品科技和品牌营销上持续发力。

在IPO审核层面，必迈体育还面对着另一个维度的挑战。2025年末，必迈体育总资产10.53亿元、归母净资产6.29亿元，两项指标在6家可比公司中均排名末位。可比公司总资产均值为必迈的近13倍，净资产均值为其15倍。营收方面，必迈2025年18.18亿元的营收仅高于在创业板上市的嘉曼服饰，6家可比公司营收均值达103.59亿元，是必迈的5倍以上。

监管规则明确，主板突出"大盘蓝筹"特色，重点支持业务模式成熟、经营业绩稳定、规模较大、具有行业代表性的优质企业。净利润的高速增长使必迈体育满足了主板上市的利润门槛，但在资产和营收规模明显低于同行均值的情况下，其是否符合主板的定位要求，仍有待审核检验。

从IPO申请被受理到过会、注册、发行，还有多道审核程序等待它逐一通过。对于张志勇而言，从李宁CEO到创业者的这条路走了十四年。如今IPO的这扇门才刚刚打开一条缝——门后的竞争，比门外要激烈得多。