海光芯正百亿、中际旭创万亿，同做硅光为何差两级？

研究员｜张叶

6月29日，北京海光芯正科技股份有限公司（以下称“海光芯正”）正式登陆港交所，发行价为114港元，开盘上涨75.35%，市值达178.99亿港元。

海光芯正是光电互连方案提供商，专注于高速光模块、有源光缆（AOC）及其他光电互连产品的研发与制造。

绝大多数硅光公司只聚焦于产业链某一环节，或做硅光模块、硅光芯片，依赖外采；或做硅光芯片，不涉足模块制造。

海光芯正是全球少数具备硅光PDK自研（与代工厂联合调参）、硅光子芯片自主设计、封测到光模块制造能力的企业。

相对A股“光模块巨头”，中际旭创、新易盛的硅光路线则是自主设计PIC芯片架构、外购商用PDK，并依托外部晶圆厂流片代工。截至当日收盘，中际旭创市值1.36万亿元人民币，新易盛7765亿元。

第四波科技智库特约专家郭涛表示，两者估值落差的本质是市场地位、产品成熟度的层级差距。A股头部企业提前卡位高端光模块赛道，具备成熟的规模化量产能力，占据全球主流市场份额。

他说，尽管已布局硅光核心技术，但海光芯正相关产品的量产落地、市场推广仍处于成长阶段，尚未形成规模化营收与成本优势，整体的市占率偏低。

北京市社会科学院副研究员王鹏认为，海光芯正和中际旭创、新易盛两大头部厂商的核心差距，集中在规模效应、全球高端客户壁垒、产业链话语权三个维度，“头部厂商已完成全链路成熟布局，海光芯正仍处于用研发换增长的早期冲刺阶段。”

01

三年亏2.27亿元

AI算力需求持续爆发的背景下，高速互连成为制约算力集群规模扩大的关键瓶颈。

海光芯正成立于2011年11月。据介绍，其产品广泛应用于AI数据中心，为高速、高密度、低功耗的数据传输提供核心支撑，其光模块产品涵盖100G、200G、400G及800G传输速率，且所有400G及以上规格的单模光模块均采用硅光子技术。

招股书显示，2023年至2025年，海光芯正营收分别为1.75亿、8.62亿、12.21亿元，三年复合增长率高达164%。

对比A股公司，2025年，中际旭创营收382.4亿，净利108亿（同比+108%）；新易盛营收248.4亿，净利95.3亿（同比+236%）。

海光芯正的营收增长主要归因于光模块业务。2025年，该业务贡献收入9.24亿，占总营收的75.7%，光模块销量从2024年56.2万只增至102.9万只。

不过，2025年其光模块毛利率却只有6.7%，2024年这一数字还是12.4%。简言之，收入贡献最多，毛利却最薄。2025年，AOC业务收入2.48亿、占20.3%，毛利率则是17.4%。

2023年至2025年，其累计亏损约2.27亿元。毛利率方面，2023年为-17.9%，2024年转正到11.8%，2025年回落到9%。

王鹏称，海光芯正的持续亏损、头部认证滞后的困境，是国内硅光新厂商的普遍成长痛点，“2026年硅光赛道的核心卡点是在底层工艺集成。”

郭涛认为，2026年光模块行业的竞争主要聚焦在两大维度，一是1.6T及以上超高速光模块的稳定量产交付能力，二是CPO、NPO等下一代光电集成技术的商业化落地成熟度，这也是决定企业层级的核心壁垒，“长期看，AI算力扩容会持续拉动高端高速光模块需求，中低端市场将加速行业出清，高端赛道则会维持高景气、高毛利格局。”

02

A+H不是科技企业的普适选择

海光芯正曾在2020年开启科创板辅导，后在2025年终止，转道冲刺H股。

此次IPO，海光芯正引入6家基石投资人，分别为佰维存储旗下双赢科技、金山云、易方达等，共认购7.63亿港元。

招股书显示，2022年12月，阿里斥资4000万元参与海光芯正E轮融资，每股成本33.33元；小米在2024年7月、2025年7月合计斥资6000万元参与其E轮、F+轮融资。

上市后，阿里持有海光芯正4.02%股份，小米持股2.3%，北京信息发展基金、北京经开区产业升级基金二期均持股4.79%。

郭涛表示，海光芯正在近年来持续处于亏损状态，经营现金流持续承压，造血能力不足，相较于A股光模块行业龙头，公司营收规模、市场份额均存在显著差距。

他指出，“海光芯在A股上市的核心卡点集中在其财务基本面与市场竞争力两大维度。在行业竞争日趋白热化的背景下，公司基本面薄弱、行业话语权不足，这些问题都会直接制约企业在A股IPO申报的推进节奏。”

目前，中际旭创、新易盛、天孚通信三家企业均已开启赴港上市之路。王鹏告诉第四波，A+H不会成为科技企业的普适选择，仅适合全球化布局的头部硬科技企业。考虑到海光芯正当前体量和盈利状态，短期内难以支撑其在A股科创板的估值逻辑。

郭涛称，对海光芯正而言，回A股具备理论可行性，但存在明确前置条件。“未来唯有实现盈利转正、营收规模扩容、核心竞争力实质性提升，才能具备回A落地的基础条件。”

截至收盘，海光芯正市值147.74亿港元。按此计算，阿里账面价值约5.9亿港元，投资回报率约1178%，投资三年半浮盈11.78倍；小米账面价值约3.4亿港元，投资回报率约390%。

编辑｜邱慧