Token走向零毛利时代 智谱路在何方？

21世纪经济报道记者 石恩泽

5月22日晚间，DeepSeek没有开发布会，没有通稿，只是静悄悄地在官方渠道更新了一则公告。

公告写得极其简短，核心只有一句话：全系API输入降价。尤其是旗舰模型DeepSeek-V4系列，限时叠加1/4优惠，相当于永久降价75%。

若是将DeepSeek-V4 Pro的最新定价与OpenAI和Claude同档位模型做对比，这中间产生的Token（词元）输出价差超100倍。可以说，DeepSeek这一刀下去，砍出全球头部大模型报价历史最低点。

这不是在卷同行，而是在逼所有人回答一个问题：“如果你的模型性价比拼不过DeepSeek，你的市场定位是什么？”一位国内头部云厂商AI产品负责人深夜在朋友圈里发出灵魂拷问。

而这颗石子激起的涟漪里，最耐人寻味的样本之一，是智谱——一个在Token走向零毛利时代的浪潮中，选择逆流而上的公司。

进入6月，全球多家大模型厂商紧跟DeepSeek步伐，开启调价潮。据公开消息，国内的小米MiMo-V2.5系列、字节跳动Seedance 2.0系列、腾讯云接入的MiniMax-M3都宣布降价；国外的OpenAI也于6月11日启动首轮大规模API降价。

对DeepSeek来说，低价是武器。但对绝大多数中国大模型创业公司来说，同样的低价，到底是“黎明前的黑暗”，还是“注定填不满的无底洞”？

以已上市的智谱（2513.HK）为观察样本，“Token走向零毛利时代”这句话正在从预言变为现实。

2025年，智谱全年营收达到7.24亿元，同比增长131.9%；年内净亏损47.18亿元，同比扩大59.5%。这样算下来，智谱2025年每赚1元收入，就要亏去6.5元。

其中，智谱2025年研发开支高达31.8亿元，约为其当年收入的4.4倍。这意味着智谱每赚1元，就要投入4.4元在研发上。这样的商业模式，可谓是越努力，越亏损。

而这还不是智谱“烧钱”的全部。据智谱2025年报，智谱单是经营本身就“吃掉”约22.46亿元现金，外加投资所用掉的现金3.76亿元，全年共流出26.22亿元现金。而其账面现金之所以没崩，是因为后续有融资活动补了进来。

2026年1月，智谱成功登陆港股市场，融得45.16亿元，而这里面有26.14亿元作为融资净流入进入报表。

把流入和流出一算可以发现，智谱2025年经营活动本身并未产生现金积累。可以说，当下的智谱根本不是一个正常盈利公司，而是一个靠融资输血的研发型公司。

这也是为什么智谱在2026年6月公告，拟冲刺科创板A股上市，计划募资150亿元。这本质上还是在拉长“资本续命”的跑道。

当全球大模型厂商掀起Token降价潮，若是智谱也被裹挟着降价，那么其现金流状况危如累卵。

为此，近2年，智谱做了两件看似矛盾的事——先降价，再提价。

2025年4月，智谱BigModel开放平台进行了一次大规模调价：GLM-4-Plus降价90%，从50元/百万tokens降至5元/百万tokens；GLM-4-FlashX定价10元/亿tokens；GLM-Z1-Air定价50元/亿tokens。

彼时，字节豆包报价压到0.0008元/千tokens，大家都在比谁更便宜，智谱也不例外。

2026年成了分水岭。智谱是国产头部厂商中第一个实质性提价的，而且涨了好几轮。

2026年2月，伴随GLM-5发布，智谱对GLM Coding Plan进行了结构性调价，涨幅30%起，并取消了首购优惠。

2026年3月，智谱发布GLM-5-Turbo，API价格再上调20%，相对上代GLM-4.7累计涨幅约83%。

2026年4月，智谱发布GLM-5.1，API价格再提10%；4月中旬，智谱GLM Coding Plan海外版全线涨价80%至150%，Lite、Pro、Max版本的套餐价格从原先的每月10美元、30美元、80美元，分别涨至18美元、72美元、160美元，这个价格已经几乎等同于ChatGPT、Gemini、Claude等国外模型的订阅费。

对于涨价策略，智谱CEO张鹏在业绩会上用一组数据打消市场疑虑：2026年一季度智谱API涨价83%后，调用量不降反升，市场依然供不应求，调用量增长400%。

张鹏表示，这印证了高质量Token是当下的稀缺资源。他还称，当模型足够强，API本身就是最好的商业模式，定价权是由技术实力以及长期趋势所带来的领先地位决定的。

不同于智谱硬气提价，同样港股上市的MiniMax（0100.HK）选择了降价，在旗舰模型MiniMax-M3上线一周后，宣布永久降价50%。

针对两家的不同策略，摩根大通6月12日发布了研究报告，并对中国两家上市AI模型公司作出截然相反的评级判断——维持智谱“增持”，将MiniMax下调至“中性”。

摩根大通在报告中指出，在AI使用需求仍超过推理供给的阶段，没有任何开发者会在需求过剩时主动降价。如果一家模型公司在新模型上线后迅速从溢价回撤，实际上就是在用定价行为承认——市场不接受这个溢价。

值得注意的是，MiniMax降价后已与DeepSeek系列处于同一价格区间，意味着其在定价上选择与“由DeepSeek设定价格的那一层”竞争。这将直接导致MiniMax丧失该价格区间的定价权。

反倒是智谱通过GLM-5和5.1持续刷新国内SOTA（最优模型），并在提价后使用量继续增长。摩根大通认为，这意味着下游工作流对GLM系列的依赖度足以支撑涨价。而市场以实际行动拒绝了MiniMax-M3的溢价预期。

参照云厂商的发展路径，通用推理Token正在走IaaS化的老路：可标准化的部分必然商品化，利润率趋近零，而真正的钱在上面的PaaS和SaaS层。这就是所谓的“K型分化”。

放到大模型行业里，通用推理Token加速商品化，沿着IaaS的老路滑向零毛利；活路只能往上走，要么做垂直场景Agent拿中等毛利，要么啃企业私有化部署的合规与替换成本，靠壁垒扛溢价。

而DeepSeek这次出手，恰恰是把这条K型曲线上的分岔口彻底焊死了。它用极致低价将所有试图停留在“通用Token批发商”位置的玩家，一把推进了零毛利的深渊。

回到DeepSeek那一刀砍下去的夜晚。它不只是砍出了历史最低价，更是把整个行业劈成了泾渭分明的两条路：一条是“Token批发商”的康庄大道，规模越大，离零毛利越近；另一条是企业级AI服务商的窄门，门槛越高，活得越久。

智谱选择了后者。它用2025年全年7.24亿元营收、47.18亿元亏损、22.46亿元经营现金流净流出的代价，换来了一组比财务报表更重要的数字：API涨价83%后调用量反增400%，GLM-5系列在多个基准上刷新中国SOTA，摩根大通给出“增持”评级。

这些数字告诉市场一件事：当你的模型足够强，客户愿意为你支付溢价，哪怕外面到处都是“地板价”。

但这条路并不好走。智谱2025年每赚1块钱就要亏6.5元的结构性缺口，不会因为一两轮涨价就自动弥合。它需要在现金烧完之前，完成三重跨越：收入从7亿级跨向数十亿级，让固定成本被大规模摊薄；自研推理效率逼近DeepSeek的水平，把第三方算力依赖降下来；本地化部署从项目制转向订阅制，让现金流从脉冲式变成持续式。

这三件事，任何一件都不容易。但比起在零毛利的Token红海里和DeepSeek拼刺刀，这至少是一条有出口的路。

Token走向零毛利时代，智谱路在何方？

答案或许就在张鹏那句表态里：“当模型足够强，API本身就是最好的商业模式。”但这句话有一个前提，那就是你不仅要真的足够强，还要市场也这么认为。