辽宁
美债，这个被全球投资者奉为“无风险资产”的终极避风港，眼下正遭遇百年一遇的毁灭性熊市。三十年期国债收益率已经悍然突破5%的“生死线”——这不仅仅是数字的跨越，更是一个信号：市场对美国政府长期偿债能力的信任，正在以肉眼可见的速度瓦解。
收益率上涨，意味着债券价格暴跌。过去五年多来——准确地说是69个月——美债几乎每个月都在流血。这不是一次短暂的技术性回调，而是一场旷日持久的系统性抛售。放眼整个美债历史，从未有过如此漫长的熊市。即便是上世纪70年代的大通胀、1987年的股灾、2000年互联网泡沫破裂，乃至2008年全球金融危机，都没有让美债承受如此持久且深重的打击。而今天，这场熊市的幅度和持续时间，已经超过了2008年。这不是危言耸听，而是客观数据呈现的事实。
更可怕的是，通胀预期依然坚挺。尽管美联储已经将利率抬升至二十多年来的最高位，但通胀的顽固程度超出了几乎所有经济学家的预测。能源价格因地缘冲突反复冲高，劳动力市场始终紧俏，房租和服务价格居高不下。市场正在形成一种危险的一致预期：未来相当长时间内，通胀恐怕很难回到2%的目标区间。而只要通胀预期居高不下，美联储就不敢轻易降息，甚至不排除进一步加息的可能性。
这就构成了美国国债最无解的死结。一方面，美国政府债务已经超过34万亿美元，每年仅利息支出就接近1万亿美元，比军费开支还要高。利息负担越重，财政赤字就越难收窄，而为了弥补赤字，财政部又不得不发行更多新债——供给大量增加，收益率面临进一步上行的压力。另一方面，原先最坚定的美债买家正在撤退：美联储在量化紧缩中减持持仓，海外央行（尤其是中国和日本）也在结构性减少美债配置，商业银行因账面浮亏而无力接盘。买盘减少、供给增加、收益率上行、利息负担加重，这个螺旋几乎找不到出口。
然而，最诡异的现象并不在债市，而在股市。与美债市场的哀鸿遍野形成鲜明对比的是，美国股市依然呈现出令人眩晕的狂热。标普500指数在AI概念的驱动下屡创新高，纳斯达克的市盈率重新回到历史高位，散户情绪指标显示乐观程度接近2021年泡沫顶峰的级别。整个市场似乎对即将到来的崩盘没有任何计价。很少有人问这样一个问题：如果无风险资产——美债——都在崩盘，那么风险资产凭什么能独善其身？
从逻辑上讲，这是不可能持续的。美债收益率是全球资产定价的锚。当30年期国债收益率突破5%，意味着任何预期收益率低于5%的风险资产，理论上都应该被抛售。当前很多股票的分红收益率只有1%到2%，盈利增长预期也未必能覆盖5%的无风险利率。只有当投资者被贪婪蒙蔽双眼，才会无视这一最基础的价值标尺。
历史不会简单重复，但往往惊人地押韵。2000年互联网泡沫破裂前，债市早已发出警告；2008年金融危机爆发前，商业票据市场和住房抵押贷款市场也早已崩溃。这一次，美债市场已经亮出了红灯，而且红灯亮了69个月之久。股市却还在狂欢。这种巨大的背离，不可能靠“这次不一样”来解释。它只会意味着：当最后的计价终于开始时，那个速度会快得让人来不及反应。太惨了——这三个字，也许今天说的是美债，但明天，可能就是整个全球资本市场。
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