清陶能源越卖越亏、连续资不抵债，IPO能否成为解药？

雷达财经出品 文|李亦辉 编|深海

头顶“2025年全球固液混合及全固态电池市场出货量排名第一”的光环，清陶（昆山）能源发展集团股份有限公司（下称“清陶能源”）冲刺港股IPO。

港交所官网显示，近期，清陶能源正式递交上市申请，拟在香港主板上市。此前，该公司于2021年11月启动A股上市辅导备案，后主动终止。

招股书显示，清陶能源专注于研发、制造及销售应用于电动汽车及储能系统场景的固液混合电池及全固态电池。其中就动力电池而言，公司的固态电池产品已搭载于智己、名爵(MG)等车型，交付超过1.68万套。储能电池方面，公司是全球最大固液混合电池储能电站的唯一电池供应商。

作为行业的先行者，清陶能源是少数具备固态电池产业化所需的技术、工艺技巧及设备的企业。根据弗若斯特沙利文的资料，2025年按出货量计，清陶能源在全球固液混合及全固态电池市场中排名第一，市场份额约为33.6%，在中国的市场份额约为44.8%。

然而在固态电池光环之下，清陶能源也认为公司的很多生产线处于商业化前期及产能爬坡阶段，交付量有限。反映在经营现状上，公司毛利率常年为负，三年累计净亏损超31亿元，以及近半产能处于闲置，连续三年资不抵债。

极为紧绷的财务表现，使其港股上市之路充满不确定性。

深度绑定上汽集团

天眼查显示，清陶能源前身清陶（昆山）能源发展有限公司成立于2016年6月份。

根据招股书，清陶能源的历史可追溯到2014年，当时公司的创始团队（包括冯玉川、李峥、南策文及杨帆）成立江苏清陶，专注于锂电池材料研究。在江苏清陶的研发取得进展及成果的基础之上，公司随后成立，聚焦于固态电池产业化及商业化。

2018年，清陶能源便建成全球最早一批固液混合电池商业化生产线之一。2020年，公司完成首条车规级固液混合电芯生产线的建设，次年与上汽共同完成超高能量密度固态电池的实车验证，续航达1083公里。

2023年，清陶能源和上汽集团签署增资扩股协议和战略合作框架协议，进一步深化双方长期合作关系。

除了和上汽集团“牵手”，清陶能源还在一系列股权融资中引入了其他投资人。招股书显示，从2016年的A轮融资，到2026年2月份完成的H轮融资，清陶能源总共完成8轮融资，其中G轮融资金额高达33.2亿元，H轮融资金额为19亿元。

股权结构方面，据其招股书披露，冯玉川、李峥、南策文、杨帆四人签署一致行动协议，连同员工持股平台昆山何施、昆山清创，合计持股37%，构成控股股东。

与此同时，上汽集团、北汽集团及广汽集团三大整车厂均为其战略股东，其中上汽集团持有约14.24%股份。

在业务层面，清陶能源也与上汽集团深度绑定。比如清陶能源的动力电池已经安装于多款车型，包括MG4，这是上汽集团的重要车型之一。在商用车领域，公司与福田卡文联合开发的电池于2025年实现量产，并被采用于福田的图雅诺和时代汽车，上汽集团的跃进，以及依维柯等多款车型品牌。

此外，清陶能源还与上汽集团成立了合资公司清陶动力。后者自2025年底开始将重心从研发转向于销售电池相关产品及配件，而上汽正是其中最大客户之一。此后，清陶动力通过自主生产及向清陶能源采购的方式，成为清陶能源向上汽集团销售固液混合动力电池供其特定车型安装的销售窗口与项目管理和研发协调平台。

数据显示，2025年，清陶能源向上汽集团供应动力电池电芯及小型电池系统交易金额为5430万元。预计2026-2028年向上汽集团销售产品的建议年度上限分别约为10亿元、50亿元及95亿元，对应订单量分别约6万套、50万套及78万套。

营收高增却越卖越亏

招股书显示，清陶能源收入主要来自动力电池、储能电池及自动化装备，2023-2025年，营业收入分别为2.48亿元、4.05亿元、9.43亿元，2025年同比增速高达133%。

清陶能源客户集中度较高，在2023-2025年前五大客户收入占比分别为43.6%、37.9%、74.9%，其中最大客户收入占比分别为30.4%、15.1%、41.8%。公司表示，对这些主要客户的依赖，使公司承受来自这些客户的集中度风险及对手方风险。

从收入构成看，报告期内公司动力电池及储能电池在总收入中的占比提高，而自动化装备的占比降低。其中，动力电池的收入三年间从634万元增加至2.37亿元、储能电池的收入从9231.3万元增加至5.92亿元。

然而，在上述三大业务中，仅自动化装备录得正向毛利率，在2023-2025年的毛利率分别为28.1%、20.7%及26.8%。相比之下，动力电池、储能电池的毛利率均为负，其中动力电池业务毛利率从2023年的-38.1%大幅下滑至2025年的-111.6%，意味着公司越卖越亏。

清陶能源表示，动力电池的毛利率状况反映公司动力电池业务处于商业化及产能爬坡的初期阶段。此外，作为市场新进者，公司采取竞争性定价策略，以在两间头部汽车OEM处确立公司的市场地位。

而储能电池业务毛利率三年间由-108.5%收窄至-6%，快接近盈亏平衡点。整体上，过去三年，清陶能源的毛利率分别为-23.8%、-23.8%、-26.5%，有亏损扩大之势。

相对应的，2023-2025清陶能源净亏损分别为8.53亿元、9.99亿元、13.02亿元，三年累计净亏损达31.55亿元，且亏损规模呈逐年增加之势。

分析来看，高研发投入是公司出现亏损的主要原因之一。2023-2025年清陶能源研发开支分别达1.42亿元、2.96亿元、3.77亿元，占当期营收比例分别为57.2%、72.9%、40.0%。

产能狂飙与资金压力

“尽管我们具备先进的技术能力，但我们尚未实现规模经济。”按照清陶能源的说法，早期高额的生产成本与竞争性定价对利润率的影响，共同导致公司在报告期内录得亏损。

实际上，公司目前有大量的产能处于闲置状态。根据招股书披露，公司的总产能从2023年的0.57GWh提升至2025年的2.50GWh，而同期产量则从0.24GWh增至1.33GWh。

2023-2025年，清陶能源的产能利用率分别为43%、26%及53%。公司解释称，2023年及2024年的产能利用率相对低主要是因为工艺与材料优化、设备调试与生产线验证及中试期间产出减少。此外，生产线频繁切换，以支持电池商业化和关键客户的认证（包括工程化验证、测试及生产前调试）。

清陶能源表示，随著生产流程趋于稳定，加上产能爬坡已完成，利用率于2025年大幅提升，反映公司已从专注于开发的试制阶段，转向稳定的商业化生产。

然而，目前产能利用率较低的情况下，公司还有大规模的产能扩张计划。截至最后实际可行日期，公司在国内运营五个生产基地，形成6.8GWh固液混合及全固态电池的年产能规模，且目前正在建造18.5GWh固液混合及全固态动力电池生产基地。

此次IPO募集资金净额，公司将主要用于建设生产线和配套基础设施，以及安装机电；购置及安装自动化物流及仓储设备；部署制造信息系统，及试产和初期产能爬坡。

待公司计划的生产基地扩建完成后，到2030年，清陶能源的总体产能预计将达到98.2GWh。这些生产基地预期将在2026年下半年开始扩大产能，建设、设备安装、调试及产能爬坡预计将于2026年至2028年间分阶段完成并投入运营。

但高额研发投入叠加激进扩产，已让公司资金不堪重负。2023-2025年，清陶能源资本开支分别为5.8亿、8.3亿和8.3亿，具体项目为购置及预付物业、厂房及设备、无形资产与使用权资产的支出。

而在2023-2025年，公司的经营活动所用现金净额分别为-5.4亿、-4.7亿和-5.3亿，经营活动现金流持续大额净流出。

截至2025年末，清陶能源总负债达109.7亿元，资产负债率高达165.43%，自2023年至2025年连续三年处于资不抵债状态。现金及现金等价物仅为12.4亿元，较2023年的31.5亿元大幅减少。

有分析指出，整体来看，清陶能源虽有行业龙头地位加持，但短期盈利与流动性压力显著，IPO成功与否或将直接决定其扩张与技术迭代的资金命脉，后续需重点关注募资落地进展与客户多元化成效。