小市值超额为何哑火？| 私募业绩观察

来源：金斧子资本

本周（5.11-5.15）震荡分化，重要股指涨跌互现，成长风格相对占优。上半周中美会晤推动市场情绪，资金氛围较强。但下半周随着会晤落地预期兑现，资金获利了结行为较多，市场进而调整。海外方面沃什就任美联储主席以及4月美CPI数据涨幅超预期，压制市场降息预期，进而压制各类风险资产预期。整体来看，美伊谈判僵局与加息预期催化或对短期流动性略有冲击，但冲击有限。结合特朗普中期选举需求，冲突解决必要性并不弱，关注沃什上任后政策方向与落地进度以及美伊局势进展。

本周私募策略全线震荡，仅量化对冲策略小幅收涨。

数据来源：wind、金斧子官网、金斧子投研中心

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股票策略

本周主观策略涨跌互现，正收益占比下降至45%。由于后半周行情略显震荡，本周管理人分化极致程度相较上周略弱。从行业涨跌可以看出，市场赚钱效应目前仍高度集中在成长科技板块中，5月13日创业板指更是创下历史新高。当前，A股自由流通市值换手率显示投资者情绪已出现阶段性过热特征，短期内或有震荡。

长期来看，中美会晤后中俄也即将会晤，更多政策利好或将持续发力，整体市场运作条件较强。只是阶段性过热后市场难免面临资金获利了结考虑，中长期向上趋势不改。建议投资者在挑选产品时，一方面通过红利或固收+等稳健性较强的资产应对波动风险，一方面通过低位入局成长类股多产品等捕捉市场上涨机会，但避免追高以免面临更大振幅。

数据来源：wind、金斧子投研中心

量化股票策略：

本周宽基指数除创业板指外普遍下行，大盘相对抗跌。超额表现上，500指增由于指数本身下跌幅度较大，获取正超额的门槛相对较低，且行业本身覆盖的行业相比300指数具有更多通信电子类，相比小微盘又有更多大中市值含量，因此超额表现最强，这一点在此前的文章中也有所提及。而300指增则因指数本身相对抗跌，因此超额创造难度更高。

根据历史表现来看，业绩结束后5月往往进入股价与业绩相关性阶段弱化阶段，小市值往往占优，但近两周小市值指增的超额均为负值。背后原因是市场板块的极致分化，据券商数据，本周大盘股、中盘股、小盘股的成交占比依次为51.62%、31.36%、17.02%，可见资金并未向中小市值板块全面扩散，而是大部分集中抱团在科技龙头股领域。事实上5月11日当日由于科技领涨，一些小市值领域也表现活跃出现涨停，呈现小盘优于大盘特征。但全周来看，由于后半周震荡，小市值依旧承压，资金转向逆转了前期积累涨幅。

数据来源：wind，金斧子官网，金斧子投研中心

量化对冲策略

本周跟踪的量化对冲策略涨跌对半，产品平均收益为0.25%：

1）阿尔法端相对利好，就跟踪的指增产品来看，中证500、中证1000指增产品的平均超额均为正，沪深300指增超额为负。

数据来源：wind，金斧子投研中心

2）对冲端，本周沪深300、中证500、中证1000当月连续基差由负转正，中证500、中证1000的对冲成本环比有提小幅提升，仍在相对低位，考虑到短期或因前期涨幅过快、沃什上任、美伊冲突等因素调整风险，可以适当布局对冲策略。

数据来源：wind，金斧子投研中心

债券策略

本周债市小幅修复，中证全债涨幅0.16%。一季度货币政策执行报告在政策工具上删除“降准降序”表述，目前资金面相对宽松，4月PPI延续较强上涨趋势，降准降息空间有限。此外央行提及将继续加强债券市场管理，债市或将仍处于“上有顶下有底”状态。4月新增社融同比少增，供强需弱趋势延续，资金流动性骤然收紧可能性较低。当前股债跷跷板效应逐渐减弱，结构性行情明显的股市对债市冲击有限，债市交易重点更关注资产荒叙事与资金宽松状态。

数据来源：华创证券，金斧子投研中心

量化CTA策略

5月11-5月15日，南华商品指数-0.2%（周度趋势延续），细分指数中，农产品（-1.53%）趋势延续；黑色指数（-1.02%）、有色金属（-1.15%）、能化（1.5%）、贵金属（-3.09%）趋势反转。从趋势上看，能化指数向上，其他指数有向下趋势。

数据来源：wind，金斧子投研中心

跟踪的量化CTA普遍对半平均收益为-0.12%：

1）交易量，wind商品指数日均成交额为2.58万亿元（环比18.06%），日均持仓额3688亿元（环比0.96%）,市场情绪较为活跃；

2）波动率角度，5交易日滚动波动率角度，本周南华商品轻微降波，贵金属、能化、有色金属波动率在15%之上，农产品波动有所提升，在仍在10%以内。

数据来源：wind，金斧子投研中心

3）因子方面，本周期货风格因子正负收益对半，截面动量（4.86%）、波动因子（2.66%）、长期序列动量（2.62%）表现居前；均价突破因子（-3.14%）、短期时间序列（-2.72%）、短期基差动量因子（-2.61%）比较较为拖累。

数据来源：火富牛，金斧子投研中心

宏观对冲策略

宏观对冲策略主要是管理人根据不同的经济周期阶段，合理灵活的配置股票、债券、商品等不同资产，通过分散来降低组合的相关性，本周股票与商品资产波动，债券相对修复，宏观策略整体表现一般。

原油方面，周内油价震荡上行。美伊依旧坚持，霍尔木兹又有船只遇袭被扣，当前海峡影响的供给损失约为900万桶/日，原油供给担忧加强。需求方面美国4月CPI超预期上行，加息预期增强，国内经济不稳定或加速特朗普解决美伊问题后应对中期选举的行为。短期来看原油市场处在多空僵持状态，美伊下一步表态是关键。贵金属方面，本周金价先涨后跌。通胀数据超预期上行叠加沃什上任后的缩表政策主导压制今年降息预期，流动性收紧预期推动金价下行。目前市场预计今年加息25个基点概率已上涨至50%，短期内地缘冲突局势与资金行为将决定贵金属振幅。但中长期来看去美元化趋势下贵金属配置价值仍较高。

数据来源：wind，金斧子投研中心

管理人周观

华安合鑫：

市场持续聚焦AI硬件主线，软件应用端公司在持续高资本开支投入下，市场质疑商业变现模式，压制整体估值，从长逻辑看，AI技术浪潮会带动上游产业链和下游应用端的繁荣发展，后续关注应用生态的演变和变现。目前看传统席位型和流程型SaaS一定是持续承压的，其本身的可替代性较强，但部分产品端嵌入AI并已经有商业化成果（AI收入加速且利润率相对稳定）的市场表现就会分化。后续企业AI应用从试点走向规模化落地，能否获得按token付费的企业增量支出就会成为后续AI应用行情的关键。该市场演绎同样存在于中美市场，后持续关注头部公司的大模型研发进度和AI收入变现，关注其经营周期的变化。

合晟资产：

短期继续以高评级、短久期信用债的票息策略为主，以获取确定性收益。利率债方面建议暂时观望，等待月中缴税对资金面的扰动及后续政策信号明朗。城投债可精选东部沿海及强省会等财政实力较强区域，严格控制久期。中期来看，若经济增长数据持续低于预期，货币政策存在进一步宽松的可能，利率债的配置价值将逐步凸显。届时可考虑逐步拉长组合久期，关注5-7年期国债期货的多头机会。信用债方面，可适度挖掘受益于经济转型的中等级别产业债的利差收窄机会。

银叶投资：

4月的新增信贷同比负增长100亿，这反馈当前的实际经济融资需求仍然疲弱，市场的库存周期和地产信贷周期总体仍然维持了疲弱的格局，资金宽松实际是信用需求偏弱的被动情景，叠加了存款到期之后资金涌入理财市场，资产欠配的格局仍然会持续。

纽达投资：

美联储2026年降息预期大幅降温，特朗普访华有效降低“中美脱钩”尾部风险，为A股科技成长风格提供了外部环境支撑；但当期科技板块交易拥挤度已经不低，短期或需要震荡消化以夯实上行基础。

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