【申万固收|转债周报】谨慎预期下转债表现明显弱于正股

来源：申万宏源固收研究

黄伟平 王明路 徐亚

摘要

• 1. 周观点及展望

• 受特朗普访华影响，国内权益市场波动较大，半导体板块领涨、贵金属板块承压，转债本周表现明显偏弱、估值大幅下行，百元溢价率压缩3%，最新百元溢价率仅略高于250日均值+1倍标准差水平，估值中枢较前期高点明显回落。转债相较正股呈现“跟跌不跟涨”特征，主因是上周正股波动水平较高，且板块间分化加剧，因此高波品种平价水平兑现、转债估值多反向压缩，而部分正股承压的转债则同样压缩估值，加之强赎扰动边际增大，估值大幅压缩下转债表现明显弱于正股。短期来看，权益市场上涨预期兑现后不确定性有所增强，后续需关注中美双方会晤成果的发布，转债市场风险偏好或受扰动，可积极挖掘估值已呈现一定性价比的个券机会。

• 2. 转债估值

• 受特朗普访华影响，国内权益市场波动较大，半导体板块领涨、贵金属板块承压，转债本周表现明显偏弱、估值大幅下行。去除异常点情况下，本周百元溢价率环比下行3.0个百分点至37.4%，处于2017年以来97.8百分位，最新百元溢价率仅略高于250日均值+1倍标准差水平，估值中枢明显下移。

• 本周转债估值下滑幅度较大，估值压缩具有普遍性，期限分布上差异更为明显，4年以上长久期转债估值压缩幅度较大，也是导致转债表现明显差于正股的核心原因。平价分布上转债估值变动相对一致，仅130-140元强赎区间估值压缩幅度较大，其他平价区间估值压缩幅度整体相近。

• 个券角度看，上周估值大幅压缩的个券整体偏多，具体可分为三类：一是弱资质转债继续压估值，比如龙大、三房、宏图等，正股及转债均明显承压；二是科技板块强势、高波品种平价水平兑现，部分个券尤其是长久转债反向消化估值，比如联瑞、精测、颀中等；三是受强赎预期扰动的转债，比如宙邦、兴瑞、长海等。整体来看，上周正股波动水平较高，且板块间分化加剧，因此高波品种平价水平兑现、估值多反向压缩，而部分正股承压的转债则同样压缩估值，加之强赎扰动边际增大，估值大幅压缩下转债表现明显弱于正股。

• 分平价区间看，140元以上平价区间、1年以内期限区间转债估值基本回落至3月底阶段性低点水平，其他平价和期限区间估值多数介于今年以来阶段性高点和低点之间。

• 3. 一级发行

• 截止最新，5月暂无转债新发，5月至今转债预案和审批节奏较4月边际有所放缓。待发转债规模和个数分别为1637亿元、104只。待发转债中处于董事会预案/股东大会通过、交易所受理、发审委通过、同意注册流程的转债规模分别为576、743、171、146亿元。

• 风险提示：权益市场波动风险，转债信用风险等。

正文

1．周观点及展望

受特朗普访华影响，国内权益市场波动较大，半导体板块领涨、贵金属板块承压，转债本周表现明显偏弱、估值大幅下行，百元溢价率压缩3%，最新百元溢价率仅略高于250日均值+1倍标准差水平，估值中枢较前期高点明显回落。转债相较正股呈现“跟跌不跟涨”特征，主因是上周正股波动水平较高，且板块间分化加剧，因此高波品种平价水平兑现、转债估值多反向压缩，而部分正股承压的转债则同样压缩估值，加之强赎扰动边际增大，估值大幅压缩下转债表现明显弱于正股。短期来看，权益市场上涨预期兑现后不确定性有所增强，后续需关注中美双方会晤成果的发布，转债市场风险偏好或受扰动，可积极挖掘估值已呈现一定性价比的个券机会。

2. 转债估值

受特朗普访华影响，国内权益市场波动较大，半导体板块领涨、贵金属板块承压，转债本周表现明显偏弱、估值大幅下行。去除异常点情况下，本周百元溢价率环比下行3.0个百分点至37.4%，处于2017年以来97.8百分位，最新百元溢价率仅略高于250日均值+1倍标准差水平，估值中枢明显下移。

本周转债估值下滑幅度较大，估值压缩具有普遍性，期限分布上差异更为明显，4年以上长久期转债估值压缩幅度较大，也是导致转债表现明显差于正股的核心原因。平价分布上转债估值变动相对一致，仅130-140元强赎区间估值压缩幅度较大，其他平价区间估值压缩幅度整体相近。

个券角度看，上周估值大幅压缩的个券整体偏多，具体可分为三类：一是弱资质转债继续压估值，比如龙大、三房、宏图等，正股及转债均明显承压；二是科技板块强势、高波品种平价水平兑现，部分个券尤其是长久转债反向消化估值，比如联瑞、精测、颀中等；三是受强赎预期扰动的转债，比如宙邦、兴瑞、长海等。整体来看，上周正股波动水平较高，且板块间分化加剧，因此高波品种平价水平兑现、估值多反向压缩，而部分正股承压的转债则同样压缩估值，加之强赎扰动边际增大，估值大幅压缩下转债表现明显弱于正股。

分平价和期限区间看，140元以上平价区间、1年以内期限区间转债估值基本回落至3月底阶段性低点水平，其他平价和期限区间估值多数介于今年以来阶段性高点和低点之间。

3．一级发行

截止最新，5月暂无转债新发，5月至今转债预案和审批节奏较4月边际有所放缓。待发转债规模和个数分别为1637亿元、104只。待发转债中处于董事会预案/股东大会通过、交易所受理、发审委通过、同意注册流程的转债规模分别为576、743、171、146亿元。

4．附录

风险提示：（1）内外部因素交织，国内风险偏好表现仍面临较大不确定性，如果正股发生明显下跌，可能会对转债也有一定拖累。（2）目前转债发行人业绩普遍表现不佳，需持续关注其信用风险的边际变化。