恒生科技的希望

大家好，我是量子熊猫。

恒生科技指数今天涨了 3.06%，虽然比不过今天爆涨5.58% 的日经 225 指数和昨天暴涨 6.45% 韩国 KOSPI指数，但也总算是在全球大牛市中有个稍微像样点的反弹。

港股目前受到的 主要 压制不是自身科技含量或是业绩不行，更多还是因为被隔壁两个更优秀且连续突破历史新高的亚洲双雄把资金给虹吸走了，现在能跟着熬出一波反弹，至少说明已经有资金又重新开始关注滞涨的丐丐了...

高盛发了份标题为《 Navigating China Internet/AI Models 》的研报，分析了 中国互联网/人工智能模型领域的五大关键投资议题，几点核心总结如下：

1，根据模型基准能力的测试数据显示，中国 AI 模型与 GPT/Opus/Gemini几个领先模型的差距正在进一步缩小，同时由于受到算力资源的紧缺英雄，目前正在走一条 专注于训练/推理效率、数据质量和架构优化的独特路线，目前看从性能提升和成本优势都是有效的。

2，中国 AI模型的竞争优势和护城河在于其细分领域中如 编码能力、多模态能力和任务完成率的优化应用，重点点名新发布的 DS v4，Hy3.0，MiMo2.5 和 HappHorse 等几个独立 AI 厂商和互联网大厂的模型，同时认为独立 AI 厂商优势在于组织架构和敏捷优势，大厂优势则在于其现金流的钞能力布局基建和招募人才。

3，当前Token 调用量的快速增长是具备长期可持续性的，而这也将进一步推动 AI 厂商的业绩和现金流改善，目前中国云服务厂商Capex（资本开支）约 60% 远低于美国 90%，预计随着需求端的爆发未来还有很大潜力。

4，国产芯片将在 2026到2028 年加速应用，但由于短期依然需求，因此 中国 AI 模型发展依然强依赖于 云计算大厂的规模化基建和资本开支扩张。

5， 操作系统级Agent将冲击传统应用流量入口，腾讯和阿里的机会在于拥有完整生态布局，有希望通过强化应用内Agent 巩固护城河，而独立 AI 厂商则可能通过与硬件厂商合作突破封锁。

数据挺多的，就不都贴上来了，原始研报放在文末点击“阅读原文”就可以获取。

另外最近还在看一份摩根士丹利对豆包将推出付费模型的研报，跟很多嘲笑字节飘了的观点不同，大摩的核心观点是豆包作为中国用户规模最大的 AI 应用，推出付费模型代表了AI 对于中国用户的教育阶段已经基本完成，后面将转向类似美国模型厂商订阅制的可持续发展路线。

参考2025 年美国 AI 应用的付费率是 5%，按照大摩对中国市场早期订阅的测算，取中位数数据付费率 1.0%～1.5%，月活用户 4.35 亿，预计能给字节带来 4.26 亿至 6.84 亿美元的收入。

当然这还只是 AI 聊天机器人一个细分领域，后面像编程、视频生成等等细分领域还能继续带来可观的收入，熊猫自己是从年初就已经从白嫖转化为持续多个订阅的深度用户了，也正是自己愿意自掏腰包付费使用才会更坚定看好 AI。

另外再多说个数据， 全球最大AI模型API聚合平台OpenRouter公布最新周度数据（4月27日至5月3日）：

全球调用总量 23.9 万亿 Token，其中中国模型占比 33%，环比增长 81.7%，大幅超过美国模型13.6% 的占比。

其中腾讯混元 Hy3 preview 3.03万亿Token首次登顶全球第一，环比增长799%，第二名是 Kimi K2.6，环比增长 15%，新发布的DeepSeek-V4-Flash发布后首次上榜，排名第九，环比增长344%。

Hy3 登顶的主要应用场景在工具调用和代码生成两个细分领域，不过需要强调的一点是，Hy3 除了应用能力变强外，登顶的很大原因也是因为其是新发布的免费版本。

1，AMD 公布2026 年财年一季度财报，其中营收 102.5亿美元，同比增长38%，远超市场预期的98.9亿美元，非GAAP每股收益为1.37美元，远超市场预期的1.28美元。

结构上，数据中心营收同行比增长 57%，首次超过 PC 业务成为公司第一大收入来源，同时AMD 也上调了二季度业绩指引，预计营收 112 亿美元，同比增长 46%，并 将服务器CPU市场年复合增长率上调至超35%，预计2030年市场规模突破1200亿美元。

2，AI 产业一边大热一边继续洗牌，马斯克官宣解散 xAI 并将其并入 SpaceX，这下大家总算知道了为啥 xAI 联创会陆续离场只剩马斯克一个光杆司令。

xAI最牛 x 的地方不是其模型或者应用，而是手上有 55 万张 H100 当量GPU，这个算力规模直接碾压了OpenAI 15到20 万张，Google 10 万到15 万张，Meta 8 万到10 万张，Anthropic 不到 10 万张。

然后xAI 解散后第一件事就是与Anthropic联合合作，并且直接把Colossus 1超算的所有算力（22 万张卡）全部给到Anthropic， 敌人的敌人就是朋友，OpenAI 年化收入（ARR）才刚被Anthropic反超，现在算力又大幅落后，估计肠子都悔青了。

大概就这些，希望恒生科技继续争气哇。

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