滨化股份扣非后净利连跌四年，赴港上市加码新赛道能否抗周期？

界面新闻记者 | 郭净净 陈慧东

2025年10月首次向港交所主板递表“失效”半年后，滨化股份拿到中国证监会下发的港股IPO“路条”，公司于4月24日重新提交招股书等材料，并获得了港交所受理。

化工行业下行，滨化股份主要产品价格走低，导致公司近年盈利能力趋弱，从2022年至2025年扣非后归母净利润连续大跌，净利润率已跌至1.6%。“公司产品价格及业绩等受多重因素影响，还请投资者理性辩证。”滨化股份相关人士对界面新闻称，公司2026年一季度报告将于本月底披露。

滨化股份近年试图布局氢能、光伏等新能源赛道寻求新的增长可能性，此次IPO募资第一项用途是建设预计2027年底投入运营的滨州源网荷储项目。不过，2025年新业务收入占比极小，后续对公司整体业绩改善效果有待验证。

盈利能力持续走弱

滨化股份于2010年2月在上交所上市，覆盖氯碱化学品、碳三碳四化学品及湿电子化学品三大板块，布局滨城基础化工和电子化学品基地、北海新材料基地、沾化新能源基地。目前，公司主要产品烧碱、环氧丙烷、甲基叔丁基醚（MTBE）、丙烯等产能分别是61万吨、51万吨、74.2万吨、60万吨。

据弗若斯特沙利文，截至2025年底，中国氯碱化学品行业拥有超300家公司，滨化股份的市场份额1.6%。

2025年，滨化股份实现营收同比增长45.06%至148.36亿元，但同期归母净利润仅微增2.75%至2.25亿元，扣非后归母净利润同比下跌49.33%至1.11亿元。

放长时间线来看，从2017年到2025年，滨化股份的营收额从64.65亿元增至148.36亿元。归母净利润从2017年的8.26亿元跌至2025年的2.25亿元。

剥离资产处置、政府补助、套期保值等构成的非经常性损益，滨化股份归母净利润已连续下跌四年，2022年至2025年，分别同比下滑41.07%、70.78%、34.96%、49.33%，其中2025年扣非后归母净利润已降至1.11亿元，是近17年的新低，略高于2008年的0.8亿元。

与此同时，2023年至2025年，滨化股份的毛利率分别为16.7%、6.4%、9.8%%，其净利润率则从5.52%连续下跌至2.1%、1.6%。

对于未来三年增长情况，滨化股份第三期员工持股计划曾给出比较谨慎的业绩考核指标：以2025年为基期，2026年营收增长率不低于5%，或净利润增长率不低于8%；2026-2027年每年营收增长率的平均值不低于7.5%，或每年净利润增长率的平均值不低于12%；2026-2028年每年营收增长率的平均值不低于10%，或每年净利润增长率的平均值不低于16%。

滨化股份也颇“焦虑”。公司表示，持续的低盈利能力可能会对公司现金流产生能力及为资本支出、研发计划、偿债义务提供资金的能力产生重大不利影响；“这可能会限制我们对行业下行、意外市场干扰或监管政策变化的韧性，从而对我们的长期业务发展、财务稳定及股东的投资回报构成重大风险。”

受累化工行业低周期，产品价格是否反弹？

据弗若斯特沙利文报告，2025年，中国氯碱化工行业销售收入3445亿元，2021年至2025年的复合年增长率为-1.7%；预计至2030年可增至4201亿元，复合年增长率4%。其中，2025年，烧碱、环氧氯丙烷及环氧丙烷（氯醇法）的市场份额分别是38.9%、2.5%、1.5%。

“中国化工行业的景气周期通常为五至七年。上一轮周期中，中国化工行业资本支出增速于2021年见顶，而行业规模扩张增速于2023年达至高峰。”按照滨化股份分析，自2022年起，中国化工行业进入21世纪以来的第四轮周期性下行阶段，化工行业供需失衡突出，导致售价下降。

当前，滨化股份近九成收入来自其化学品业务。而公司三大主要产品烧碱、环氧丙烷、甲基叔丁基醚价格均有所下滑。

2023年至2025年，烧碱平均售价从每吨的3131.3元变动为2802.3元、3111.9元；环氧丙烷价格下探，每吨的环氧丙烷（氯醇法）从8272.7元连跌至7735.6元、6708.7元，2025年新增的环氧丙烷（共氧化法）均价更低至6661.7元，两者销量分别是20.98万吨、30.03万吨；甲基叔丁基醚售价从2024年的4821.8元跌至2025年的4655.1元。

随着中国反内卷政策的推出，氯碱化学品行业的落后产能正加速淘汰。“下游需求趋于稳定，供需逐步重新平衡，带动氯碱化学品行业产品价格整体上扬。”滨化股份认为，在氧化铝等下游行业需求增长等带动下，滨化股份烧碱2025年的平均售价上涨11%；同时，随着多家行业参与者减产，推动市场供需趋向平衡，环氧丙烷的价格预计2026年逐步回升。

但进入2026年，滨化股份上述产品价格走势仍出现不小波动。

据公开披露数据，滨化股份4月27日的工业级液碱（32%）报价650元/吨，较2025年底的740元跌了12.16%；同时，其4月24日给出的工业级片碱（98.5%）、食品级片碱（98.5%）的售价分别是3000元/吨、3250元/吨，均低于今年1月4日给出的3100元、3400元；此外，公司4月24日的工业级粒（99%）报价是3500元，低于去年年底的3550元。

“目前液碱价格仍在下行中，需求不温不火，下游和贸易商接货平淡。”卓创资讯烧碱分析师周超接受界面新闻采访表示，下游氧化铝液碱库存较多，卸货情况一般，氯碱企业仍高负荷运行，供应充足，供需矛盾下，氯碱企业出货一般，库存压力较大；“后续本月底至5月上半月供需矛盾或仍较明显，部分地区月度氧化铝采购价格或下调，利空市场价格，市场价格或仍有下降。”

周超对界面新闻记者指出，“氯碱企业库存或随着降价出货而逐步减少，5月中下旬氯碱装置检修增多，加之下游和贸易商低价接货积极性预计提升，5月下半月价格或有所反弹。”

图片：滨化股份微信“滨化营销咨询”

相对来看，滨化股份另一主要产品环氧丙烷今年以来价格增长明显。公司4月27日给出该产品报价10900元/吨，较去年底的7800元涨了39.74%；环氧氯丙烷最新报价是13300元/吨，较1月4日的11600元增长14.66%；其于4月24日的氯丙烯报价是11400元/吨，较去年底的8800元上涨了29.55%。

“环氧丙烷1-2月份价格维持相对高位运行，但整体震幅有限。3月份开始，环氧丙烷价格宽幅走高，中东地区局势再起波澜，叠加我国作为中东地区原油、丙烷、甲醇主要进口国，相关原料受地缘溢价及市场供应预期缩减支撑，价格重心持续走高，上游成本压力不断传导，支撑环氧丙烷及其下游化工品价格重心联动上移。”卓创资讯环氧丙烷分析师冯娜接受界面新闻记者采访表示。

冯娜进一步对界面新闻分析，“当前市场生产企业整体库位偏低，供应端库位呈现持续收紧态势，为环氧丙烷价格提供了强有力的底部支撑，市场挺价意愿明显增强。且主力下游产品聚醚多元醇在出口取消退税政策影响下，终端市场需求出现明显回升，下游企业采购积极性提升，市场交投氛围活跃，为环氧丙烷价格上涨提供了需求端支撑，在供需双重利好因素推动下，国内环氧丙烷市场小幅走高。”

转型新赛道能否抗周期？

为摆脱化工行业周期影响，滨化股份试图开拓新业务，甚至转型氢能、风光储能等新行业赛道。

首先是扩展新产品，多个细分产品的周期性波动影响可互相抵消。滨化股份近年重点打造了品碳三碳四化学品新板块。该板块的丙烷脱氢装置于2023年6月进入试生产阶段，并于2023年底正式投产。到2025年环氧丙烷及MTBE装置（PO/MTBE装置）投产后，公司来自MTBE的收入从2024年的2513.1万元飙升至36.16亿元，占总收入比重的24.4%；环氧丙烷（共氧化法）于2025年带来20亿元收入，占比13.5%。

据生意社数据，甲基叔丁基醚价格从年初的4850元/吨左右涨至3月上旬的超8000元，但此后波动下跌。同花顺数据显示，4月24日甲基叔丁基醚现货价格报6280元/吨，最近一个月累计下跌1440元/吨，跌幅18.65%。

“截止到2026年4月份，国内MTBE价格整体表现出先涨后跌的走势。综合来看2026年国内MTBE价格走势预计仍会以高波动走势为主，不过在成本支撑下预计年均价高于2025年。”卓创资讯MTBE分析师任婷婷接受界面新闻采访表示，由于中东地区是国内进口液化气的主要来源国，原料成本的上涨预期在3月推动国内MTBE价格出现一波明显上涨的趋势；但是进入4月份之后，消息面的影响逐渐减弱，国内MTBE价格转向跌势。

任婷婷认为，目前国内MTBE整体还是处在供过于求的状态，而且年内仍有多套新建MTBE装置计划投产，会进一步加剧供过于求的态势。

另据招股书，滨化股份计划持续加大研发投入，加码合成生物与生物基材料、新能源与低碳技术、全氯乙烯及第四代制冷剂全氯乙烯(R1234yf)以及高附加值化学品。

滨化股份更试图跨出化工行业，陆续拓展氢能、风光储能等新赛道：2019年，公司布局氢能产业，建成国内第一套氢气净化充装示范装置；2024年转向新能源产业，并在2025年10月宣布投资14.21亿元建设北海滨华新材料源网荷储一体化项目。

据介绍，上述源网荷储一体化项目包括160MW风电、100MW光伏电站，130MW/260MWh储能装置以及110kV升压站（包含智慧能源综合调度管控中心等）；项目投资回收期为12.06年（所得税后），项目投资财务内部收益率7.47%，投产后预计年均净利润5035.47万元。

滨化股份也计划扩张海外市场，预期MTBE主要聚焦东南亚及中东市场、烧碱主要聚焦非洲市场。公司正筹划出资8.45亿元投建埃及氯碱化学品生产基地，建设年产6万吨(tpa)离子交换膜法(IEM)烧碱装置，预计2026年上半年开始施工建设，试运行预计于2027年底前开始。2023年至2025年，公司来自香港及海外的收入占比为5.4%、3.4%、10.3%。

这一背景下，滨化股份近三年资金压力陡增，其杠杆比率从66.2%增至82.5%、76.5%，资本开支分别是24.03亿元、20.19亿元、8.29亿元，总负债从67.87亿元增至107.61亿元、126.14亿元，其中短期借款从16.16亿元变动为31.89亿元、29.77亿元。截至2025年底，公司货币资金约为26.14亿元，于2026年2月申请注册发行10亿元的科技创新债券。