利率｜如何观察1Y国债收益率的点位

来源：市场资讯

（来源：CSC研究 固收团队）

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中信建投固收研究/曾羽/曲远源

摘要

核心观点

计算历史数据发现，10Y-1Y国债利差的月度中枢同CPI同比增速有较强的正相关性。利用上述规律，结合先前研究中已锚定的10Y点位，可以倒推出1Y点位的中期合理位置。这一发现完善了我们的点位定量分析链条。此外，我们还发现，央行投放量同1Y国债收益率的相关性强于净投放量。

站在当前时点，可适度关注1Y点位。第一，利差方面，输入性通胀压力下降，CPI增速回落或带动10Y-1Y国债利差缓慢收窄；第二，比价方面，当前1Y/10Y国债收益率比值较低，短端国债有一定高估倾向；第三，机构行为方面，3月中旬以来持续买入短债的主体以中小型银行、基金为主，负债稳定性相对较弱，增加了短端的不确定性。总的来看，当前短端国债性价比偏低，可关注后续中期内调整的潜在风险。

风险提示：海外市场波动，地缘冲突风险，宽信用加速风险

简 评

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点位：当前1Y国债点位估值偏高

近期，短债收益率点位持续下行，1Y国债到期收益率来到1.15%以下。从绝对点位上看，当前1Y国债估值略偏高，后续有一定的调整风险。

第一，从利差的视角看，当前10Y-1Y国债的利差在60BP，处于较高水平。观察历史走势发现，10Y-1Y国债利差的月度均值同CPI的同比增速有明显的正向相关性，2020年以来二者的相关系数可以达到0.6以上。因而，后者可以作为前者的宏观经济锚点之一。

在先前的研究中，我们已经提供了锚定10Y点位的工具。在此基础上结合10Y-1Y利差的特征，即可以反向判断1Y国债的中期位置。按此逻辑，在后续输入性通胀压力减轻、通胀水平回落的假设下，中期内10Y-1Y国债利差也有望收窄，后续1Y国债收益率有一定的阶段性上浮压力。

第二，从比价的视角看，当前1Y国债收益率相比于10Y国债收益率亦较低。计算1Y国债同10Y国债收益率的比值可以发现，当前比值接近历史较长周期内的下限，呈现1Y国债被高估的特点。回顾历史数据，除2020年初疫情及2024年末“适度宽松货币政策”预期过强两个特殊阶段外，当前比值基本处于历史底部。这一比价也说明，1Y国债收益率中期内存在一定的阶段性向上压力。

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资金：当前央行投放同短债收益率的相关性下降

除点位判断外，我们还发现，央行投放量同1Y国债收益率的相关性强于净投放量，且近几年相关性降低。计算历史数据可以发现如下内容。

第一，净投放量同1Y国债收益率几乎无关，而投放量同1Y国债收益率呈现中等相关性。以2016年来的周度数据计算，1Y国债到期收益率同央行货币投放量的相关系数为-0.34，同央行货币净投放量的相关系数为-0.04，前者处于中等负相关区间，而后者几乎不相关。以月度数据计算可以得到类似的结论，此时1Y国债到期收益率同央行货币投放量的相关系数为-0.42，而净投放量的相关系数仅有-0.05。

第二，近年来投放量同1Y国债收益率的相关性有所下降。周度数据层面，2016年至今、2020年至今、2023年至今，投放量同1Y国债收益率的相关系数依次为-0.34、-0.35、-0.1；月度数据层面，2016年至今、2020年至今、2023年至今，投放量同1Y国债收益率的相关系数依次为-0.43、-0.44、-0.19。这一观察说明，当前短债受到越来越多的因素的影响，央行投放的单一观察重要性降低。

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机构：本轮买入力量负债稳定性偏弱

机构行为方面，3月中旬以来持续买入短债的主体以中小型银行、基金为主。此类机构的负债稳定性相对较弱，一定程度上增加了短端的不确定性。当前债市总体杠杆率处于中等水平，并未为回调积蓄过多动能，但后续如基本面驱动短债变化，本轮增配主体或一定程度上构成调整的加速因素。

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总结：可对当前1Y点位保持关注

站在当前时点，可对1Y点位保持关注，注意其中期内的回调风险。从利差上看，10Y-1Y国债利差中枢同CPI同比增速有明显正相关，随着输入性通胀压力的下降，10Y-1Y国债利差也有收窄趋势。从比价上看，当前1Y国债收益率/10Y国债收益率位于历史低点附近，1Y国债点位有一定高估倾向。从机构行为上看，3月中旬以来中小型银行、基金买入短债较多，考虑到其负债端稳定性偏低，后续调整时易加速市场变化。综合来看，当前短债性价比偏低，可适度关注其风险及后续中期内的潜在调整情况。

风险提示

海外市场波动风险：长时间通胀对美欧市场造成一定负面影响，企业成本上升，居民需求下降，工业品和消费品价格上涨。受制于通胀问题，美联储降息进程缓慢，客观上带来了海外市场衰退的风险。随着特朗普的上台，逆全球化思想在海外有所抬头，给我国科技发展及对外贸易带来一定的压力。

地缘冲突风险：俄乌冲突仍存在较大不确定性。随着北约对乌克兰的持续支持和俄方立场的持续强硬，俄乌战争局势仍不平稳。同时，美伊爆发冲突，后续仍存在较大不确定性。受此影响，全球金融市场可能出现一定的波动，甚至出现区域性系统风险。需要考虑到风险在全球的传导并加以防范。

宽信用加速风险：随着稳增长政策的持续出台，宽信用进程不断推进，政府债供给充裕。随着基建、投资拉动的推进，宽信用存在加速的可能，将使得市场风险偏好升高。考虑到当前流动性局面较近年更为复杂，信用走宽叠加流动性的加速转向或推动市场转向，造成债券收益率上行，价格下跌。

文章来源

证券研究报告名称：如何观察1Y国债收益率的点位

对外发布时间：2026年4月25日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

曾羽，执业证书编号：S1440512070011

曲远源，执业证书编号：S1440524070011

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