并购风云再起，券业新格局呼之欲出

【导读】券业并购风云再起，行业新格局呼之欲出

中国基金报记者 孙越

今年以来，证券行业的并购重组大戏加速上演。继东吴证券拟收购东海证券打响开年“第一枪”后，4月19日，东方证券发布公告称，公司正在筹划通过发行A股股份及支付现金方式收购上海证券100%股权。

受访人士认为，本次整合再次印证了“业务或区域互补、国资体系内股权整合”的并购主线，预计后续地方国资系券商整合节奏将加快，行业“头部集中、区域整合、特色分化”的格局将加速形成。

与此同时，随着2025年年报的密集披露，以国泰海通、国联民生为代表的券商交出了合并后的首份答卷——规模与盈利实现跨越式跃升，并购协同效应正从预期落地为实效。

政策驱动新一轮并购浪潮

受访人士认为，本轮券业并购是政策引导与市场逻辑深度共振的结果，与2015年前后的行业自发并购存在本质区别。

回看2015年前后，也曾涌现出一批券商并购案例，但彼时的驱动力更多来自市场层面——券商希望通过并购扩大规模、抢占市场份额，属于“被动响应”监管变化的商业行为，更多体现为“补短板”或“抢份额”的短期战略。

本轮并购的背景截然不同。2023年中央金融工作会议明确提出了“培育一流投资银行和投资机构”的目标。2024年3月，证监会发布《关于加强证券公司和公募基金监管加快推进建设一流投资银行和投资机构的意见（试行）》，明确提出“支持头部机构通过并购重组、组织创新等方式做优做强，鼓励中小机构差异化发展、特色化经营”，并明确到2035年形成2至3家具备国际竞争力与市场引领力的投资银行和投资机构。同年4月，新“国九条”出台，进一步强调支持头部机构通过并购重组、组织创新等方式提升核心竞争力，鼓励中小机构差异化发展、特色化经营。

广发证券非银金融首席分析师陈福在接受记者采访时表示，政策为并购提供了清晰的路径和强有力的支持，如优化风险控制指标、放宽资本约束，使并购后的整合更具可行性。

这种战略定位的升维，也决定了本轮并购的格局更加宏大、整合更加深入。开源证券非银金融行业首席分析师高超指出，行业新一轮并购潮驱动集中度提升，格局持续优化。

“头部引领+特色细分”新生态

纵观当前券商并购热潮，三大主流路径清晰可见，行业格局正从过去的“一超多强，分散竞争”加速向“头部引领+特色细分”的新生态演进。

一是头部券商强强联合，打造具有国际影响力的一流投行，如国泰海通，通过两家头部券商的合并，总资产突破2.1万亿元，跃居行业首位；二是区域国资整合，打造本土龙头券商，如“西部+国融”“国信+万和”等；三是特色券商跨越式发展，以市场化并购为手段实现优势互补，如“国联+民生”。

陈福认为，目前行业CR5（前五大企业市场份额占比）达73.3%，CR10（前十大企业市场份额占比）达86%。行业头部券商通过并购加速形成集中格局，未来演化将呈现“双雄引领、梯队分化”的特征。头部券商依托并购实现资源快速聚合，行业营业收入集中度和资产集中度均明显提升，格局变化正在加速推进。

他指出，在头部券商引领下，其他券商将通过深耕细分领域来巩固自身地位，行业将形成“1+1+N”的竞合生态——一个顶级龙头引领，一个或多个次级龙头支撑，大量特色化券商形成补充。

中航证券非银首席分析师薄晓旭认为，券商并购重组对提升行业整体竞争力、优化资源配置以及促进市场健康发展具有积极作用，同时，行业整合有助于提高行业集中度，形成规模效应。

协同效应从预期走向落地

对于本轮券商并购浪潮，市场最关注的问题是：协同效应是停留在预期层面，还是已经转化为实效？

陈福认为，衡量并购是否成功的关键，在于能否实现“1+1＞2”的协同效应，具体体现为盈利能力的持续提升、市场份额的稳步扩张，以及长期竞争力的实质性增强。

2025年年报给出了初步答案。国泰海通交出的首份“融合答卷”颇为亮眼：全年实现总营业收入631.07亿元，同比增长87.4%；归母净利润为278.09亿元，同比增长113.52%。一体化融合成效初显，财富管理、经纪、两融、自营等核心业务全面放量。其中，财富管理业务营收同比增长114.77%，投行业务营收同比增长60.21%，初步实现了“1+1＞2”的成效。

国联民生同样表现不俗：2025年度实现营业收入76.73亿元，同比增长185.99%；归母净利润为20.09亿元，同比激增405.49%。公司表示，“大投行、大投资、大投研、大财富、大资管”五大板块协同发力，经营业绩创下历史新高，多项核心业务指标已跻身行业第一梯队。

值得注意的是，并非所有并购都能立竿见影。西部证券因控股国融证券，资产规模首次迈入“千亿俱乐部”，但由于双方尚未开展实质性业务整合，国融证券仅被并表计入“子公司及其他”口径，其业绩未能有效支撑西部证券的盈利能力。

此外，有观点认为，券业并购可能加剧同质化竞争，未必真正提升专业能力。对此，南开大学金融发展研究院院长田利辉表示，并购初期确实存在同质化风险，但深度整合正催生实质性变革，本轮并购已从“同质叠加”转向“优势互补”。关键在于是否建立了“化学反应”机制——从业务叠加走向能力重构，从物理整合升级为价值创造，这决定了并购能否跨越“大而不强”的陷阱。

并购过程中难免伴随“阵痛”。上海国家会计学院国有资本运营研究中心主任周赟观察到，券商并购带来了一系列业务整合难题，尤其是研究所整合中出现的人才流动。“这是正常现象，反映了行业人才的优化配置。头部券商通过整合吸纳更优质的研究力量，中小机构则可能借人才流动重塑特色研究团队。”他说。

编辑：张洁

校对：王玥

制作：小茉

审核：许闻

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