一年内态度大变，业绩焦虑下爱尔眼科赴港上市谋破局：海外高增难掩近百亿商誉隐忧

蓝鲸新闻4月25日讯（记者徐甘甘）今年以来，内地明星企业谋求"A+H"布局的热度高居不下。日前，来自湖南长沙的民营眼科连锁龙头、A股上市公司爱尔眼科（300015.SZ）正式官宣启动赴港上市。

根据公告，公司拟在港交所主板挂牌上市，目的是深入推进全球化战略，打造国际化资本运作平台，实现实业布局与资本结构的联动发展。不过，本次仅为董事会审议通过赴港上市议案，具体上市时机仍处于待定阶段。

值得关注的是，去年5月20日的年度股东大会上，公司董事长陈邦曾明确表示暂无香港上市打算。彼时陈邦在回答投资者提问时称："眼下赴港上市很火热，但我们暂无H股上市打算。一方面，公司现金流不错，筹资能力很强，银行贷款授信充足且低息，海外投资也很顺畅；另一方面，短期暂无心仪的海外收购标的，等未来时机成熟，再综合考虑。"

不到一年时间，为何"风向"突然转向？蓝鲸新闻就此致电爱尔眼科董秘办，对方回应称自己并非负责媒体条线，暂无法回答此问题。当问及下周举办的网上业绩说明会是否会提及赴港上市事宜时，对方表示，需视届时具体提问内容而定。

尽管从当前进度看，赴港上市尚需经股东会审议及境内外监管机构批准，仍有较长的路要走，但二级市场在消息公布后次日大涨5.57%来看，已对赴港上市计划投出"赞成票"。

境外营收同比增长16.47%，全球化布局成关键落子

爱尔眼科正式成立于2003年，2009年在深圳证券交易所上市。截至2025年末，公司旗下运营境内医院391家、门诊部/诊所272家，境外已布局179家眼科中心及诊所，全球合计共842家，是曾经知名的绩优股。

按照董事长陈邦所言，需要等到未来"时机成熟"才考虑，可为什么会是当下？从爱尔眼科业绩构成可一窥究竟。

与赴港上市公告同日披露的，还有公司2025年年报及2026年一季报。

年报显示，2025年，公司全年营收223.53亿元，同比增长6.53%。分地区看，境内收入192.96亿元，同比增长5.11%；境外收入30.57亿元，同比增长16.47%。

公司境外业务贡献营收30.57亿元，同比增长16.47%，占总收入比重从2024年的12.51%提升至13.68%，已成为重要增长极。对比国内5.11%的增速，海外增速是国内的3倍以上，而不足15%的收入占比也意味着其境外拓展仍有较大空间。

回顾公司2025年7月投资者关系活动记录，爱尔眼科判断海外市场空间极大。"海外市场各不相同，总体来看竞争环境相对宽松，主要依靠技术实力和品牌影响力拓展份额。经过八年‘出海’，我们感受到海外的市场空间极大。"爱尔眼科表示。

截至2025年末，爱尔眼科已在境外布局179家眼科中心及诊所，逐步形成覆盖中国内地、中国香港、欧洲、美国、东南亚等区域的医疗服务网络，旗下拥有欧洲Clínica Baviera.S.A、东南亚ISEC Healthcare Ltd、美国MINGWANG眼科中心等境外机构。

根据上述投资者活动记录，2017年，公司收购西班牙上市公司 ClínicaBaviera.S.A（"CB"），2024年，CB实现收入2.6亿欧元，截至年底共计137家眼科诊所，比收购之初接近翻番。自收购并表以来，CB营业收入年复合增速超过15%，净利润年复合增速超过20%。2019年底，公司收购新加坡上市公司ISEC，2024年，ISEC实现营业收入0.74亿新币，截至年底共计17家眼科诊所。自收购并表以来，营业收入年复合增速20%左右，净利润年复合增速近30%，是东南亚领先的眼科连锁医疗机构。

除了自身业绩因素外，全球眼科医疗巨头之间的加速整合或也成为爱尔眼科不到一年即转变看法的原因之一。2025年8月5日，全球眼科医疗巨头爱尔康（Alcon）宣布以15亿美元（约合107亿元人民币）收购纳斯达克上市公司Staar Surgical，每股28美元的现金报价较其90天平均股价溢价59%，较前一日收盘价溢价51%。

一旦巨头间加速整合，快速蚕食市场份额，那么爱尔眼科国际市场布局或可能陷入被动。

此次赴港上市，有望成为爱尔眼科打开全球化布局的关键一子，助力公司对接国际资本、提升品牌声誉并降低融资成本。

同比下降8.88%的归母净利与87.91亿元商誉成悬顶之石

然而，即便赴港上市，爱尔眼科也有自身的"历史包袱"要解决。最新业绩报告揭示了爱尔眼科面临的两大压力：同比下降的归属母净利润与高企的商誉。

2025年，公司归属母公司净利润达32.40亿元，同比下降8.88%。扣非归母净利润31.41亿元，同比增幅仅为1.36%；经营活动产生的现金流量净额达59.73亿元，同比增长22.35%。

年报显示，爱尔眼科2025年业绩变化主要原因：一是受政府补贴减少、公允价值变动收益下降影响；二是新建、搬迁医院投入运营后在建工程转固导致折旧摊销等固定成本增加；三是行业竞争加剧背景下，公司为提升服务质量和患者体验，持续投入导致成本上升。

2026年一季度成绩单比较亮眼：营业收入63.96亿元，同比增长6.15%；归母净利润11.81亿元，同比增长12.46%；扣非归母净利润11.76亿元，同比增长10.92%。

不过，一季度的"开门红"难掩爱尔眼科的深层隐忧。其中，原值高达113.66亿元的商誉，成为悬在公司业绩之上的一块大石。

爱尔眼科上市以来的高速增长，很大程度上源于2014年起与并购基金合作进行的外延式扩张。爱尔眼科作为有限合伙人（LP）出资10%-20%，联合外部资本设立并购基金，收购或新建眼科医院，这些医院在基金体系内运营2-3年，亏损不计入上市公司报表，待医院实现盈利后，爱尔眼科以溢价从并购基金手中收购，形成商誉。

这一模式的优势是上市公司用少量资金撬动大规模扩张，但也同时在资产负债表上留下了一笔沉重的"欠账"。

截至2025年末，公司因收购产生的商誉初始金额达113.66亿元，占资产总额的30.99%。

2025年度，爱尔眼科计提商誉减值准备1.56亿元，占利润总额的比例为3.55%，尽管这一占比不大，却也直接减少当期利润。这1.56亿元主要来自抚顺、湘潭、日照等23家国内基层医院的商誉减值，海外资产暂未发现减值迹象。

而更重要的是，剔除爱尔眼科累计商誉减值的25.75亿元，公司账面上仍压着87.91亿元的商誉净额。

尽管如此，爱尔眼科的扩张步伐并未停止。从财报披露的机构数量变化来看，公司每年仍以数十家的速度扩张。

2025年1至9月，爱尔眼科完成12家医院并购项目，新增商誉约3.44亿元。同年12月24日，公司董事会审议通过收购亳州爱尔、连云港爱尔等39家机构部分股权的议案，交易合计金额为9.63亿元。这39家机构中，除青海爱尔属省会医院外，其余均为地市级及县级医疗机构。

高企的商誉已成为市场关注的焦点。在2025年财报中，审计机构将商誉减值列为"关键审计事项"，这意味着这百亿商誉的真实价值存在重大不确定性，未来或将继续侵蚀公司利润。

"眼茅"的反转：股价从高位已下跌超70%

提起爱尔眼科，总有一种资本市场的遗憾美学。作为曾经资本市场机构抱团抢筹的绩优股，爱尔眼科一度被投资者冠以"眼茅"的美名。彼时Wind"茅指数"横空出世，将30家各行各业的"类茅台"公司纳入其中，爱尔眼科正是眼科领域的那家"茅台"。

从2009年上市起步，到2021年7月巅峰时股价最高触及42.49元，爱尔眼科市值一度逼近4000亿元，市盈率超过200倍，较上市之初暴涨逾13倍。上市前三年，公司净利润增长87%，奠定了其高增长"白马股"的起点。

这一涨幅背后，是早年业绩持续高增长的支撑——2009年至2017年，爱尔眼科归母净利润从约0.92亿元增长至7.43亿元，8年增长超7倍，年化复合增长率约30%。正是这样的业绩底子，才撑起了后来200倍市盈率的"市梦率"。

然而近年来，爱尔眼科在二级市场表现疲软，股价"跌跌不休"。截至2026年4月24日，股价报收10.99元，较历史高点跌去约74%，市值缩水至1025亿元，市盈率已回归至30倍。

A股股价已经跌跌不休了，上市后港股股价怎么办？毕竟港股相对A股有折价是常事，因此有投资者早在爱尔眼科有赴港上市消息传开时就在在互动平台上就"A+H"股估值维护提问："传出公司要去香港上市，就目前的市值来说，上h后市值港股估值打5折的不是没这个可能，请问公司出现这个情况，如何维护A股的权益？"公司的回复也略显官方"以公告为准"。

或许是A股股价实在疲软，业绩已经难再见到当年那个30%的高复合增长率，资本市场对于爱尔眼科赴港上市投出了赞成票。截至4月24日收盘，爱尔眼科报10.99元/股，收涨5.57%，市值重回千亿上方，达1025亿元。