【东吴芦哲】每周宏观经济和资产配置研判—20260419

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核心观点

国内宏观观点：

当前国内经济的主线已经演变为物价回升，以及由此延伸出的种种影响。从3月经济数据来看，需求小幅走弱、供给韧性较强，与前几年的经济节奏一致，年初开门红后有所回落。按往年惯例，近期将开启4月底政治局会议的新一轮政策窗口时间，市场对于宏观政策的期待可能加强。但Q1经济增速达到5%，为完成全年4.5-5%的目标留出了充足空间，短期政策大幅加码的必要性不高，当前仍处于3月两会后的政策落地期。另一方面，当前国内基本面也面临较多变局，建议关注后续以下问题的演变：一线城市为代表的二手房情绪回暖持续多久？消费韧性如何变化？PPI转正的持续性以及价格传导强弱如何变化？

海外宏观观点：

美股与原油难以高位并存。虽然物理世界的能源仍然紧缺，但布油现货-期货价差在高位、原油曲线深度贴水，反映市场仍然预期美伊冲突会在1-2个月内结束，油价将逐步回落。物理与金融世界的割裂终将收敛，美股与原油之间存在套利交易。

原油期货显示油价中枢抬升，年底布油仍有80美元/桶，这意味着即使冲突缓解，美联储的降息空间将从此前的2-3次收缩回1-2次。

4月21日参议院银行委员会将召开听证会问询沃什，届时关注其对货币政策的表态。这是一场需要展现美联储独立性的听证会，因此我们预期沃什表态中性偏鹰。听证会结束后参议员们将择日投票，而当前最大阻碍是特朗普对鲍威尔和Lisa Cook的调查，若不撤诉，沃什的上任流程仍将延后。

权益市场观点：

地缘政治的扰动虽然仍在影响航运与原油市场，但资本市场对其反应已逐渐趋于钝化，对流动性宽松溢价较高，叠加一季报业绩利好频出，市场交易情绪十分乐观。

从涨幅修复幅度来看，美股、日本等市场修复后创新高，情绪和业绩公布的乐观情绪反映了市场对尾部风险的定价不足，即海峡“关闭”时间较长，油、气断供的风险正在由预期逐步转变为实质性冲击。即便短期内海峡“开放”，油气设施和运输恢复影响的传导也并未完全结束，原油价格中枢上移的趋势下，流动性仍有进一步紧缩的可能性。在市场反弹时间偏长、存在回调内生需求的情况下，美伊停火节点和二次谈判、沃什听证会均在下周成为关键事件，一定程度上可能影响市场风险偏好。

综合来看，本次反弹力度或将减弱，但反弹后的调整期二次冲击的幅度可能较月初偏弱，指数呈现震荡格局，产业层面则可以逢低布局。在本次冲击震荡可以根据长期发展战略、产业链基本面、业绩增长的共性方向进行布局，重点关注自主可控方向的国产算力、核心矿产方向的稀土、有色，受益于原油安全替代的新能源产业链如锂电、储能等核心方向。

债券市场观点：

利率：资金延续宽松、关注超长债发行压力。进入4月份，资金面延续宽松，DR001稳定在1.22%左右，DR007也下行至1.32%关口，在宽松流动性带动下，短端利率继续稳中有降，1年期国债收益率已经跌破1.20%、5年期国债收益率已经跌破1.50%，展望未来，宽松的资金面是做多1年至7年期债券的“底气”，然而随着短端性价比显著下降，市场已经转为关注是否有可能逆转宽松局面的风险：（1）4月17日财政部公布本年度超长期特别国债发行计划，期限上以20年、30年和50年等三个期限为主，并未安排15年期发行，从首期340亿元20年期和850亿元30年期发行规模看，今年以30年期为主要发行期限，意味着长端利率和超长端利率仍然面临供给放量的压力，政府债发行强度上升或消耗资金面的宽松状态；（2）随着资金面持续宽松，7天期逆回购也持续保持在5亿元左右的地量操作状态，然而货币政策也无意主动收紧资金面，政策工具或继续以“收短放长”为主。总体来看，资金面持续保持宽松，10年期以内利率虽然性价比显著下降，却还没有触发反转上行的条件，当10年期利率下行至1.75%-1.70%、30年期利率下行至2.20%-2.10%区间时，市场或出现止盈，鉴于当前30年期利率和10年期利率仍有近50bps利差，关注超长端利率上行调整后的交易性做多机会。

量化配置建议：

根据我们上述行情研判，大类资产配置方面，我们认为后续一周：中国权益市场可能短期有所震荡，但中期强势看涨（1）；恒生科技，触发局部底信号（2）；国债市场，缓慢爬升（1）；黄金逐步企稳，短期震荡，中期看涨（2）；美股市场，模型持续发出看涨信号（3）。

策略对各资产观点的得分，得分范围为-3~+3，>0表示看多，<0表示看空，0表示均衡。

风险提示：（1）经济政策出台节奏不及预期；（2）美联储货币政策变动超预期；（3）大类资产价格出现较大波动。

来自报告《每周宏观经济和资产配置研判—20260419》

东吴宏观芦哲团队介绍

芦哲

东吴证券首席经济学家

研究所联席所长

芦哲博士，现任东吴证券首席经济学家、董事总经理、研究所联席所长。中国证券业协会首席经济学家专业委员，中国首席经济学家论坛成员。

曾任职于世界银行（华盛顿总部）、华泰证券等机构。在JIMF、《世界经济》、《金融研究》等发表多篇学术作品。第五届邓子基财经研究奖得主 ，并荣获新财富、水晶球、金牛奖等多项资本市场奖项。

清华、人大、央财等多所大学专业研究生导师和EMBA教授。

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