摩根大通：光虽好，但太贵，下调康宁评级

光网络板块是本轮AI基础设施投资周期中估值扩张最为激进的硬件子板块，但摩根大通认为，当前的高溢价已将过于乐观的盈利情景提前透支，基本面驱动的逻辑正让位于估值制约，选股需更趋审慎。

摩根大通于4月16日将康宁评级由增持下调至中性，目标价从115美元上调至175美元（基于2028年预期每股盈利5.20美元，以35倍市盈率折现计算）。

康宁股价约168美元，这意味着新目标价仅隐含约4%的上行空间。

分析师认为，当前股价已将买方对光纤大幅提价及AI规模化部署的"蓝天情景"悉数定价，而康宁约60%的非光学业务、产能建设的执行风险以及光网络规模化采用节奏的不确定性，均未能在估值中得到充分体现。

摩根大通数据显示，光网络类股年初至今NTM市盈率涨幅高达50%，在其所有覆盖子板块中居首。AI相关硬件供应商的整体估值较历史均值溢价达83%，而光网络板块的定价尤为突出——当前估值水平要求投资者将视线延伸至2028年，才能从基本面角度证明当前股价存在可观上行空间，这与网络/交换机或部分IT硬件公司形成对比，后者仅需参考2027年盈利预测便可支撑上行逻辑。

在基本面层面，摩根大通对康宁光纤业务的需求前景判断并不悲观，并同步上调了营收及盈利预测。然而，分析师认为这一改善已被当前估值充分乃至过度反映，持仓逻辑已从"基本面跟得上"转变为"估值跑太快"。

光网络板块：估值溢价高企，2028年可见度成核心门槛

光网络是AI基础设施建设周期中的核心受益领域，也是年初以来估值扩张最为激进的硬件子板块。

摩根大通统计显示，光网络类股年初至今NTM市盈率涨幅达50%，大幅领先于测试与测量（+44%）、HDD等其他AI相关板块，而EMS、网络/交换机、IT硬件等板块的估值溢价年初以来则总体持平或有所收缩。

然而，这一快速的估值扩张已将光网络板块推至一个尴尬处境：投资者必须愿意将盈利预期锚定在2028年，才能为当前股价找到充分的估值支撑。大多数光网络公司AI规模化部署带来的真正盈利拐点，预计要到2028年才能在更大范围内充分兑现。

相比之下，EMS、网络/交换机乃至部分IT硬件公司，仅凭2027年盈利预测便可支撑股价上行逻辑，无需依赖更远期的假设。

在此背景下，摩根大通对覆盖的光网络标的整体采取更为选择性的配置策略。该行继续维持对Ciena、Coherent及Lumentum的增持评级，理由是这三家公司在2028年盈利拐点上的可见度更为清晰，来自Scale-across及Scale-up机会的盈利增长路径相对明确；而对于估值已大幅领先、2028年盈利可见度尚需进一步提升的公司，则趋向下调或审慎对待。

康宁：光纤需求前景向好，但估值已走在基本面前面

摩根大通将康宁的评级下调归因于估值问题，而非基本面转弱。分析师对光纤业务的需求前景持积极态度，并相应上调了对公司的营收及盈利预测。

在更新后的预测中，摩根大通将康宁2026年总营收预测上调至190.3亿美元（此前186亿美元），2027年上调至216.5亿美元（此前209亿美元），并新建立2028年预测为251.2亿美元——对应约14亿美元的年化增量营收，甚至超过康宁自身Springboard目标所设定的约11亿美元增量。

光纤业务营收在预测周期内年复合增长率约30%，其中AI/数据中心互联相关营收的复合增速更高达50%以上，超过数据中心资本开支及XPU出货量的增速。

EPS预测相应上调：2026年为3.20美元（此前3.10美元），2027年为4.15美元（此前3.90美元），2028年新设预测为5.20美元，对应约30%的复合增速。

尽管如此，摩根大通认为当前股价已将比上述预测更为乐观的情景定价。康宁目前NTM市盈率超过50倍，2027年预期市盈率超过40倍，分析师判断买方预期已嵌入了对光纤光缆/连接器大幅提价以及AI Scale-up机会的蓝天情景，在产能建设线性程度、光网络规模化采用节奏，以及仍占公司总盈利约60%的非光学业务等方面，留给执行失误的容错空间已相当有限。

光纤定价：买方预期存在高估风险

摩根大通对买方论点的核心假设提出质疑。据分析师与投资者的交流，当前买方对康宁的乐观预期中内嵌了光纤价格将大幅上涨（涨幅达30%以上）的假设，并预期类似幅度的提价最终将推动康宁光纤业务利润率在数年内超越现有光学设备的水平。

摩根大通认为，这一预期存在高估风险。年初以来行业光纤现货价格确已上涨，背后推力是Meta与康宁签署锁定产能协议后，市场对供应约束的担忧升温。然而，康宁现有大部分产能已通过合约提前锁定给少数大型集中客户，在与这些客户的定价谈判中，康宁的主动权相对有限。摩根大通判断，现货市场的光纤价格上涨仅能惠及少部分客户的采购，对公司整体财务的净正面影响将较为温和，远低于买方当前所隐含的预期水平。

估值框架：35倍2028年盈利折现，目标价隐含空间有限

摩根大通以约35倍的目标市盈率对康宁2028年每股盈利5.20美元进行折现，得出2026年12月目标价175美元，较当前股价约168美元仅有约4%的上行空间。35倍的溢价估值倍数反映了对康宁独特竞争地位的认可——作为美国本土垂直整合的大规模光纤光缆及连接器供应商，其在AI基础设施建设浪潮中具备稀缺属性。

然而摩根大通同时指出，若采用分部估值法，光学资产与非光学资产的合并估值将受到后者低增速的折价拖累，整体估值倍数将低于纯光网络同类公司。

光学业务盈利的提升是真实的——摩根大通预计至2028年光学业务将贡献公司总盈利约60%——但这一改善传导至公司整体营收与盈利层面的放大效应，将低于买方所假设的更高弹性情景。

分析师认为，在当前估值水平下，康宁股价若要形成实质性上行，需要建立起对2028年盈利更为清晰的可见度，而这一条件目前尚未充分具备。

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