艾柯医疗IPO增资价格狂飙引关注，吕树铣父子隐藏了薪酬

文/瑞财经 程孟瑶

科创板IPO撤单两年，艾柯医疗器械（北京）股份有限公司（简称：艾柯医疗）带着10款已商业化产品卷土重来。

二次闯关科创板，艾柯医疗拟募资11亿元，较前次10.39亿元略有增加；中介机构和募资项目均未发生变化，资金分配方面，增加了对神经介入医疗器械研发项目的投入，调整了对神经介入医疗器械生产建设项目，和营销网络建设项目的投入，2.5亿元补流资金不变。

由于艾柯医疗2022年12月才实现初步商业化，前次递表披露的报告期（2020年-2022年）内，公司收入规模较小，净利润在持续亏损，交易所在问询函中，曾重点关注艾柯医疗的产品市场空间及商业化进展情况。时隔三年，再次递表，艾柯医疗成色几何？

01

十款产品商业化

净利润扭亏为盈

艾柯医疗是一家处于商业化阶段、专注于神经介入创新医疗器械领域的集研发、生产及商业化为一体的国家级高新技术企业，截至招股说明书签署日，艾柯医疗已有包括创新医疗器械产品Lattice®血流导向密网支架（简称：“Lattice®系列”或“Lattice®系列支架”）、Grism®远端闭合颅内取栓支架（简称：“Grism®”或“Grism®支架”）、Attractor®颅内血栓抽吸导管（简称“Attractor®”或“Attractor®导管”）、Cosine®系列远端通路导管、Paracurve®经桡动脉导引导管、Sine®系列微导管等在内等在内的十款神经介入治疗及通路类第三类医疗器械于中国获批，治疗领域包括颅内动脉瘤、急性缺血性脑卒中等，并有产品陆续于美国、东南亚等海外市场获批或提交注册，另有多项产品处于临床或临床前研发阶段。

2022年12月，随着Lattice®系列支架开始产生销售收入，艾柯医疗正式迈入商业化阶段。之后，艾柯医疗商业化进程不断推进，商业化产品种类数量不断增加，收入规模呈现逐年快速增长的趋势。

2022年-2024年以及2025年1-9月（简称：报告期），艾柯医疗分别实现营业收入90.09万元、9798.74万元、1.99亿元、1.88亿元，主要来自销售血流导向密网支架及导管类医疗器械产品，近三年营业收入复合增长率达1385.37%。

其中血流导向密网支架产品销售金额分别为61.33 万元、9342.66万元、1.90亿元、1.77亿元，占收入比重为68.08%、95.35%、95.57%、94.30%，为收入主要来源。但受集采政策落地、定价市场化调整、产品种类增加致使内部结构性变化等因素影响，其血流导向密网支架产品销量增长，均价和毛利率走低，2025年1-9月，其均价为2.16万元/套，较2022年刚上市时的4.72万元/套，跌去54.24%。

不过由于产量释放，销量从13套增长至8195套，血流导向密网支架产品给艾柯医疗带来了稳定的毛利贡献，公司亏损逐步收窄并实现盈利。期内，艾柯医疗99%以上的毛利来自血流导向密网支架产品贡献，并在2024年及2025年1-9月连续盈利，对应归母净利润分别为1696.94万元、3638.89万元；扣非净利润1006.72万元、3753.91万元。

02

研发费用率高于同行均值

采购研发服务被交易所关注

利润扭亏为盈，但截至2025年9月30日，艾柯医疗存在累计未弥补亏损，其坦言，累计未弥补亏损需要一定时间弥补，未来一定期间可能无法进行利润分配。

艾柯医疗自2017年成立以来，即从事医疗器械研发，该类项目研发周期长、资金投入大，叠加公司仍处于快速发展阶段、营收规模仍在逐步扩大的影响，导致公司形成大额累计未弥补亏损。

报告期各期，艾柯医疗的研发费用分别为5772.19万元、2.05亿元、7312.32万元、4921.64万元，随着收入增长，费用率走低，但整体维持着较高水平，与同行上市公司研发费用率相比，艾柯医疗明显高于行业均值。

2023年开始，其研发费用中职工薪酬明显走高，主要为2022年12月实现商业化后进一步加大研发投入力度，研发人员数量有所增长所致，同时，开展员工持股计划，2023年发生股份支付1.18亿元，抬高了当年整体研发费用。

2022年-2024年，艾柯医疗累计研发费用为3.36亿元，是同期营收的112.81%，扣除股份支付的研发费用合计为2.17亿元，占营收比为73.04%。

艾柯医疗的研发费用包括了职工薪酬、临床试验费、委托研发费、股份支付等项目，此前上交所在对艾柯医疗研发支出核查中，重点关注了其采购研发服务的情况，要求其列举与专业服务机构提供临床服务及委托研发服务签订的主要合同情况，计入研发费用金额，并且在“采购情况”中单独披露采购临床服务及委托研发服务的具体情况。

艾柯医疗采购的研发服务主要包括临床试验服务、研发服务、委托研发服务、检测服务等。其中，临床服务主要包括协助申办者项目管理、开展临床试验、临床现场管理、临床试验数据管理等。

2020年-2022年及2023上半年，艾柯医疗研发服务采购金额分别为963.96 万元、2,770.06 万元、823.14万元和809.75万元，其采购对象包括强联智创、蓝气球（北京）医学研究有限公司、上海罗科医药信息咨询有限公司及其关联方、杰诺医学研究（北京）有限公司及其关联方、Absorption Systems California, LLC.等。

强联智创作为艾柯医疗关联方，艾柯医疗曾向其采购Lattice®血流导向密网支架临床试验相关服务，2022年又向其采购临床试验服务发生关联交易66.53万元；2025年基于产品开发需要，艾柯医疗再次从强联智创采购UKnow脑血管AI分析软件及配套设备，1-9月发生关联交易采购212.39万元。

研发费用按项目划分构成情况：

03

资产负债率走高

货币资金为短债18倍

净利润扭亏，艾柯医疗经营活动产生的现金流量持续增加，有了基本造血能力。期内，其经营活动产生的现金流量净额分别为-1.24亿元，-4860.93万元，8729.21万元、5604.98万元。不过考虑到公司还有多款在研产品处于设计开发、设计验证、临床评价等阶段，除了股权融资，艾柯医疗还通过短期借款来满足持续增加的研发投入和其他日常经营支出。

2022年和2023年，艾柯医疗短期借款均为0元，2024年增加1150.79万元，同时伴随业务放量，公司合同负债也在2024年同比大增179.56%，流动负债快速增长，艾柯医疗的负债结构因此变化，2022年，艾柯医疗总负债中非流动负债占比60.95%，到了2024年，其流动负债占比65.37%；同时资产负债率走高，2022年-2024年分别为12.51%、23.92%、27.83%。

截止2025年9月30日，艾柯医疗短期借款500.24万元，合同负债2904.61万元，一年内到期的非流动负债1019.53万元，同期手中货币资金余额2.85亿元，存货4529.38万元，货币资金为短债18.74倍，资产负债率23.21%。

瑞财经《预审IPO》注意到，2022年艾柯医疗账面上一年内到期的非流动资产2000万元，主要为招商银行单位大额存单；截止2025年9月30日，艾柯医疗账面上还躺着3000.30万元交易性金融资产，主要系购买的理财产品；各期收回投资收到现金2.75亿元、2000万元、2000万元、6000万元。

上交所也曾关注艾柯医疗理财资金情况，要求其说明公司资金管理相关内控制度、实施情况及有效性。

04

历次增资价格谜团重重

实控人父子身家近20亿

艾柯医疗目前由吕树铣、吕怡然父子实际控制，两人直接和间接合计持有艾柯医疗44.40%的表决权，且分别担任公司董事长、总经理，吕怡然同时还是公司董事、核心技术人员。

首次递表时，招股书披露了吕氏父子2022年薪酬情况，吕树铣领薪211.47万元，吕怡然领薪262万元。此次递表，招股书中并未披露两人薪酬，但在拆解管理费用时，艾柯医疗提到管理人员薪酬占比48.86%、15.80%、65.68%、67.63%，主要为不断引进各类管理人才，管理人员数量及其薪资水平增加所致。

本次IPO，艾柯医疗拟募资11亿元，按公开发行股票的数量不超过1,436.1412万股（不含采用超额配售选择权发行的股票数量），占发行后股本比例不低于25%计算，艾柯医疗预计市值44亿元，父子二人身家将达近20亿元。

成立以来，艾柯医疗经历了七次增资及两次股权转让，注册资本从1000万元增长至4308.42万元，增资价格更是从1元/注册资本暴涨至90.90元/注注册资本，其外部股东包括比邻星创投持、博远资本、红杉中国、华盖资本、泰康保险等等。

梳理艾柯医疗历次增资价格，乐居财经《预审IPO》注意到，2021年5月和2022年12月，其员工持股平台北京艾驰和上海远霁曾分别以1元/注册资本的超低价增资，外部股东增资价格却多次暴涨，从最早的6.75元/注册资本增长至最新一轮的90.90元/注册资本，涨幅1340%，艾柯医疗估值也来到38.3亿元。

招股书显示，艾柯医疗的第一次外部增资发生在2019年8月，当时Mega Goal以6.75元/注册资本认缴222.20万元注册资本；同期的博远嘉昱、比邻星创投则是以8.10元/注册资本分别认缴370.40万元、160.50万元注册资本。同时入股，增资价格已经有所差异。

上交所也曾关注艾柯医疗股份变动与估值情况，其指出2020年8月、2020年12月、2021年12月股东入股增资价格分别为21.79元/股、54.48元/股、90.90元/股，价格差异较大。要求其披露历次增资定价依据，与同行业可比公司的估值差异比较情况及原因，公司估值快速增长的原因及合理性，是否存在其他未披露的利益安排或约定。

艾柯医疗表示公司历次增资的价格主要依据核心产品研发进展、公司发展阶段并经公司与投资人共同协商确定，不同时期估值主要系根据核心产品研发情况确定。随着公司核心产品研发不断取得进展，公司股东及外部投资人看好公司未来成长性，对公司价值认可度不断上升。公司估值相应地在此基础上实现快速增长，历次增资估值的增长趋势与同时期同行业可比公司的估值增长趋势接近，符合行业趋势，具有合理性。

同时，受到关注的还有艾柯医疗的对赌协议。2021年11月，艾柯医疗及其全资子公司美国艾柯、吕树铣、吕怡然父子，与全体股东签署了《股东合同》，约定了回购、反稀释、优先清算、优先认购权、股权转让限制、优先购买权、共同出售权、领售权、公司治理事项等一系列投资方优先权利和特殊权利；由于艾柯医疗在2025年12月31日前未能完成合格首次公开发行，上述主体于2025 年 10 月、2025 年 11月分别签署了《补充协议二》、《补充协议三》，对投资方特殊权利进行清理后，仍有部分附带可恢复条款的投资方特殊权利，如果艾柯医疗本次公开发行申请被否决、有关申请材料被撤回或本次公开发行失败时自动恢复效力。

附：艾柯医疗上市发行有关中介机构清单：

保荐机构：中信证券股份有限公司

会计师事务所：安永华明会计师事务所（特殊普通合伙）

律师事务所：北京市竞天公诚律师事务所

评估机构：中通诚资产评估有限公司