通胀：海外成本，中国利润 | 建投宏观·周君芝团队

来源：市场资讯

（来源：CSC研究 宏观团队）

重要提示：通过本订阅号发布的观点和信息仅供中信建投证券股份有限公司（下称“中信建投”）客户中符合《证券期货投资者适当性管理办法》规定的机构类专业投资者参考。因本订阅号暂时无法设置访问限制，若您并非中信建投客户中的机构类专业投资者，为控制投资风险，请您请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，感谢您的理解与配合！

3月PPI同比增速提前转正，PPI上行趋势已经确认。CPI总体偏平稳，波动来自春节效应和金饰降价。

PPI的提前转正绕不开美伊冲突撬动能源涨价，PPI同比上行指明中国外向型企业的盈利修复趋势已经明朗。CPI偏稳预告中国目前货币腾挪余地大。

得益于中国两大优势——能源独立性和全供应链稳定性，未来全球物价将呈现出两大特征：

第一，中国通胀上行压力小于海外；第二，中国CPI上行缓于PPI。

物价特征已指明方向，未来中国企业盈利来自两处，一是海外通胀粘性；二是中国成本控制优势。

即，海外生产生活成本，在油价重塑全球制造大背景下，最终演变为中国企业利润。

通胀对国内外资产定价意义：国内关注通胀反弹之后的企业盈利，海外跟踪通胀高位隐含的流动性风险。

正文

4月10日，统计局公布数据显示，2026年3月份，全国居民消费价格（CPI）同比上涨1%，环比下降0.7%。

全国工业生产者出厂价格（PPI）同比上涨0.5%，结束41个月的连续下降首度上涨，环比上涨1%。

本期数据，我们重点关注PPI提前转正映射的宏观环境，以及对于产业利润逻辑重塑的指导性意义。

一、春节因素消退后，CPI涨幅小幅放缓。

3月CPI同比涨幅回落至1%，环比下降0.7%，主因春节因素消退后，食品和服务价格呈现季节性回落。

食品价格环比由上月上涨1.9%转为下降2.7%，影响CPI环比下降约0.48个百分点。其中，鲜菜和鲜果价格分别下降10.1%和3.3%，猪肉、鸡蛋和水产品价格分别下降7.3%、3.4%和2.6%，五项合计影响CPI环比下降约0.45个百分点

服务价格由上月上涨1.1%转为下降1.1%，影响CPI环比下降约0.51个百分点。其中，飞机票、交通工具租赁和旅行社收费价格分别下降29.5%、18.9%和14.2%，三项合计影响CPI环比下降约0.34个百分点；宠物服务、车辆修理与保养、家政服务价格分别下降10.1%、9.4%、4.9%，电影及演出票、在外餐饮价格分别下降6.5%和0.7%，五项合计影响CPI环比下降约0.14个百分点。

核心CPI同比增速同步放缓至1.1%，环比-0.7%，弱于历史季节性水平，国内黄金饰品价格回落对核心CPI读数回落形成额外拖累。受国际金价下行影响，国内黄金饰品价格在环比连续上涨8个月后首次下降3.9%。

二、PPI同比在连续下降41个月之后首度转涨。

全国PPI环比上涨1.0%，已连续6个月上涨，涨幅比上月扩大0.6个百分点，为48个月以来最大涨幅。中东地缘局势升级的背景下，能源化工价格强势反弹是PPI环比涨幅快速扩大的主要原因。

其一，受国际原油价格大幅上涨，国内能源产业链价格快速上行。

其中石油和天然气开采业价格环比上涨15.8%，石油煤炭及其他燃料加工业价格上涨5.8%，化学原料和化学制品制造业价格上涨3.6%，涨幅比上月分别扩大10.7个、5.4个和2.3个百分点，是PPI环比涨幅扩大的主要原因。

其二，基本金属在3月呈现分化。受益于能源成本支撑，铝和钢材环比价格录得更优表现，铜价则表现相对承压。

有色金属冶炼和压延加工业价格上涨1.0%，涨幅比上月回落3.6个百分点，其中稀有稀土金属冶炼、铝冶炼价格分别上涨11.8%和0.7%，铜冶炼价格下降1.5%。黑色金属冶炼和压延加工业价格上涨0.3%，涨幅比上月扩大0.2个百分点。

PPI同比由上月下降0.9%转为上涨0.5%，为连续下降41个月后首次上涨。

结构来看，国际输入性因素影响的相关行业价格和重点中游制造行业价格均出现明显扩张，呼应此前公布的PMI主要原材料购进价格指标和出厂价格指数同步改善。

三、本轮PPI提前转正或将重塑产业利润逻辑。

基数效应下，伴随着3月PPI同比的转正，PPI新一轮上行周期已经确认。

本轮PPI上行周期中，我们提示关注价格信号修复后，或有利于资源向技术含量和附加值更高的环节配置。

通常情况下，上游涨价有概率会直接通过完全消耗的成本矩阵压制中游利润。但在2025年6月以来新一轮PPI周期修复中，中游制造业的成本传导系数显著提升，反映出中国制造的韧性增强，背后或有两重逻辑。

其一，资本开支周期的红利。过去几年中游设备经历了大规模的自动化和技术升级，生产效率得到明显提升。

其二，议价权转移。随着国产替代和全球供应链份额的提升，中游对下游溢价能力显著增强。

风险提示

消费复苏的持续性仍存不确定性。今年以来，居民消费开始回暖，但恢复水平有限，未来延续低位震荡，还是能继续向常态化增速靠拢，仍需密切跟踪。消费如持续乏力，则经济回升动力受限。

地产行业能否继续改善仍存不确定性。本轮地产下行周期已经持续较长时间，当前出现短暂回暖趋势，但多类指标仍是负增长，未来能否保持回暖态势，仍需观察。

限于数据可得性存在统计不够完备的风险，存在模型失效导致的测算误差风险及数据统计误差风险。

欧美紧缩货币政策的影响或超预期，拖累全球经济增长和资产价格表现。

地缘政治冲突仍存不确定性，扰动全球经济增长前景和市场风险偏好。

证券研究报告名称：《通胀：海外成本，中国利润——2026年3月物价数据点评》

对外发布时间：2026年4月10日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：周君芝，执业证书编号：S1440524020001

陈怡，执业证书编号: S1440524030001

免责声明

本订阅号所载内容仅面向符合《证券期货投资者适当性管理办法》规定的机构类专业投资者。中信建投不因任何关注本订阅号或接收、阅读本订阅号内容的行为而将订阅人视为中信建投的客户。

本订阅号不是中信建投研究报告的发布平台，所载内容均来自于中信建投已正式发布的研究报告或对报告进行的跟踪与解读，任何完整的研究观点应以中信建投正式发布的研究报告为准。订阅者若使用本订阅号所载内容，有可能会因缺乏对完整报告的了解而对其中关键假设、评级、目标价等产生误解。提示订阅者应参阅中信建投已发布的完整证券研究报告，仔细阅读其所附各项说明、声明、信息披露事项及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注投资评级和证券目标价格的预测时间周期，并准确理解投资评级的含义。

中信建投对本订阅号所载内容的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。本订阅号所载内容、意见仅代表来源证券研究报告发布当日的判断，相关研究观点可依据中信建投后续发布的证券研究报告在不发布通知的情形下作出更改。中信建投的其他部门、人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本订阅号中内容、意见不一致或相反的市场评论和/或观点，中信建投没有将此内容、意见向订阅者进行更新的义务。

本订阅号发布的内容并非投资决策服务，在任何情形下都不构成对接收本订阅号内容受众的任何投资建议。本订阅号所载内容、意见仅供参考，亦不构成任何保证，订阅者不应单纯依靠本订阅号的信息而取代自身的独立判断，订阅者应当充分了解各类投资风险，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。在任何情况下，中信建投不对任何人因使用本订阅号中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，订阅者根据本订阅号所载内容做出的任何决策与中信建投或相关作者无关。

本订阅号发布的所有内容的著作权归属于中信建投所有。未经中信建投事先书面许可，任何机构和/或个人不得以任何形式修改、转发、翻版、复制、发布或引用本订阅号发布的全部或部分内容，亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本订阅号发布的全部或部分内容。版权所有，违者必究。