高增长+高送转，天孚通信会再成“原谅龙”吗？

在A股，有一类公司被戏称为“业绩原谅龙”——它们发布的业绩有时会略低于市场预期，但凭借高景气赛道和坚实的成长逻辑，股价往往走出利空出尽的势头，最终被市场“原谅”。光器件龙头天孚通信，在今年1月发业绩预告时曾上演这一幕，如今随着2025年正式年报的发布，市场再次面临抉择：这份“高增长+高送转”的答卷，能否让投资者再次选择“原谅”？

1月21日业绩预告时，预计归母净利润18.81亿至21.5亿元，同比增长40%-60%。单看增速，堪称亮眼。然而，当时Wind收录的机构一致预测值高达21.67亿元，预告上限略低于此。一时间，“不及预期”成为多家财经媒体的标题。

但市场的反应出人意料。次日（1月22日）公司股价不跌反涨，收盘大涨近6%。市场为何“原谅”？核心在于：40%-60%的增速在AI算力赛道中依然是优秀水平，而且公司核心驱动力未变；且预告发布前股价已回调25%，悲观预期已被消化。

这次同样是处于自高位已经回调近20%的节点。2025全年营收51.63亿元，同比增长58.79%；归母净利润20.17亿元，同比增长50.15%，净利润定格在20.17亿元，精准落在预告区间中上部，完全兑现承诺。

从单季度来看，Q4单季营收12.5亿元，环比第三季度下降14.6%，符合光通信行业Q3为交付高峰的季节性规律。然而，Q4净利润5.52亿元，仅环比微降2.5%。在营收环比下滑时，利润降幅远小于营收，凸显了公司良好的成本控制能力与高毛利产品（如1.6T光引擎）占比提升带来的盈利结构优化。

这次分红方案包括现金分红+高送转组合，每10股派发现金红利7元（含税），同时以资本公积金每10股转增4股，现金分红利润占比27%，而且是公司连续第三年推出“10转4”的高送转，在公司最近自高点回调近18%的情况下，也可以解读为一种稳定预期，旨在降低股价、提升流动性的市值管理方式。

当然不是谁的业绩都值得原谅，上次“原谅”天孚通信的原因在于他难以撼动的行业地位与深度绑定的产业红利。

天孚通信是AI算力“卖铲人”，在1.6T光引擎全球市占率超过65%，是英伟达GB200/GB300的核心供应商；

深度参与英伟达CPO项目，在CPO产业链里提供FAU（光纤阵列单元）、ELSFP（超低损耗光纤）、光纤托盘等核心无源组件，其CPO产线计划于2026年第三季度实现量产。据预测，2027年CPO相关收入占公司总收入比例有望提升至28%。

市场关注的另一个焦点是毛利率。公司毛利率在2024年6月30日达到历史峰值58.21%，此后回落至2025年12月31日的53.96%。一部分除了上游器件的“年降”压力压制毛利率，另一方面也有主动进行战略换挡的影响。

2024年上半年的峰值，对应800G产品因供给紧缺带来的“稀缺性溢价”。随着行业产能释放，溢价回落是健康现象。同时，为匹配新一代芯片，1.6T光引擎开始上量，新产品产能爬坡初期会暂时性拉高成本。公司明确指出，1.6T的毛利率预计将高于800G。

值得注意的是，2025年Q4的毛利率（53.96%）已较Q3（51.87%）环比提升了2.09个百分点。这可能预示着1.6T等新产品良率改善、成本优化开始显现效果。

53.96%的毛利率在整个制造业中依然是顶尖水平。高盛提示2026年下半年可能存在“年降”压力，但只要毛利率能维持在50%以上，依然可以证明公司强大的定价权。

当前，决定天孚通信能否“被原谅”的关键，是其在下一代技术革命中的卡位。

在各家对通信的投资方向中首推CPO+OCS方向，目前CPO板块2026年处于从0到1的产业拐点，而作为CPO龙头天孚通信无疑受益2026年下半年1.6T光模块的实际出货量。

英伟达在2026年GTC大会上明确，CPO技术将同步部署于Scale-Out与Scale-Up网络，其中Scale-up层（机柜内互联）将全面转向CPO，而且台积电COUPE工艺已将CPO光引擎封装良率提升到90%，具备大规模量产条件。

就商业节奏来看，2026年于Scale-Out网络率先批量商用，2027年逐步导入Scale-Up网络。目前Scale-Up网络（柜内/算力节点间互连）的带宽需求有望达到Scale-Out的5-10倍，将为CPO技术打开一个更为海量的市场空间。

花旗的预测则更为乐观：2026年CPO交换机出货量300台（还是小批量验证），2027年直接跳到20万台，2028年再翻到69万台。作为全球光引擎龙头的天孚通信无疑是最大受益者，花旗更是对天孚通信给出了446元/股的目标价。

但CPO真正大规模放量的关键节点是2027年，当前还在验证和小批量阶段。

天孚通信作为全球少数能提供CPO全解决方案的厂商，已经站在了起跑线上。它下半年1.6T光模块的实际出货量、CPO的量产进度与订单落地情况，将直接决定公司能否吃下AI算力增长“第二半场”的更大红利。