狂赚 2153 亿美元！微软靠 OpenAI 一战封神

近日，一份围绕 OpenAI 股权结构的重建版 cap table 在海外创投圈流传，并迅速引发关注。这份表格以 OpenAI8520 亿美元投后估值为基准，试图还原各类股东的持股比例、投入成本、当前账面价值和潜在回报。

按照 StartupHub.ai 发布的分析，这份表格共列出 29 个股东或股东类别，核心结论是，OpenAI 的资本结构已经远远超出一般创业公司融资范畴，背后映射的是 AI 从研究项目走向全球核心资产的过程。

估算 / 重建版本，并非官方披露。成本基础数据是根据公开报道、SEC 文件和投资者披露信息作出的最佳估算。由于二级出售、联合投资分配以及四舍五入等因素，部分数字可能无法完全吻合。

从结构上看，OpenAI Foundation 仍是这张表中最特殊的一部分。按照这份重建版 cap table，OpenAI 最初的非营利实体目前仍持有 OpenAI Group PBC 约25.80%的股份，对应账面价值约2198 亿美元。由于这部分持股几乎没有传统意义上的现金成本，其账面回报从数学上接近“无限大”。

文章认为，这一安排并非偶然，而是 OpenAI 早期组织设计留下的结构性结果，2015 年 OpenAI 以非营利研究机构形态成立，2019 年引入“有限利润”架构时，非营利实体保留了控制性权益；在后续向 PBC 结构转换后，这部分持股仍被保留下来，只是治理机制已有明显变化。

在所有外部资本中，战略企业投资者占据绝对主导地位。

根据这份分析，微软、软银、亚马逊和英伟达四家合计持有 OpenAI46.58%的股份，对应总价值约3969 亿美元，合计成本基础约1227 亿美元，综合账面回报约3.2 倍。

但文章同时指出，平均数会掩盖巨大差异，因为这四家企业的入场阶段、交易结构和战略诉求完全不同。

其中，微软被视为这张 cap table 上最成功的下注者。

微软目前持有 OpenAI26.79%的股份，对应价值约2283 亿美元，累计投入约130 亿美元，账面未实现收益约2153 亿美元（1.48 万亿人民币），回报倍数约17.6 倍。

微软的投入分布在多个阶段，包括 2019 年的 10 亿美元、2023 年 1 月的 100 亿美元，以及此后估算约 20 亿美元的后续承诺。

也正因其是在 OpenAI 估值仍处于较低区间时逐步建立起持仓，才形成了少有的“高持股比例 + 低成本基础 + 超高浮盈”组合。

软银则代表另一种逻辑。

按这份表格估算，软银持有 OpenAI11.66%，对应价值约993 亿美元，成本基础约646 亿美元，账面回报约1.5 倍。

文章将其定义为一笔“高信念、重仓型”押注。

大约 5 亿美元来自 E 轮，300 亿美元投向 F 轮，另有约 340 亿美元承诺进入 G 轮。

软银的特点不是极低成本切入，而是在高估值阶段用大体量资金重仓 AI 龙头，因此目前账面收益虽大，但远没有微软那样夸张。

亚马逊的情况则更复杂。

亚马逊持股约4.66%，对应价值约397 亿美元，已前置投入现金约150 亿美元，表面回报约2.6 倍。

但真正关键的是附带条款，亚马逊还有额外350 亿美元承诺资金，与 OpenAI 未来 IPO 或可验证的 AGI 里程碑挂钩，此外还有单独的1000 亿美元 AWS 基础设施合作。

如果这些附带承诺全部触发，亚马逊的综合成本基础将升至约500 亿美元，那么以当前估值计算，其实际回报将明显收窄。这意味着，亚马逊对 OpenAI 的投资并不是一笔简单股权交易，而是分阶段推进、并深度绑定云基础设施合作的一揽子安排。

英伟达在表中的账面表现反而最特别。

英伟达持有3.47%，价值约296 亿美元，成本基础约301 亿美元，账面回报约1.0 倍，甚至略微浮亏。

英伟达相当一部分投入并非现金，而是以 GPU 算力额度等“实物形式”完成。

英伟达本质上是用高毛利 GPU 资源换取了 OpenAI 的股权与客户绑定，其真实经济成本并不等同于名义价格。

若按经济实质而非账面标价计算，这笔投资的真实回报很可能更高，而其更重要的价值，还在于把 OpenAI 的训练基础设施更深地锁定在英伟达生态内。

除战略资本外，OpenAI 内部可能形成的员工财富效应，同样是这份表格最受关注的部分之一。

现任和前任员工合计持有 OpenAI19.35%股份，对应账面价值约1649 亿美元，成本基础几乎为零，主要来自低行权价期权和 RSU。

其中，约135 名现任员工持有15.88%，对应价值约1353 亿美元；约30 名前员工持有3.47%，对应价值约296 亿美元。

现任员工，平均每人持有股份价值 10.02 亿美元。

离职员工，平均 9.87 亿美元。

《金融时报》报道，OpenAI 当前员工规模约为 4500 人。

Sam Altman 本人的股权一栏则被标注为“待定”，即 PBC 转换相关股权授予尚未明确。

文章进一步推算，平均每位当前持股员工的账面财富都可能达到十亿美元级别，而即便是近几年加入的普通工程师，账面持股价值也可能达到数千万美元。

在传统 VC 与机构投资者一侧，整体持股比例并不高。

VC 与机构投资者合计持有7.83%，价值约634 亿美元，对应约270 亿美元投入，综合回报约2.3 倍。

1）Thrive Capital 被视为这一板块中的最大赢家，持股1.98%，价值约169 亿美元，成本约35 亿美元，回报约4.8 倍；

2）Andreessen Horowitz 持股0.79%，价值约68 亿美元，成本约25 亿美元，回报约2.7 倍；

3）阿布扎比 MGX 持股0.69%，价值约59 亿美元，成本约15 亿美元，回报约3.9 倍。

这说明，即便是进入较晚的头部机构，只要踩中关键轮次，仍然能获得可观浮盈。

但文章也强调，更多晚期机构实际上已接近“平进平出”。

例如 Temasek、UC Investments、Insight Partners，以及通过银行渠道进入的个人投资者和 ARK Invest 等，大多是在接近当前估值的轮次或二级交易中上车，因此眼下账面回报普遍在1 倍左右。

作者认为，这类资金并不是为了获得传统意义上的高赔率回报，而是为了获得配置资格，也就是拥有这家可能成为全球最有价值公司的股份。

真正具备神话色彩的，则是最早一批信徒。

1）Khosla Ventures 目前持有约0.18%，对应价值15 亿美元，而成本仅约5000 万美元，回报约30 倍；

2）Sound Ventures 以约2000 万至 3000 万美元的早期投入，换来约13 亿美元价值，回报约43 倍；

3）最早的天使投资人群体，包括 Reid Hoffman、Peter Thiel 等，合计持有约0.17%，对应价值14 亿美元，最初投入估算仅约1000 万美元，账面回报高达140 倍。

这一结果已足以进入风险投资神话区间，也直观展示了“早投和晚投 OpenAI”的结果差距，并不是几倍，而是两个数量级。

这份 cap table 中还出现了一个值得注意的疑点，即 Dragoneer Investment Group 的持股与回报计算存在不完全一致之处。表中显示 Dragoneer 持股0.25%，价值约21 亿美元，成本约28 亿美元，但又给出了约2.8 倍的回报暗示。文章推测，最可能的解释是 Dragoneer 在 2025 年 8 月参与了估值约3000 亿美元的 F 轮扩展轮，但随后可能在二级市场卖出了一部分持仓，或者部分股份被放在财团工具中，从而导致表格中的静态持股比例与其整体回报逻辑无法完全对应。

如果从整张表往后退一步，这篇分析真正想表达的，并不只是“谁赚了多少钱”，而是 OpenAI 的资本结构已经显露出 AI 时代的权力分布。

企业资本占据主导，战略投资者持股总和超过 VC、员工和个人投资者的多个板块；回报分化极端明显，早期和晚期进入者的收益差距达到两个数量级；员工账面财富膨胀到足以超过大多数 VC 机构的资产管理规模；而不少全球最成熟的机构资本，其实是在极高估值阶段才被迫上车。

文章还特别指出，Sam Altman 作为掌舵者，在当前重建表中仍未出现明确的个人持股安排，这也让未来 OpenAI 的治理与股权分配问题，继续保有高度不确定性。

对市场而言，OpenAI 是否真的值8520 亿美元，这份表格并没有给出答案。但它清楚呈现出，在这个估值之下，谁在押注 OpenAI 会继续向上，谁已经拿到了跨时代财富，谁只是为了不缺席而高位入场。

某种程度上，这份在 Sand Hill Road 流传的电子表格，已经不仅是一张股权表，而是一张 AI 资本版图：它记录了谁最早相信，谁在中途加码，谁在顶端接盘，以及这场基础模型时代的财富重估，究竟把回报分配给了哪些人。

OpenAI 消费端数据：

ChatGPT 周活跃用户：超过 9 亿。

ChatGPT 订阅用户：超过 5000 万。

ChatGPT 网页和移动端月访问量/会话量，是第二大 AI 应用的6 倍。

AI 总使用时长，是第二大 AI 应用的4 倍。

AI 总使用时长，也是其他所有 AI 应用总和的4 倍。

搜索使用量 1 年内增长：接近 3 倍。

广告试点在不到6 周内达到：超过 1 亿美元 ARR。

企业端与开发者数据：

企业业务当前占总营收：超过 40%。

企业业务预计到2026 年底与消费业务达到大体持平。

API 当前处理能力：每分钟超过 150 亿 token。

Codex 周活用户：超过 200 万。

Codex 过去3 个月增长：5 倍。

Codex 使用量环比月增长：超过 70%。

目前该公司每月的营收高达 20 亿美元。

在刚刚过去的 2025 年，其总营收达到了 131 亿美元。

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