外生冲击影响加深，货币政策关注重点或有调整

明明（中信证券首席经济学家）

中国人民银行货币政策委员会2026年第一季度例会于近日召开。会议分析了国内外经济金融形势，并对后续货币政策作出部署。

首先，会议认为，当前外部环境变化影响加深，世界经济动能疲弱，地缘冲突和经贸冲突多发频发，主要经济体经济表现有所分化，通胀走势和货币政策调整存在不确定性。会议相关表述从贸易壁垒转向地缘冲突以及经贸冲突；这一表述相较于此前“外部环境复杂严峻”等定性描述，更加强调了外部变化对国内经济的传导和影响正在“加深”。

今年一季度中东紧张局势加剧以来，一方面海外衰退预期对外需存在潜在长期冲击，另一方面原油等商品的输入性通胀对我国的物价管理也呈现一定影响。会议强调“通胀走势和货币政策调整存在不确定性”，这意味着美联储等主要央行的政策路径可能更加难以预测，需关注其对我国金融市场稳定性的可能影响。

值得注意的是，会议对风险的描述从过去侧重“贸易壁垒”转向了“地缘冲突和经贸冲突多发频发”，反映出当前影响全球经济的主要矛盾已从单纯的贸易领域，扩展到更广泛的地缘冲突，其影响更具突发性和系统性，防范难度更大。

其次，物价目标层面，会议延续了“促进经济稳定增长和物价合理回升”的表述。国内经济面临问题方面，在供强需弱基础上增加“外生冲击”。2025年四季度货政例会对国内经济面临问题表述为“仍面临供强需弱矛盾突出等问题和挑战”，而本次例会提及“仍面临供强需弱、外部冲击等问题和挑战”，下一阶段央行或更多关注对冲海外地缘风险、贸易冲突等因素对国内的输入性影响。

再者，降成本目标则延续了“低位运行”定调，政策关注中间费用降低。对于降成本目标，会议延续了此前“促进社会综合融资成本低位运行”的表述，但在此基础上新提“规范信贷市场经营行为，降低融资中间费用”。具体来看，“融资中间费用”是指企业或个人在获取融资过程中，除需要支付的本金利息之外，所承担的各种附加费用，如贷款服务费、咨询费、担保费、渠道费等。这些费用往往不透明、不规范，可能成为推高企业综合融资成本的“隐形负担”。在当前贷款市场报价利率（LPR）已处于历史低位、银行净息差承压的背景下，进一步大幅降低基准利率的空间和效果可能相对有限。因此，政策焦点开始转向清理和规范融资环节的各类收费。

此外，结构性工具延续做好“五篇大文章”要求，强调“优化工具管理”。对于结构性货币政策工具，会议延续强调做好“五篇大文章”，整体服务实体经济的基调和方向没有变化。但是会议新提“优化工具管理”，可能意味着央行将对现存的结构性货币政策工具进行梳理和评估。一些阶段性任务已经完成、或效果不彰的工具可能会适时退出，而针对新的经济重点和薄弱环节，也可能创设新的工具。这传递出一个清晰信号：结构性工具是精准滴灌的“导管”，其定位是解决特定领域融资问题，而非普遍性“大水漫灌”。强调“优化管理”，旨在提升工具的效率和使用规范性，确保资金真正流向政策意图支持的领域，防止资金空转或套利。

最后，会议提及“维护金融市场稳定运行”，金融市场和体系的稳定将受到更多关注。“金融市场”涵盖了货币市场、债券市场、外汇市场、股票市场等在内的整个体系。在当前外部金融环境波动加大、跨境资本流动可能更频繁的背景下，整个金融体系的稳健性至关重要。会议还专门提及“从宏观审慎的角度观察、评估债市运行情况，关注长期收益率的变化”，以及“增强外汇市场韧性，稳定市场预期”，这些都是维护金融市场整体稳定的题中应有之义。这种表述的转变，体现了央行宏观审慎管理视角的深化，旨在防范不同金融市场之间的风险传染，守住不发生系统性金融风险的底线。