业绩分化、估值修复，CXO行业迎来结构性行情？

21世纪经济报道记者韩利明 实习生蒋雨桐

连日来，多家CXO（医药合同外包服务）企业陆续披露2025年财报。与2024年行业普遍承压、多家企业出现营收净利双降的局面不同，2025年CXO行业整体呈现出业绩分化态势。

具体来看，一方面，药明康德、泰格医药、凯莱英扭转2024年的下滑趋势，实现营收净利双增。其中，营收层面，药明康德、凯莱英同比涨幅分别达15.84%、14.91%；盈利表现上，泰格医药归母净利润同比大幅上涨119.15%。

另一方面，康龙化成实现营业收入140.95亿元，同比上涨14.82%，但同期归母净利润16.64亿元，同比下降7.22%，呈现增收不增利格局；昭衍新药则实现营业收入16.58亿元，同比下跌17.87%，归母净利润2.98亿元，同比上涨302.08%，实现增利不增收。

反映到A股市场上，Wind数据显示，2025年内CXO板块整体估值修复明显。从区间涨跌幅来看，2025年全年，昭衍新药、诚达药业、皓元医药股价年内涨幅均超100%；美迪西、药明康德、阳光诺和、百诚医药等个股股价年内涨幅超50%。

有券商分析师向21世纪经济报道记者指出，在下游创新药投资情绪回暖、行业订单需求持续提升、龙头企业业绩超预期兑现等多重利好因素共振下，2025年以来CXO行业行情持续回暖。随着2025年新签订单、在手订单等先行指标表现超预期，预计短期内行业盈利预测仍有向上的空间。

高景气赛道驱动结构性行情

当前，我国CRO（医药研发外包）行业正处于行业整合与需求复苏阶段。一方面，根据国家卫健委人类遗传资源备案数据，2025年备案中的临床CRO企业数量较2021年的峰值下降69%，临床研究外包行业的进一步整合使行业竞争逐渐趋于良性。

另一方面，国内生物医药行业逐步复苏，带动临床研究外包服务需求稳步回升，同时，随着中国医药企业出海步伐加快，对外授权（License-out）交易活跃度提升，具备全球服务能力的临床CRO企业逐渐凸显竞争优势。

从已披露年报的CXO企业具体经营数据来看，行业龙头药明康德表现尤为突出，2025年营收突破454.56亿元，归母净利润达191.51亿元，稳居行业榜首。

分业务板块来看，公司化学业务贡献绝对营收体量，全年实现收入364.66亿元，同比增长25.52%，占总营收比重超80%。其增长动力主要来自三方面，包括小分子药物发现业务为下游持续引流、小分子工艺研发和生产业务保持强劲增长、TIDES业务（寡核苷酸和多肽）保持高速增长。

药明康德在年报中直言，随着2024年新增产能逐季度爬坡，2025年TIDES业务收入达到113.7亿元，同比增长96.0%。截至2025年末，TIDES在手订单同比增长20.2%。TIDES D&M服务客户数同比提升25%，服务分子数量同比提升45%。

实验室化学作为康龙化成发展的起点和重要组成部分，服务项目涵盖小分子化学药、寡核苷酸、多肽、抗体、抗体偶联药物（ADC）和细胞与基因治疗产品等，报告期内实现营业收入 81.59亿元，较去年同期增长15.78%；2025年度实现毛利率45.10%， 较去年同期提高了0.18 个百分点；板块新签订单同比增长约12%。

昭衍新药也在2025年年报中表示，公司全年在抗体、小核酸、ADC及肽类药物的项目签约量同比大幅增长，非人灵长类生殖毒性及致癌试验等高难度长周期试验亦保持稳定上升态势。

对于行业增长逻辑，湘财证券研报指出，2025年CXO行业的增长并非普惠式回暖，而是由GLP-1（减肥药）、ADC等高景气赛道驱动的结构性行情。

万联证券研报也分析指出，2024年以来，随着全球投融资环境边际改善、GLP-1等热门靶点和ADC等新技术研发需求爆发，临床前CRO订单显著回暖。预示着临床前CRO行业已走出低谷，正式进入“复苏+集中”的新阶段。

价格影响趋缓

2023年以来，受国内CXO行业竞争格局加剧影响，国内临床运营新签订单的平均单价出现下滑，成为制约行业企业盈利能力的一大挑战。不过，从2025年行业表现来看，订单价格下滑的影响或逐步趋缓。

药明康德在年报中直言，报告期内，测试业务（WuXi Testing）实现毛利11.82亿元，毛利率较去年同期下降6.32个百分点，主要受市场影响，价格因素随订单转化逐渐体现；生物学业务（WuXi Biology）实现毛利9.28亿元，毛利率较去年同期下降3.04个百分点，同样主要受市场价格因素拖累。

泰格医药方面表示，报告期内，临床试验技术服务收入32.67亿元，同比略微增长2.79%。其中，国内创新药临床运营业务收入同比下滑，主要因为行业周期和结构性变化，截至2024 年底存量国内创新药临床运营在手订单金额与往年相比有所下降，导致2025年公司执行的国内创新药临床试验整体工作量有所下降，“不过2025年，公司国内临床运营新签订单的平均单价已经企稳。”

万联证券研报也指出，随着尾部产能出清和订单向头部集中，行业此前恶性“价格战”的局面得到缓解。头部企业凭借技术壁垒和服务质量，能够维持甚至提高服务价格，推动利润率修复，实现“价值回归”。

订单储备方面，多家CXO企业2025年在手订单及新签订单表现亮眼，为2026年及后续业绩增长提供了坚实支撑。

截至2025年12月末，药明康德持续经营业务在手订单达580亿元，同比增长28.8%。综合当前在手订单等情况，公司预测2026年整体收入将达到513-530亿元，持续经营业务收入同比增长18%-22%。

泰格医药在年报中表示，2025年公司新签订单的平均单价已实现企稳，并有望在2026年重回增长态势；截至报告期末，公司累计待执行合同金额达182.0亿元，同比增长15.3%。

2025年康龙化成新签订单金额同比增长超过14%；结合新签订单情况及业务发展趋势，公司预计2026年全年收入将同比增长12%-18%；凯莱英在手订单总额13.85亿美元，较去年同期增长31.65%，化学大分子和生物大分子业务订单增长迅猛，预计将为后续业绩进一步加快增长奠定坚实基础。

未来何往？

从行业长期发展前景来看，全球医药研发投入的持续增长为CXO行业提供了广阔市场空间。根据Frost＆Sullivan报告预测，全球医药行业研发投入将由2024年的2776亿美元增长至2034年的4761亿美元。全球CDMO市场规模预计2030年将达到2310亿美元。

在此背景下，尽管地缘风险仍是悬顶之剑，但国际化业务依然成为本土CXO企业发力的重要方向，报告期内，多家头部企业境外收入实现稳步增长。

2025年，药明康德持续经营业务收入达434.2亿元，其中来自美国客户收入312.5亿元，同比增长34.3%；来自欧洲客户收入48.2亿元，同 比下降4.0%；康龙化成来自北美客户的收入87.14亿元，同比增长10.97%，占公司营业收入的 61.82%；来自欧洲客户（含英国）的收入28.95亿元，同比增长27.42%，占公司营业收入的20.54%。

此外，泰格医药境外主营业务收入达31.07亿元，同比增长2.75%，境外收入的增长主要由海外临床业务贡献；凯莱英来自境外市场客户收入49.21亿元，同比增长14.85%。

在推进国际化布局的同时，随着人工智能（AI）技术取得突破性进展，科技创新已成为推动CXO行业转型升级、提升核心竞争力的关键力量，AI在医药研发领域的应用正从概念落地逐步进入价值兑现期。

其中，美迪西在日前接受投资者调研时也表示已构建“人类细胞模型-AI预测-类器官”三位一体的创新技术服务平台，完善基于AI技术的一站式创新药临床前研发服务平台等一系列重要创新研发技术平台建设，同时开发了AIADMET预测模型提升药物研发的效率和成功率。

泰格医药也在年报中强调，数字化、智能化与临床研究融合加深，提升临床试验效率成为行业共识，高质量合规数据资产价值突出，AI赋能已成为提升行业竞争力的重要能力。公司将数字化、智能化作为核心发展战略，由智能研究院统筹推进，全年稳步落地各项工作，力求实现技术与业务深度融合。

事实上，当前多家AI制药企业已纷纷携手创新药企业，推动AI技术在医药研发领域的落地应用。例如，今年以来，英矽智能、晶泰科技等先后与国内外多家药企达成研发合作，AI制药的商业化价值逐步显现。

英矽智能在年报中也明确提及，借助Pharma.AI平台，公司候选药物从靶点发现到PCC（临床前候选化合物）确认的平均耗时仅为12至18个月，远短于传统研发方法的平均4.5年，研发效率优势显著。随着AI制药企业的持续入局，CXO行业的竞争格局也将迎来新的变化。

当前，CXO行业正凭借其稳定的全球外包需求和GLP-1等爆款药物赛道的驱动，有望成为医疗服务板块反转先锋。但同时，湘财证券研报也指出，行业内部正经历剧烈分化，资源与订单加速向药明康德等大型龙头集中，呈现“CDMO优于CRO、大企业优于中小企业”的格局。在这一过程中，行业并购整合步伐明显加快，龙头企业正通过收购中小企业来扩大版图。未来，CXO板块的行情可能因其海外业务的确定性与内需的逐步恢复，而继续与创新药子板块的表现有所分化。