安徽青年卖牙膏

来源：新财富杂志

近日，网红牙膏品牌“参半”的母公司深圳小阔科技股份有限公司正式向港交所递交招股书。从爆款漱口水切入牙膏赛道，到联合华晨宇推出新品牌，再到如今冲击资本市场，参半发展飞速。但光鲜之下“喜忧参半”，2025年参半营收近25亿元却由盈转亏，这样的成绩单能撑得起资本市场的想象力吗？

来源：新财富杂志综合自南都鉴定评测实验室、时代财经APP、蓝鲸新闻、中国基金报、每日经济新闻等

3月27日，深圳小阔科技股份有限公司（以下简称“小阔科技”）正式向港交所递交招股说明书，拟主板挂牌上市，招银国际担任独家保荐人。

大多数人可能对“小阔科技”这个名字感到陌生，但对其旗下的品牌“参半”，你大概率在便利店、抖音或者小红书上见过它那标志性的、设计感十足的漱口水和牙膏。

早在2022年初，舒客母公司薇美姿实业（广东）股份有限公司就曾向港交所递交招股书，向“口腔护理第一股”进击，但最终未能成行。而集结了梅花创投、字节跳动等多家明星资本的小阔科技若能成功上市，将摘得港股“口腔护理第一股”称号。

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3年营销烧30亿元，一年两次违规被罚

招股书数据显示，小阔科技营收规模在过去三年实现快速增长，但销售支出也同步激增。

2023年至2025年，小阔科技营收分别为10.96亿元、13.69亿元和24.99亿元，其中2025年营收同比增长82.54%。同期，公司实现净利润4162.4万元、3422.8万元、-1825.1万元，2025年净亏损的原因在于该年度有一笔以权益结算股份支付开支超1.1亿元。2023年至2025年，小阔科技的经调整净利润为5355.8万元、6630.6万元、15485.5万元。

招股书显示，2025年，小阔科技宣派并支付股息1.3亿元，而此前两年未宣布宣派股息。

按业务结构看，牙膏是小阔科技的增长核心业务。2018年公司推出“参半”品牌，便以牙膏、牙刷、漱口水等口腔护理品类切入市场，产品建议零售价覆盖9.9元至49.9元，卡位大众消费市场。

小阔集团拥有基础口腔护理、专业及美容口腔护理，和其他个护这三大业务板块。

2023-2025年，集团基础口腔护理业务营收分别为9.52亿元、12.65亿元和23.22亿元，该板块2024年和2025年的营收增速分别为32.9%和83.6%，该业务毛利率分别为73.3%、70.4%和72.5%；

专业及美容口腔护理业务营收分别为1.44亿元、1.04亿元和1.69亿元，毛利率分别为64.1%、62.6%和65.1%。2024和2025年该业务的营收增速分别为-27.8%、62.5%。对于该业务于2024年的业绩有所下滑，小阔集团解释，系因产品组合战略调整，停止了若干产品类别的销售。

其他个护业务则是小箭头品牌旗下的头发和身体护理产品，该品牌于2025年推出，当年该业务营收805.4万元，占总营收的0.3%，毛利率为42.4%，毛利率不及集团的其余两大业务。

图源：企业招股书

小阔集团目前正焦急寻找企业第二增长曲线。除了在2025年推出专注头发和身体护理的品牌“小箭头”外，小阔集团于今年3月22日宣布，集团与华晨宇联合创立全新日化家居品牌“重点”，华晨宇出任品牌联合创始人。小阔集团表示，目前，“重点”已率先推出花露水、植物精油手环、植物精油贴、冰感紫草舒缓膏、护手霜、唇膏等多元品类新品。

抓住了电商风口是小阔科技营收高速增长的原因之一。作为早期依靠小红书、抖音等内容平台起家的品牌，参半凭借KOL种草、直播带货快速起量。2023年至2025年小阔科技线上渠道收入占总营收占比分别为94.5%、88.1%、80.3%。

2023年开启全渠道布局后，线下成小阔科技努力拓展的渠道。截至2025年底，公司线下零售网点超11万个。2025年，公司线下营收4.93亿元，线下渠道营收占比由2023年的5.5%提升至2025年的19.7%。

业绩狂飙背后，是小阔科技在营销上的巨额投入。2023年至2025年，小阔科技的销售及分销开支分别高达6.85亿元、8.35亿元和15.34亿元，三年累计近30.54亿元，超过同期营收总和的60%。其中2025年营销开支同比激增达84%，与同期营收82%的增速几乎持平。高营销投入与收入增长高度绑定，也让市场对其“以营销换增长”的模式引发质疑。

此外，KOL与KOL内容共创是小阔科技营销的重要途径。小阔科技在招股书中多次提及“KOL”，公司通过KOL及与KOL共创内容，提升品牌知名度并大规模复制成功模式，这一策略提升了品牌在小红书的排名。在小红书平台搜索“参半”发现，平台内充斥着大量品牌种草笔记，代言人华晨宇、辛芷蕾的品牌广告也是高频露出。

早期深度绑定抖音等直播电商渠道，凭借KOL、短视频内容种草的快速起量，这种“重营销、轻研发”的商业模式，也是新消费品牌的共同特征。

对于市场关注的KOL依赖问题，小阔科技在招股书中表示“我们并无过度依赖任何KOL或KOC对零售额的贡献”。数据显示，2023年、2024年及2025年，公司通过前五大KOL及KOC产生的零售额分别为6420万元、1.9亿元及1.8亿元，分别占同期总零售额的3.5%、7.6%及3.5%。

研发投入则始终规模不大，2023年-2025年，小阔科技的研发开支为1782.4万元、1687.5万元和1939.0万元，研发投入占营收比例始终低于2%，且该占比逐年下滑。

根据弗若斯特沙利文的数据，以2025年零售额计算，小阔集团分别在线下口腔护理产品市场、牙膏线下市场排名第三，且是前五大企业中唯一在三年内实现复合增长率超过100%的集团，分别高达155%、231.7%。

值得注意的是，吃到“流量红利”的参半也曾因营销跌过跟头。信用中国官网2022年7月6日公告显示，漱口水品牌“参半”因发布违规广告，被处罚款1.28万元。这距离上一次其因违规广告被罚仅过去半年。在2021年12月期间，参半关联公司因涉嫌广告违法被深圳市市场监督管理局南山局罚款3000元。

据北京商报报道，对于广告违规被罚一事，参半联合创始人张轶曾对记者表示，这对于一个初创品牌而言，是再正常不过的事情。“一个初创品牌在发展之初不可避免地会遇到类似于广告违规之类的事情，作为一个电商企业，在产品推广的过程中，会上传大量的广告图文素材进行宣传，其中出现某些词汇、广告语使用不当是再正常不过的现象。”

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IPO前大规模分红：创始人落袋5000万，早期投资人提前收回成本

参半的创始人尹阔，今年37岁，出生于安徽北部的灵璧县。2005年4月，仅有16岁的尹阔高中毕业于安徽省灵璧中学，根据公开资料，他高中毕业后南下东莞，从内衣厂的纺织工人一路转行至智能硬件行业。

2016年，他创办了小阔科技，并于2018年推出了“参半”这个品牌，定位于新型日化潮牌。最初，参半以高端牙膏为切入点入局口腔护理赛道，2020年后推出漱口水系列产品，曾拿下“80天销售额突破1亿元”的成绩。2022年，参半开始重点拓展牙膏品类。

2021年前后，凭借漱口水系列产品首次出圈的小阔科技引得资本蜂拥而至。从招股书来看，其背后的投资机构包括梅花创投、野草创投、创新工场、清流资本、华兴资本、世纪金源、字节跳动、金鼎资本、亚商资本、基石资本等知名投资方。

招股书披露，2025年，公司宣派并支付股息1.3亿元，约占当年归母净利润的84%。

尹阔直接持有21.89%的股份，员工持股激励平台厦门小阔、深圳小阔合计持有11.42%的股份，尹阔作为普通合伙人实际控制及管理，深圳马力奥持有5.66%的股份，尹阔控制其99%的投票权，尹阔最终实际控制38.98%的股份。以此计算，IPO前分红，尹阔实际落袋5000万元左右。

此外，梅花创投旗下基金厦门梅花盛世、湖北梅花晟世合计持有8.83%的股份，以此计算，此次分红梅花创投合计分得股利约1147.9万元。

目前梅花创投仍是小阔科技最大的外部股东，梅花创投在2020年前后两次合计投资小阔科技大约2000万元，经过IPO前分红已经收回超过57%的投资成本。2020年9月，梅花创投最后一轮投资后小阔科技的估值大约为3亿元。2021年9月，小阔科技最后一轮投后估值达到大约18.42亿元，梅花创投投资收益率至少在5倍以上。