营收暴增股价崩！泡泡玛特两日跌30%，隐藏款腰斩超80%

短短两天，泡泡玛特股价暴跌30%，市值蒸发891.86亿港元。

这个曾经创造了资本神话的公司，正在经历港股上市以来最严峻的一次危机。

泡泡玛特发布财报，业绩暴涨，股价暴跌

近日，泡泡玛特发布了2025年财报：2025年，营收371.2亿元，同比增长184.7%；经调整净利润130.8亿元，同比增长284.5%。毛利率从66.8%提升至72.1%，现金储备充足，财务结构轻盈。

数据可以说非常亮眼。

从产品来看，Labubu所在的THE MONSTERS系列营收首次突破百亿大关，达到141.6亿元，同比增长365.7%。

Labubu一个IP，贡献了公司总收入的38.1%。Labubu之外，泡泡玛特还有6个IP营收突破20亿元，17个IP营收过亿。

产品结构也在悄然变化：毛绒品类收入暴涨560.6%，达到187.1亿元，首次超过传统手办成为第一大收入来源。海外市场更是表现抢眼，美洲市场收入增长748.4%，欧洲增长超500%，海外收入占比已接近44%。

从任何角度看，这都是一份堪称完美的成绩单。但资本市场给出的反应却是“不太买账”。

财报发布后，泡泡玛特股价直线跳水。截至最终收盘，单日下跌22.51%，创下近一年来最大单日跌幅。仅一天，泡泡玛特市值就蒸发了656亿港元(约合人民币579亿元)。

今日，泡泡玛特(09992.HK)延续昨日跌势，盘中跌幅一度达到11%，截至收盘，股价大跌10.4%，加上昨日跌幅，两个交易日股价跌超30%。

“业绩越好，跌得越惨”，那么，资本市场在害怕什么？

第一个导火索，给到顶流Labubu。

Labubu太成功了，成功到让人感到害怕。一个IP贡献38.1%的收入，撑起了近四成的江山，这在整个商业史上都非常罕见。

除了Labubu这个“超级巨星”，虽然公司还有17个营收过亿的IP，但相比起来，体量差距非常悬殊。

比如，SKULLPANDA、CRYBABY、MOLLY、DIMOO等IP的营收都在20-35亿元区间，与Labubu的百亿规模相比，完全不在一个量级。

这种单一IP爆发式的增长，就像走钢丝——平衡时一切好说，一旦失衡，就容易掉入万丈深渊。

除此之外，为了满足市场需求，2025年Labubu的月产能，从年初的1000万只疯涨到年末的5000万只。据统计，2025年Labubu全年整体出货量超1亿只，成为首个年销量破亿的中国潮玩 IP。

所谓“潮玩”，核心逻辑之一便是“稀缺性”，一旦大批量扩产，这种稀缺属性便会快速消退。于是，下半年可以看到，Labubu二手收藏市场迎来价格雪崩，全品类、全系列价格大幅跳水。

数据显示，Labubu隐藏款价格从4500元已经跌至700元左右，跌幅超过80%。

常规款更不用说，定价为69元、99元两档的热门常规款，年初二手溢价率普遍维持在120%-200%，单款售价可达150-300元；

年末行业统计显示，超7成常规款价格跌到了首发价以下，99元定价款普遍跌至81-96元，部分冷门款低至58元，69元基础款跌至35-50元，甚至有滞销系列常规款低至25元清仓处理，曾经的“溢价收藏款”沦为“折价甩卖的普通玩具”。

如今，时间进入2026年，Labubu的价格能不能控制住，还有待观察。

第二个导火索，给到增长预期。

业绩发布会上，泡泡玛特创始人王宁给出了2026年的增长指引：“努力做到不低于20%的增长速度”。

20%这个数字，本身并不低，但和2025年185%的增长相比，就有点类似“高速公路转入乡间小道”了。

本质上来说，股票炒的是预期，是未来。作为一家被冠以“高成长”的公司，泡泡玛特突然在财报中传递出“增长放缓”的信号，那么，市场的态度变化往往也是转瞬即逝的。

第三个导火索，给到机构资金。

数据显示，在财报发布前后，花旗银行席位累计卖出929万股，国泰君安国际净卖出155万股。卖空成交额高达46.3亿港元，创下上市以来新高。

外资机构的集中抛售，通常意味着他们对公司的长期估值逻辑产生了质疑。机构不再愿意为“潮玩第一股”支付高溢价，转而寻求确定性更高的资产。

目前看来，一手创造泡泡玛特辉煌的顶流Labubu，成了一把双刃剑。

泡泡玛特的困境

如果说盲盒是泡泡玛特的刀鞘，那IP就是那把快刀。但目前的尴尬在于：这把刀，有些卷刃了。

Labubu是行业内的传奇，这一点毋庸置疑。它凭借一己之力，把泡泡玛特的股价推到了历史最高点339.8港元/股。

潮玩这个行业，和娱乐圈极为类似，消费者对一张脸的审美疲劳，来得比想象中更快。

为了寻找下一个爆款，可以看到，泡泡玛特疯狂扩充设计师团队，举办潮玩展，试图采用“人海战术”。2025 年，泡泡玛特与超过350位艺术家合作、举办了12 场全球潮玩展。

但爆款之所以叫爆款，就在于它的偶发性和稀缺性。大量新IP相比爆款，不仅掀起的水花小，还占用了宣发资源和渠道位，进一步加剧了库存压力。

而且，必须正视的一个痛点是：泡泡玛特的IP，缺乏一定的“故事内核”。

回溯此前爆火的IP，不管是迪士尼的玲娜贝儿，还是漫威的超级英雄，背后都有一定的世界观、影视作品在支撑。

但泡泡玛特的IP，一直被外界诟病的点是“空”。这也导致了，一旦用户新鲜感消退，复购与二手溢价能力就会大幅缩水。简单说，后劲不足。

对于泡泡玛特来说，内部压力不小，外部环境的寒气，也已经逐渐逼近。

一方面，赛道里挤满了想分一杯羹竞争对手，52Toys、Top Toy、名创优品等，国际巨头如乐高、万代也在加大中国市场的投入。

竞争对手们拿下动画授权，并加以更低廉的价格，来抢夺市场份额。甚至2025年，有不少潮玩品牌上市、提交IPO申请，杀入资本市场。

除此之外，产品层面的竞争还来自供应链方。义乌开始发力，小商品厂商纷纷推出的“平替版”毛绒挂件，进一步对泡泡玛特构成了价格压力，曾经的优势正在被稀释。

另一方面，潮玩作为典型的情绪消费和悦己消费，对经济周期非常敏感。

一个扎心的现实：这届年轻人的钱包，确实瘪了。在“消费降级”和“平替经济”大行其道的今天，实用主义开始占据上风，宏观消费环境正在变迁。

当生活压力逐渐逼近，用来提供短暂情绪价值的“塑料玩具”，自然成了最先被砍掉的预算。

面对这些压力，泡泡玛特的选择是——不只做盲盒。

3月25日，泡泡玛特首席运营官司德在2025年业绩发布会上称，泡泡玛特家电产品将会在下个月和大家正式见面。此外，泡泡玛特的甜品业务也会在泡泡玛特乐园、泰国旗舰店以及多个快闪店之后，在今年上半年正式落地线下的门店。

中金公司在最新研报中，维持了对泡泡玛特的“跑赢行业”评级，目标价248港元，认为当前股价对应2026/2027年13/11倍市盈率，仍有47%的上行空间。

股价的短期波动，更像是市场在重新给泡泡玛特的经营逻辑定价。对于投资者而言，泡泡玛特用过去几年证明了自己“可以做大”，但现在，它需要向市场证明自己“可以做久”。