中信建投海外丨联储会加息？需要的条件

来源：市场资讯

（来源：CSC研究 海外&大类资产团队）

市场突现联储加息的定价与交易，全球债市大跌，如何看待相关风险？

对历史上、高油价期间、联储的应对进行全面复盘：

①油价上行触发加息，核心条件是失业率下行，核心CPI走高能提供辅助、但不必需。

②油价上行与降息不矛盾，历史上曾多次出现（比例近50%）。

③油价vs通胀，联储考量：长期通胀预期的稳定、油价对核心CPI的传导、油价的长期走势；三者无明显恶化，不会轻易加息；尤其就业和薪资偏弱时，联储不认为有内生通胀，油价冲击往往被定性为暂时性、一次性，仍可降息。

④当前离加息尚远，不具备条件（失业率上行存风险、通胀预期未失控、核心通胀需观察、油价走势不确定）；相反，只要油价趋稳，下半年降息依然可期。

⑤加息叙事下，若市场进一步大跌，短期见底概率反而上升，标普500跌幅10%左右、10Y美债收益率4.4-4.5%上方，是可以关注的点位。

周五，海外市场波动进一步放大，且加息叙事突然升温。事件包括：

第一，美欧日央行均释放偏鹰表态。联储方面，鲍威尔在周四议息会议发布会上表示，不排除加息问题的讨论；周五，联储理事、原本的鸽派代表，沃勒表示，在霍尔木兹海峡关闭、油价上升后，他认为通胀风险更值得警惕。欧央行方面，维持三大利率不变，官方声明强调，中东局势使前景显著更不确定，并带来通胀上行风险。日本央行方面，维持利率不变，指出中东冲突将通过油价对通胀产生“上行压力”。

第二，CME期货不再定价年内联储降息。下次降息时点大幅延后至2027年9月。

第三，美债收益率全面向上突破。2年期升9bp，5/10/30年期均升13bp左右。

面对高油价的干扰，联储究竟会如何应对？加息的风险到底有多大？需要满足的条件有哪些？

我们复盘1980年以来，历次油价趋势性走高过程中，联储应对策略和宏观环境：

（1）考察联储加息or降息，以及当时的就业和通胀走势

油价、基准利率、核心CPI、失业率的走势如下图。其中，联储加息应对标为绿色区间，联储降息/宽松应对标为灰色区间。

可以看到，油价上涨时，联储加息和降息应对的占比基本接近，说明油价并不是核心的政策决定变量。背后逻辑是，油价对通胀和增长的影响，方向上不一致，通胀有上行风险，消费有负面压制，需要看哪个矛盾占据主导。

总结宏观变量与加息/降息之间的对应规律，可以发现：

第一，历次加息，失业率都处在下行趋势，而核心CPI上行和下行均存在，因此就业强劲（薪资压力大），是油价触发加息的关键要素；

第二，降息的比例也非常高，基本对应偏弱的就业市场，要么是失业率上行，要么是失业率处在衰退后的较高水平，核心CPI多数时候偏弱，因此核心通胀压力不大是重要配合。

（2）考察联储的官方表态，捕捉其对油价和通胀的核心考量

我们先列举一些，上述油价上行期间，联储相关的官方表态：

2016.3：对上半年通胀预测上调，主因油价上涨，但中期预测下调，主因预期油价更加平缓；部分官员考虑加息，因为经济继续温和扩张…且油价上涨。

2011.3：鉴于劳动力市场和产品市场预计将持续疲软，以及长期通胀预期的预期稳定性，如果石油和其他大宗商品价格没有进一步大幅上涨，通胀的上升预计将主要是暂时的。

2008.3：近期能源价格大幅上涨，一些通胀预期指标也有所上升。石油和其他大宗商品价格趋稳以及资源压力缓解将有助于通胀压力有所缓和。尽管如此，通胀前景的不确定性有所上升。

2008.4：近期石油和食品价格的上涨将在短期内继续推高整体消费价格。通胀预期上升的可能性被视为主要风险。适当的货币政策，辅之以委员会对价格稳定承诺的有效沟通，将减轻这一风险。

2005.5：只要通胀预期得到良好控制，其对通胀的影响应会随时间逐渐减弱。尽管如此，能源价格向核心通胀的传导程度仍存在相当大的不确定性，而且当人们认为能源价格上涨更有可能成为永久现象时，传导效应可能会更为显著。

2005.8：尽管油价上涨且经济活动步伐加快，但基于市场和调查的通胀预期指标似乎仍相当稳定。

2005.9：其中部分涨幅可能会在一段时间内传导至核心价格。如果通胀预期上升，可能会对通胀产生更持久的影响。

1999.6：对通胀前景的担忧,非常紧张的劳动力市场在某个时候会显著加快劳动报酬的增长。价格压力增加的风险已经进一步上升。

1999.12：预期的总体需求放缓可能不够大或不够快，无法阻止已经紧张的劳动力市场承受额外的压力。

可以看到，联储对油价和通胀等的考量，主要包括：

第一，反复强调通胀预期的稳定，背后和联储的信誉有关；

第二，油价、大宗品对核心通胀的传导，而劳动力市场是否紧张、薪资增速压力，是重要判断标准；

第三，油价中期的判断，联储多次根据产能利用率、全球经济形势等判断油价长期走势，若认为油价中期稳定，则风险下降；

第四，区分短期和长期，前面三点结论若正面，则认为油价上涨仅是暂时的、一次性冲击。

（3）当前市场：离加息很远，若加息叙事进一步重创美债美股，反而预示底部临近

参考上述分析：

一方面，由于失业率上行风险还较大，即使油价上涨，联储加息的关键条件不具备，市场交易加息风险存在过度嫌疑；

另一方面，只要油价大趋势筑顶回落（不需要回到冲突前水平），叠加负反馈施压经济，核心通胀环比不大幅反弹，下半年降息的空间依然存在，我们维持此前判断，联储降息或推迟，但降息总量或不变，年内3-4次仍可期。

近期市场情绪较弱，若下周继续因加息担忧造成美股和美债进一步大幅下跌，则大概率超跌，可考虑逐步介入，关注点位包括标普500调整10%左右、10Y美债4.4-4.5%区间。

文章来源

证券研究报告名称：《联储会加息？需要的条件——美债周观点（14）》

对外发布时间：2026年3月22日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：钱伟

执业证书编号：S1440521110002