【银河ESG马宗明】碳双控背景下碳因子整合策略新径

来源：市场资讯

（来源：中国银河证券新发展研究院）

【报告导读】

1. 我国“十五五”时期，碳达峰将成为重点发力方向，碳市场建设是应对气候变化、推进生态文明建设与高质量发展的核心抓手。

2. 整体来看，碳强度的影响则集中在有色金属、钢铁等高耗能、重资产周期制造类行业，相关性受周期与政策影响明显。

3. 从碳市场相关行业组合回测结果来看，不同行业碳强度组合的收益表现存在显著差异。

4. 过去5年总体上高碳强度组合相较于低碳排放组合具有超额收益，但随着碳市场相关政策体系完善，高碳强度组合超额收益有所收窄。

核心观点

我国“十五五”时期，碳达峰将成为重点发力方向，碳市场建设是应对气候变化、推进生态文明建设与高质量发展的核心抓手。党的二十大报告提出 “健全碳排放权市场交易制度”，“十五五” 规划建议稿明确 “实施碳排放总量和强度双控制度”，标志着我国碳排放管理制度迎来根本性转型，碳市场从辅助工具升级为 “碳双控” 体系的核心执行载体，进入制度定型、范围扩容、功能强化的新阶段。2024 年 7 月，国务院办公厅印发《加快构建碳排放双控制度体系工作方案》，明确总体目标、阶段任务与实施路径及 “三步走” 战略，推动我国从 “能耗双控” 转向 “碳排放双控”。与能耗双控相比，碳排放双控在控制目标、管控对象、政策导向三方面存在本质差异：不再限制清洁能源使用下的产业发展，不约束可再生能源消费，更能发挥天然气等相对清洁化石能源的优势，且直接聚焦温室气体减排，更贴合 “双碳” 目标并与国际气候治理接轨，是我国能源结构转型与经济高质量发展的必然选择。

整体来看，碳强度的影响则集中在有色金属、钢铁等高耗能、重资产周期制造类行业，相关性受周期与政策影响明显。分行业来看，公用事业行业中，大市值、高ROE的公司碳强度控制效果更佳，高碳强度公司往往伴随较高股价波动率；钢铁行业中，高碳强度公司呈现大市值、低ROE、低市盈率、低市净率的特征，碳强度与ROE、市净率的负相关性虽显著但逐年减弱；建筑材料行业中，大市值公司往往碳强度较高，且高碳强度公司对应低市净率、低股价波动率，核心指标相关性保持稳定；有色金属行业中，高碳强度公司主要表现为低市净率，碳强度与市净率的负相关性连续三年保持一致。此外，随着监管趋严，各行业披露范围1+范围2碳排放数据的上市公司数量逐步增加，碳数据可得性持续完善，为未来碳策略研究增加有效样本。

从碳市场相关行业组合回测结果来看，不同行业碳强度组合的收益表现存在显著差异：铝行业中，高碳组合累计收益率（99%）显著高于低碳组合累计收益率（56%），两者差值达43%，但近期收益差距有所收窄；火力发电行业中，低碳组合累计收益率（52%）与高碳组合累计收益率（55%）接近，碳强度无明显选股作用；钢铁行业中，低碳组合累计收益率（55%）优于高碳组合累计收益率（34%），且优势逐步上升；水泥行业中，低碳组合累计收益率（20%）相对高碳组合累计收益率（-23%）具备显著超额收益。

过去5年总体上高碳强度组合相较于低碳排放组合具有超额收益，但随着碳市场相关政策体系完善，高碳强度组合超额收益有所收窄。采用碳强度排序策略和碳强度整合策略检验碳强度因子对投资的影响。碳强度排序策略回测来看，过去5年高碳组合累计收益率（67%）较低碳组合累计收益率（21%）高出46%，但该超额收益自2025年6月的60%回落至12月的46%，呈现收窄迹象；碳强度整合策略回测来看，高碳整合策略表现优于低碳整合策略，前者累计收益率（127%）较后者累计收益率（77%）高50%，最大收益差值曾达58%，截至2025年底高碳整合策略超额收益有所收窄。

风险提示

市场情绪不稳定的风险；历史规律改变的风险；碳市场政策理解不到位的风险。

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本文摘自：中国银河证券2026年3月4日发布的研究报告《【银河ESG】碳双控背景下碳因子整合策略新径》

分析师：马宗明

研究助理：方嘉成

评级体系：

评级标准为报告发布日后的6到12个月行业指数（或公司股价）相对市场表现，其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准，北交所市场以北证50指数为基准，香港市场以恒生指数为基准。

行业评级

推荐：相对基准指数涨幅10%以上。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。

公司评级

推荐：相对基准指数涨幅20%以上。

谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。

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