海柔创新“流血”冲刺港交所：巨亏之下资不抵债，超50亿赎回负债压顶

证券之星 陆雯燕

2025年下半年以来，工业机器人赛道上市浪潮悄然兴起。近日，深圳市海柔创新智能科技集团股份有限公司(下称"海柔创新")正式向港交所递交招股书，这一热潮再添重磅参与者。

证券之星注意到，这家累计融资超40亿元的独角兽，在递表前夕遭遇成立以来罕见的大规模股东减持。创始股东东莞松山湖国际机器人研究院有限公司(下称"松山湖机器人研究院")逐步退出核心持股，部分投资方甚至清仓离场。

股东撤退背后，海柔创新深陷"高增长、高投入、未盈利"的困局，2023年、2024年及2025年1-9月(下称"报告期")累亏超28亿元。"流血"之际，海柔创新深陷高额债务泥潭，其赎回负债规模占流动负债的比重超六成，目前已突破50亿元。叠加资不抵债、经营性现金流持续为负等压力，海柔创新的上市之路正面临着亏损与负债的双重考验。

递表前夕股东提前"离场"

招股书显示，海柔创新由陈宇奇、徐圣东及房冰于2016年12月共同创立，三人分别持股52.2%、18.9%、18.9%，松山湖机器人研究院持股10%。

彼时，行业主流技术路径主要集中在AGV(货架到人)、AMR(订单到人)两种模式。海柔创新是ACR解决方案首创者，该模式主打"货箱到人"，公司于2017年推出首个ACR解决方案HaiPick System 1。ACR即箱式仓储机器人，指利用先进传感器及算法，仅自动化从货架上取出所需货箱并运送到工作站的机器人。

由于ACR解决方案的商业化于2017年才开始具有规模，因此该行业仍处于早期

市场渗透阶段。2024年，全球ACR解决方案市场为44亿元。在下游对高吞吐量、高密度储存场景需求不断增长的推动下，市场预计到2030年飙升至910亿元，2024年至2030年的复合年增长率为65.7%。

证券之星注意到，身处高速增长的黄金赛道，海柔创新自然成为资本追逐的焦点。2026年1月，海柔创新完成Pre+轮融资，至此IPO前融资阶段正式收官。公司成立至今共完成15轮融资，累计融资额约12.48亿元及4.18亿美元，折合人民币合计约41.33亿元。红杉中国、五源资本、源码实体、今日资本、泛大西洋资本等知名机构均在多轮融资中加注。

然而，资本盛宴背后，部分投资者却选择提前离场。递表前一个多月，海柔创新迎来密集减持。1月7日，松山湖机器人研究院、同方以衡率先减持；1月27日，励快骏、上海零宜、香港塞纳责任有限公司、西藏星光、Growth Fund五名股东完成减持；2月12日，香港塞纳责任有限公司、北京星梵、松山湖机器人研究院、鄂州芯智能、鄂州武鄂五名股东集体减持。其中，同方以衡、励快骏、Growth Fund、北京星梵、鄂州芯智能清仓离场。这也是海柔创新成立以来罕见的股东大规模减持。

作为创始股东，松山湖机器人研究院的撤退尤为引人注目。这家由"大疆教父"李泽湘掌舵的机构，曾成功指导、孵化出大疆、希迪智驾(02911.HK)、卧安机器人(06600.HK)等多家科技企业。然而，其在2019年、2020年及2026年相继转让所持股份，叠加多轮融资稀释，目前持股比例仅0.22%。

销售费用碾压研发

根据灼识咨询资料，按2024年收入计，海柔创新是全球最大的ACR解决方案提供商，市场份额为31.4%，较第二名高出5个百分点。

海柔创新产品的核心应用领域为流通及制造业。在流通领域，服装时尚、电商零售、食品饮料、3PL、制药、3C电子及汽车对拣选自动化的需求尤为强劲。报告期内，公司订单额分别为15.01亿元、19.72亿元、19.32亿元。

订单规模的扩大催涨了营收。报告期内，海柔创新分别录得营收约8.07亿元、13.6亿元、12.63亿元，2024年及2025年前三季度分别同比增长68.57%、35.62%。

证券之星注意到，海外市场已成为海柔创新业务增长的重要增量。截至2025年三季度末，公司来自大陆以外市场的订单量占总订单量的50%以上。同期海外市场营收占比为39.6%，2023年仅24.2%。

随着海外市场比重不断增长，海柔创新的毛利率也从2023年的16%跃升至2025年三季度末的28.9%。2025年前三季度，海外市场的毛利率高达43.9%，而同期大陆市场仅为20%，二者差距悬殊，主要是大陆客户通常更注重节省成本且对价格更为敏感。

然而，海外高毛利市场并未扭转海柔创新的亏损现状。报告期内，公司期内亏损分别约10.09亿元、12.56亿元、5.89亿元，合计亏损额达28.54亿元。

深入分析发现，居高不下的期间费用成为侵蚀利润的主要"元凶"。报告期内，销售及市场开支分别为4.24亿元、4.89亿元、3.86亿元，销售费用率为52.7%、35.9%、30.5%；同期研发开支则分别为3.09亿元、3.34亿元、2.58亿元，研发费用率38.3%、24.5%、20.4%，较同期销售费用率低14.4、11.4、10.1个百分点。

费用结构的差异，使得海柔创新呈现"重营销轻研发"的特征。人员结构进一步印证了这一特征，截至2025年三季度末，公司员工总数1447人，其中销售及营销人员604人，研发人员516人，占比分别为41.7%、35.7%。

海柔创新坦言，公司为获取新客户而产生大量广告、推广及营销开支，且预期随着公司实施提高品牌知名度及推广ACR解决方案的策略，该等开支将会增加。

高负债背后的对赌隐忧

尽管已成功融资超40亿元，但受持续亏损、高额资本开支等多重因素影响，海柔创新的资金流动性依然紧张。在此背景下，公司不得不向银行贷款以补充营运资金，其计息银行贷款已从期初的1046.6万元逐步增加至1.19亿元。

然而，债权融资仅是杯水车薪。随着经营规模扩张，资金流动性紧张的压力也直接体现在不断扩大的流动负债规模上，报告期各期数额分别为42.59亿元、55.76亿元、63.88亿元。

其中，债务的核心压力来自多轮融资中附带的赎回条款。报告期各期，海柔创新的赎回负债分别为28.86亿元、35.12亿元、39.61亿元，占各期流动负债的比重分别为67.76%、62.98%、62.01%。随着最新一轮融资的完成，赎回负债在2026年1月又进一步激增至50.74亿元，成为悬在海柔创新头上的大额潜在兑付义务。

证券之星注意到，海柔创新在过往融资中曾向投资方授予赎回权等特殊权利，上述权利在公司递交上市申请时已终止。但条款中埋下了"恢复机制"，若公司主动撤回上市申请、上市被否或递交招股书18个月内未能成功上市，前述特殊权利将自动回复。届时海柔创新或将面临巨额股权回购的压力及资金风险。

招股书数据直观展现了财务压力的传导效果。报告期各期赎回负债利息分别为2.11亿元、2.4亿元、2.12亿元，持续侵蚀公司利润，并对经营性现金流形成明显拖累。报告期内，海柔创新经营性现金流净额分别为-4.82亿元、-1.96亿元、-2.86亿元。

从资产负债结构看，海柔创新已处于资不抵债的状态。截至2025年9月，海柔创新资产总额、负债总额分别为27.16亿元、65.95亿元，负债净额38.79亿元。报告期内，公司杠杆水平始终维持高位，资产负债率分别为2.3、2.4及2.4。(本文首发证券之星，作者|陆雯燕)