白银基金风波：傲慢、短板与黑天鹅

作为国内唯一一只主打白银期货投资的公募LOF基金，国投瑞银白银期货(LOF)（161226）自2015年成立以来，长期处于不温不火的状态。

2025年10月起，白银期货价格迎来史诗级上涨，打破多年平淡走势，一路冲高。

以上期所白银期货多头合约为底层资产的国投瑞银白银基金，净值也随之水涨船高，短短三个多月，基金净值从1.26元一路飙升至5.25元，涨幅突破300%，吸引了大量个人投资者跟风入场。

这只基金属于LOF产品，既可以场外申赎，也能像股票一样场内交易。

随着热度飙升，场内交易价格大幅偏离基金净值，出现了极高的溢价，最高时溢价率超过60%，市场投机氛围愈发浓厚。

为了控制规模、抑制过度投机，基金公司1月内20次溢价提示、14次停复牌、2次全天停牌，并于1月28日暂停申购，试图给火热的市场降温，

但大量散户已经入场，风险隐患早已埋下。

截至2026年初，基金规模从几十亿快速膨胀至近190亿元，持有人结构中散户占比极高，而这只基金本身属于R5级最高风险产品，波动风险远超普通股票型基金，多数“韭菜”浑然不知。

2026年1月30日起，市场风向突变，国际白银价格遭遇断崖式下跌，COMEX白银价格短短两日从高位暴跌超31%。

而国内上海期货交易所的白银期货，设有±17%的单日涨跌停限制，无法同步跟上国际银价的暴跌幅度，1月30日、2月2日连续两日跌停，仅能反映部分跌幅。

这就导致基金底层资产的实际估值，与国内期货结算价出现严重偏差，估值滞后问题凸显。

2月2日基金复牌后，场内价格一字跌停，不少投资者抱着“最多跌17%”的预期，在当日收盘前提交了赎回申请，想着及时止损离场。

这是一种套利行为，但会损害未赎回投资者的利益。未赎回投资者认清这一逻辑后，也将加入赎回行列，形成恶性循环。

当晚21点57分，距离股市收盘已过去6个多小时，国投瑞银基金突然发布公告，宣布对旗下白银基金进行估值调整，不再沿用国内沪银期货结算价，转而参考国际白银市场价格重新估值，且调整结果追溯至当日15:00收盘生效。

这一调整，直接让基金净值从3.2838元骤降至2.2494元，单日跌幅达到31.5%，创下公募基金成立以来单日最大跌幅纪录。

对于当日提交赎回的投资者来说，原本预期的亏损幅度大幅扩大，足足多亏了14.5个百分点。不少投资者原本还有部分收益，经此调整直接转为大额亏损，套利失败。

基金公司对此解释称：极端行情下，原有估值方式无法公允反映基金资产真实价值，调整估值是为了防止部分资金“先赎占优”，保护留守投资者的利益，避免引发流动性挤兑，符合基金估值相关监管规定。

但投资者并不认可这一说法，最大的质疑在于“先斩后奏”：盘后发公告、追溯生效，完全剥夺了投资者的知情权和交易决策权。

估值调整公告发布后，投资者的不满情绪彻底爆发，大量受损投资者通过12386、消费保等渠道发起集体投诉，投诉量短时间内突破4万件，要求撤销估值调整、赔偿相关损失。

2月15日，国投瑞银基金推出自有资金补偿方案，试图平息争议。

方案明确，仅针对2月2日按新估值确认赎回的自然人投资者进行补偿，影响金额1000元以内的全额补偿，覆盖超九成小额受损投资者；超出1000元的部分，依次递减按比例补偿。

基金公司特意强调，补偿资金全部来自自有资金，不会动用基金资产，不影响留守持有人利益。

即便如此，这场补偿方案依旧争议不断。

一方面，场内交易者、未赎回投资者、机构投资者均被排除在补偿范围外，大量受损者无法获得赔付；另一方面，大额投资者的补偿比例偏低，仅能弥补小部分损失，不满情绪并未完全消散。

基金公司将此次举措定义为“和解”，而非“赔偿”，并未承认自身操作存在违规，也让部分投资者难以接受。

基金合同中，确实存在允许调整估值标准的兜底条款，管理人在极端行情下调整估值，并非完全无据可依。

原文核心意思为：如有确凿证据表明按常规方法估值不能客观反映公允价值，基金管理人可根据具体情况，与基金托管人商定后，按最能反映公允价值的价格估值。

但该条款仅为原则性约定，缺乏细化的执行规则，例如时间、方式、估值标的切换等。

这场风波爆发后，不少投资者都有同一个疑问：基金公司手握专业投研与风控团队，为何没能提前想到极端行情下的估值困局，没能做好预案？

究其根源，并非单一因素导致，而是傲慢心态、行业经验短板、极端黑天鹅肥尾效应三重因素叠加的结果，三者相互交织，最终酿成了这场行业震动。

1、隐性傲慢：重合规，轻投资者体验，低估市场情绪

基金公司的傲慢，并非直白的无视投资者，而是陷入了“合规即合理”的思维误区，过度看重规则层面的无懈可击，却彻底忽略了普通投资者的真实感受与决策逻辑。

盘后追溯调估值的操作，似乎守住了合规底线，却完全剥夺了投资者的知情权与交易选择权，没站在散户视角考虑“收盘后改规则”的冲击力。

2、经验不足：商品基金实操积淀浅，极端行情应对缺位

这只白银基金虽是国内首只白银期货LOF，但基金公司在商品期货领域的实操经验，远不及股票、债券类基金成熟，面对史无前例的极端行情，风控与预案存在明显短板。

从产品运作来看，该基金成立后长期规模偏小、成交清淡，多年处于平淡运行状态，投研团队并未经历过白银价格暴涨暴跌的极端考验，对内外盘价差、期货涨跌停限制带来的估值割裂问题，缺乏足够的预判与应对经验。

日常运作中，只需紧盯沪银期货结算价即可，从未触发过极端公允估值条款，团队自然不会提前细化相关操作流程、公告预案。

3、黑天鹅肥尾事件：超出常规预期，极端行情难提前量化

本次白银价格的暴涨暴跌，属于典型的黑天鹅肥尾事件，本身就超出了常规市场预判的范畴，这也是基金公司未能提前做好预案的客观原因。

白银兼具商品与金融属性，短短两日跌幅超31%，烈度远超历史常规波动。再加上国内沪银期货±17%的涨跌停限制，进一步加剧了内外盘估值脱节的问题，这种极端场景在历史上极为罕见，属于概率极低但破坏性很大的“尾部风险”。