滨湖建设债券遭撤标：“借新还旧”承压，资产流动性与盈利隐忧

作者 | 城投君

35%额度债券撤标引关注，26只超短融“借新还旧”

2026年2月26日，常州滨湖建设发展集团有限公司（以下简称“滨湖建设”或“公司”）发布2026年度第四期超短期融资券撤标情况的公告。该期债券发行金额为2.00亿元，申购区间为1.5%-2%，募集资金用于偿还公司存量有息债务。

在申购结束前一小时内，作为簿记管理人的江苏江南农村商业银行股份有限公司，分别以1.69%和2.00%的申购价位撤标3000.00万元和4000.00万元，合计占发行金额的35%。据债券发行情况公告，该债券发行利率为1.68%，申购期间有效认购倍数为1.4倍。

据企业预警通统计，2025年至今，滨湖建设共发行26期超短期融资券，募集资金均用于偿还债券。

滨湖建设成立于2004年9月，是武进高新区最重要的市政基础设施及配套项目投融资及开发建设主体，承担国有资产投资与经营、市政工程施工等职能。截至2025年末，公司注册资本和实缴资本均为30.00亿元，控股股东为江苏武进高新投资控股有限公司，实际控制人为武进国家高新技术产业开发区管理委员会。2026年1月，经新世纪评级评定的主体长期信用等级为AA+，评级展望为稳定。

营收净利双降与补贴不确定性

公开数据显示，截至2024年末，滨湖建设营业收入17.02亿元，同比下降31.62%；利润总额1.83亿元，净利润1.18亿元，同比下降42.82%；总资产459.72亿元，总负债300.23亿元，资产负债率65.31%；经营现金流量净额2.60亿元；流动比率224.16%。公司2024年营业收入及净利润大幅下降，主要系当期房地产业务无新增交付项目，以及所得税费用金额增长所致。

2025年第三季度财报显示，公司营业收入5.33亿元，同比下降19.36%；利润总额5879.46万元，净利润2405.42万元，同比增长156.76%；总资产477.58亿元，总负债312.85亿元，资产负债率65.51%；经营现金流量净额24.18亿元；流动比率231.64%。

从具体业务来分析，2024年滨湖建设贸易业务收入3.35亿元，毛利率1.92%；代建工程收入7.81亿元，毛利率13.04%；房地产业务收入0.19亿元，毛利率88.96%；租赁业务2.53亿元，毛利率99.20%；土地一级整理服务业务收入0.93亿元，毛利率100%；其他收入0.46亿元，毛利率6.77%。公司代建工程业务区域专营性强，通过租赁、商品贸易等业务多元化布局；公司代建项目待回款规模大，对资金形成大量占用；贸易业务利润空间有限。

2022-2024年，公司利润总额分别为1.80亿元、2.33亿元、1.83亿元，补贴收入分别为2.02亿元、47.63万元和527.02万元；公司还面临盈利能力较弱且政府补贴收入不确定的风险。

存货占比超五成，受限资产过百亿

截至2024年末，滨湖建设总资产为459.72亿元；流动资产295.95亿元，占比64.38%；非流动资产163.77亿元，占比35.62%。

从具体项目来看，2024年公司存货255.25亿元，以土地开发和工程施工项目为主，占比为55.52%；货币资金20.09亿元，其中非受限货币资金8.94亿元；其他应收款为10.15亿元，主要为应收当地财政局的土地款及当地政府的项目投资款；应收账款为0.91亿元。

投资性房地产为81.59亿元，占比17.75%；其他非流动资产为62.01亿元，以待结算的拆迁及土地整理项目为主；其他非流动金融资产为10.76亿元，主要为权益工具投资；在建工程为2.33亿元。

受限方面，公司2024年受限资产为103.28亿元，占同期净资产比重为64.76%，受限原因为质押及抵押借款。

综合来看，公司资产结构以流动资产为主；2024年存货周转率仅0.05次/年，存货规模较大且占用水平较高；考虑到市场价格波动等因素，投资性房地产可能面临公允价值变动的风险；公司资产受限比例较高，资产流动性较弱且整体资产价值较低。

有息债务占比超八成，偿债高度依赖外部融资

由于滨湖建设在安置房、标准厂房等项目投入资金量较大、融资需求较大，公司负债规模呈波动上升趋势，并且有息债务维持在较高水平。截至2024年末，公司总负债为300.23亿元，资产负债率为65.31%。其中，流动负债为132.03亿元，一年内到期的非流动负债为36.36亿元，非流动负债为168.21亿元。同期，公司有息债务为244.92亿元，占总负债比重为81.58%。

近年公司流动负债呈波动增长趋势，主要为短期借款、其他应付款等项目增加所致。截至2024年末，公司短期借款30.56亿元；其他应付款36.10亿元，主要为与当地公司的往来款；其他流动负债14.31亿元；应付账款6.08亿元，主要为工程款。2024年非流动负债主要为86.58亿元的长期借款、79.69亿元的应付债券。

或有风险方面，截至2025年9月末，公司对外担保金额为248.89亿元，占同期净资产比重为151.09%；虽然大部分被担保对象为国企，但担保规模较大需持续关注公司代偿风险。从偿债指标来看，2024年公司流动比率为2.24倍，速动比率为0.31倍，EBITDA利息保障倍数为1.10倍。由于公司存货规模较大，因此流动比率较高、速动比率较低，高流动性资产不足以覆盖短期负债；公司利息支出较大，EBITDA对利息的保障能力有待提升。

现金流方面，2022-2024年，公司经营现金流量净额分别为4.51亿元、26.78亿元、2.60亿元，投资现金流量净额分别为5.45亿元、6.58亿元、-13.21亿元，筹资现金流量净额分别为-21.14亿元、-23.42亿元、4.30亿元。公司经营活动现金流量受项目结算进度影响，存在大幅波动；2024年经营现金流量净额与投资现金流量净额之和为负，公司偿债能力依赖于外部融资。

授信方面，2025年9月末公司获得银行综合授信额度207.65亿元，未使用额度为76.40亿元，具有一定备用流动性。

综合来看，公司债务以长期债务为主，但短期债务规模较大，将面临集中偿债压力。公司借款以银行借款、债券融资为主，虽然未使用银行授信额度规模尚可、融资渠道畅通，但考虑到公司未来建设项目资本性支出压力仍然较大，并且目前仍处于“借新还旧”的阶段，需关注项目回款进度，以及回款能否提升经营现金流的规模及稳定性。

数据来源：公司年报、公司公开债券募集说明书、企业预警通等公开数据。