【华创金融 徐康团队】红利资产月报：4Q25 商业银行业绩增速回正，险资权益配置维持历史高位

来源：市场资讯

（来源：小康金融）

月度行情表现：2026 年2月银行板块下跌 0.55%。1）行业涨跌幅：2026年2月1 日至2月27日，银行业累计下跌 0.55%，跑输沪深300指数0.6pct，涨跌幅在31 个申万一级行业中排名第28。在 AI 技术持续突破的背景下，全球资金在寻找不受 AI 影响的实物资产，叠加钢价上涨，资金主要流向钢铁、建材、化工、煤炭等实物资产板块。具体看银行细分板块，2026年2月上旬，各子板块估值均有所上升，但春节假期之后，估值则有所回调。综合来看，国有行PB估值从月初的 0.70X 降至月末0.67X左右，股份行的PB估值月初月末均在0.54X左右，城商行PB估值从月初0.65X上升至月末0.67X左右。2月1日至2月27日，绩优城商行与低估股份行领涨。涨幅靠前的银行为南京银行（+6.84%）、华夏银行（+5.52%）、上海银行（+4.76%）、民生银行（+3.47%）、厦门银行（+3.29%）。跌幅较多的主要是重庆银行（-6.67%）、农业银行（-4.76%）、工商银行（-4.55%）、浦发银行（-3.19%）、沪农商行（-2.10%）。2）利率环境：2026年2月，10年期国债利率震荡下行，1 年期国债利率保持稳定。2月，10年期国债利率从月初 1.82%下行至月末的 1.78%水平，或主要由于流动性宽松以及货币政策宽松预期。1年期国债利率则保持在 1.31%左右。3）行业成交额：截至2月27日，由于春节假期错位且市场风偏提升，银行板块成交额同比下降11.3%，占比AB股市场总成交额 1.16%，环比持平，同比下降 0.12pct。 4）行业估值：截至2月27日，银行板块（申万银行指数，801780.SI）整体PE为5.94倍，近10年历史分位数28.63%，PB为0.50倍，历史分位数18.24%。股息率4.77%，历史分位点64.9%。

26年1月社融增量创新高，直接融资为主要支撑。26年1月新增社融7.22万亿元，为历史同期新高，同比多增1654亿元。回顾过往10年，除了2018、2023年，其余年份1月份社融均同比多增，其中主要是信贷或政府债支撑。信贷结构优化，居民短贷改善。人民币贷款当月新增4.71万亿元，同比少增4200亿元，主要是企业端贷款拖累，居民贷款需求有所改善。居民贷款/企业贷款分别同比多增127亿元/少增3300亿元。M1、M2增速均回升，1月存款流向企业和非银部门。2026年1月M1同比增速环比上升1.1pct至4.9%，M2增速环比上升0.5pct至9.0%，或由于资本市场活跃以及企业结汇规模高增等因素影响，存款有所活化。从存款流向来看，主要从居民部门流向企业和非银部门，随着高息定期存款到期，资本市场赚钱效应显现，后续存款仍可能继续流向非银部门。

4Q25商业银行净利润增速回正，息差稳，不良降。2025年商业银行净利润同比+2.33%，利润增速回正，既有去年中小行改革化险提速造成的部分城农商行业绩低基数影响，也有“量增价稳”带动利息净收入增长的驱动因素。1）资产平稳增长，城商行扩表较快。4Q25商业银行总资产同比+9.0%，环比+0.2pct，贷款同比+7.2%，增速略有放缓，信贷占比环比下降0.3pct至56.2%，主要是国股行非信贷资产增长较好带动资产增速回升。城农商行贷款增速及占比均环比提升。2）息差保持稳定，农商行逆势回升。2025年商业银行净息差为1.42%，四个季度净息差均较为稳定。主要得益于负债端成本下降的贡献。分板块看，国有行/股份行/城商行/农商行环比分别-1bp、持平、持平、+2bp至1.30%、1.56%、1.37%、1.60%。3）资产质量整体改善，资本水平边际提升。2025年商业银行不良率/关注率环比均下降2bp至1.50%、2.18%，拨备覆盖率环比-1.9pct至205%。其中农商行的资产质量改善较为显著。2025年商业银行核心一级资本充足率为10.92%，环比提升0.05pct。

险资稳健增长，权益配置维持历史高位。截至2025年四季度末，保险公司资金运用余额近38.5万亿元，较年初增长15.70%，全年净增超5万亿元，保持稳健增长态势。行业股票+基金资产配置规模达5.70万亿元，占比约15.4%，环比-0.1pct，同比+2.6pct，占比维持历史高位水平；债券配置达到50.4%，环比+0.1pct，同比+0.9pct。

投资建议：略。

风险提示：经济下行压力加大、城投和地产风险暴露、信贷投放不及预期。

正文

一、月度行情表现：2026年2月银行板块微跌

（一）实体产业崛起，2026年2月银行板块下跌0.55%

1、实物资产板块上涨，金融板块下跌

2026年2月1日至2月27日，银行业累计下跌0.55%，跑输沪深300指数0.6pct，涨跌幅在31个申万一级行业中排名第28。在AI技术持续突破的背景下，全球资金在寻找不受AI影响的实物资产，叠加钢价上涨，资金主要流向钢铁、建材、化工、煤炭等实物资产板块。

2、各子板块表现：估值先涨后跌

具体看银行细分板块，2026年2月上旬，各子板块估值均有所上升，但春节假期之后，估值则有所回调。综合来看，国有行PB估值从月初的0.70X降至月末0.67X左右，股份行的 PB 估值月初月末均在0.54X左右，城商行PB估值从月初0.65X上升至月末0.67X左右。

3、个股表现：2月绩优城商行与低估股份行领

2月1日至2月27日，绩优城商行与低估股份行领涨。涨幅靠前的银行为南京银行（+6.84%）、华夏银行（+5.52%）、上海银行（+4.76%）、民生银行（+3.47%）、厦门银行（+3.29%）。跌幅较多的主要是重庆银行（-6.67%）、农业银行（-4.76%）、工商银行（-4.55%）、浦发银行（-3.19%）、沪农商行（-2.10%）。

（二）市场环境：10年期国债利率震荡下行，红利资产成交占比持平

1、利率环境：10年期国债利率震荡下行，1年期国债利率保持稳定

2026年2月，10年期国债利率震荡下行，1年期国债利率保持稳定。2月，10年期国债利率从月初1.82%下行至月末的1.78%水平，或主要由于流动性宽松以及货币政策宽松预期。1年期国债利率则保持在1.31%左右。

2、市场交易情况

2026年初银行板块热度较去年有所下降，银行板块交易占比同比下降0.12pct至1.16%。截止2月27日，由于春节假期错位且市场风偏提升，银行板块成交额同比下降11.3%，占比AB股市场总成交额1.16%，环比持平，同比下降0.12pct。

银行板块当前估值处历史偏低分位。截止2月27日，银行板块（申万银行指数，801780.SI）整体PE为5.94倍，近10年历史分位数28.63%，PB为0.50倍，历史分位数 18.24%。股息率 4.77%，历史分位点64.9%。

二、银行基本面跟踪

（一）行业月度数据跟踪

2月LPR：2月1年期、5年期LPR维持不变，最新1年期LPR 3 %、5年期LPR 3.5%。

26年1月社融：2月13日央行披露2026年1月金融数据，其中1月新增社会融资规模7.22万亿元，同比多增1654亿元，社融存量增速环比下降0.1pct至8.2%；新增人民币贷款4.71万亿元，同比少增4200亿元。

1月社融点评：

26年1月社融增量创新高，直接融资为主要支撑。26年1月新增社融7.22万亿元，为历史同期新高，同比多增1654亿元。回顾过往10年，除了2018、2023年，其余年份1月份社融均同比多增，其中主要是信贷或政府债支撑。拆分细项来看，直接融资同比多增3228亿元，主要由于一揽子货币金融政策和财政金融靠前发力，国债、新增专项债和特殊再融资债券发行加快。政府债同比多增2831亿。高基数下社融口径人民币贷款同比少增3194亿元。表外融资同比多增371亿元，主要是由于票据冲量需求下降，未贴现票据同比多增1639亿元。

信贷结构优化，居民短贷改善。人民币贷款当月新增4.71万亿元，同比少增4200亿元，主要是企业端贷款拖累，居民贷款需求有所改善。居民贷款/企业贷款分别同比多增127亿元/少增3300亿元。1）居民端：居民短贷需求改善，同比多增1594亿元，或得益于消费贷贴息政策以及春节前年货采买、文旅消费等需求集中释放；居民中长贷则同比少增1466亿元，居民中长贷连续四个月同比少增，30大中城市商品房成交面积连续四个月同比降幅低于-20%；2）企业端：企业短贷表现较好，票据有所压降，企业中长贷需求不强。1月企业主要有短期资金周转需求，中长贷款或集中于节后开工投放。企业短贷/票据/中长贷分别同比多增3100亿元/多减3590亿元/少增2800亿元。

M1、M2增速均回升，1月存款流向企业和非银部门。2026年1月M1同比增速环比上升1.1pct至4.9%，M2增速环比上升0.5pct至9.0%，或由于资本市场活跃以及企业结汇规模高增等因素影响，存款有所活化。从存款流向来看，主要从居民部门流向企业和非银部门，1月居民/企业/政府/非银部门分别新增2.13 /2.61 /1.55 /1.45 万亿元，分别同比-3.39 /+2.82 /+1.22 /+2.56 万亿。随着高息定期存款到期，资本市场赚钱效应显现，后续存款仍可能继续流向非银部门。

（二）4Q25商业银行净利润增速回正，息差稳，不良降

4Q25商业银行净利润增速回正，低基数下城农商行业绩改善明显。2025年商业银行净利润同比+2.33%，增速较前三季度+2.35pct。利润增速回正，既有去年中小行改革化险提速造成的部分城农商行业绩低基数影响，也有“量增价稳”带动利息净收入增长的驱动因素，利息收入占比较前三季度+0.7pct至77.5%。分板块看，国有行/股份行/城商行/农商行净利润增速分别较前三季度-0.01pct、-0.73pct、+11.12pct、+11.94pct至2.26%、-2.83%、12.86%、4.59%。

资产平稳增长，城商行扩表较快。4Q25商业银行总资产同比 +9.0%，环比 +0.2pct，贷款同比 +7.2%，增速略有放缓，信贷占比环比下降 0.3pct至 56.2%，主要是国股行非信贷资产增长较好带动资产增速回升。分板块看，国有行/股份行/城商行/农商行贷款同比增速分别环比 -0.8 pct、-0.2 pct、+1.5 pct、+0.1pct至 8.3%、3.4%、9.7%、6.8%，信贷占比则环比 -0.7pct、-0.8pct、+0.2pct、+0.3pct至 58.5%、56.8%、51.3%、49.2%。城农商行信贷增速及占比均有提升，既有去年低基数原因，也可能与十五五开局之年信贷投放节奏前置有关。

息差保持稳定，农商行逆势回升。2025年商业银行净息差为1.42%，四个季度净息差均较为稳定，主要得益于负债端成本下降的贡献。分板块看，国有行/股份行/城商行/农商行环比分别-1bp、持平、持平、+2bp至1.30%、1.56%、1.37%、1.60%。26年高息存款到期重定价仍将对息差有正向贡献。

资产质量整体改善，资本水平边际提升。2025 年商业银行不良率/关注率环比均下降 2bp 至 1.50%、2.18%，拨备覆盖率环比 -1.9pct至 205%。分板块看，国有行/股份行/城商行/农商行环比分别持平、-bp、-2bp、-10bp至 1.22%、1.21%、1.82%、2.72%，拨备覆盖率则环比分别-2.5pct、-2.9pct、-3.4pct、-0.9pct至 241%、207%、173%、159%，农商行的资产质量改善较为显著。2025年商业银行核心一级资本充足率为10.92%，环比提升0.05pct。

三、险资25Q4运用分析：权益配置维持历史高位

险资稳健增长，预计市值上涨贡献颇多。截至2025年四季度末，保险公司资金运用余额近38.5万亿元，较年初增长15.70%，全年净增超5万亿元，保持稳健增长态势。2025年行业原保费合计6.12万亿，资金转化率（即新增资金余额/新增保费）高达85%，预计市值上涨贡献颇多。

其中，人身险公司资金运用余额为34.66万亿元，较年初增长15.73%，占比达90%；财产险公司的资金运用余额为2.42万亿元，较年初增长8.78%，占比约为6 %。2025年，人身险公司实现原保费4.36万亿，财险公司1.76万亿。人身险公司资金转化率高达108%，财险仅11%，差异主要受负债资金属性影响。其中，人身险资金转化率超越100%，印证投资收益助力险资余额加速增长。

权益配置维持历史高位。基于人身险公司+财险公司口径，行业股票+基金资产配置规模达5.70万亿元，占比约15.4%，环比-0.1pct，同比+2.6pct，占比维持历史高位水平。其中，股票资产达3.73万亿元，占比10.1%，环比基本持平，同比+2.5pct。全年来看，分红险转型背景下险资积极入市，同时权益市场成交活跃、轮番演绎主题行情推高权益配置占比；环比三季度，权益配置略有回落，预计亦主要受权益市场短期波动影响。债券方面，行业债券配置达到50.4%，环比+0.1pct，同比+0.9pct。

四、投资建议

略。

五、风险提示

经济下行压力加大、城投和地产风险暴露、信贷投放不及预期。