人民币汇率对狭义流动性的影响或更多在于价

来源：市场资讯

（来源：覃汉研究笔记）

报告链接：《人民币汇率对狭义流动性的影响或更多在于价》

CORE IDEA

核心观点

央行将远期售汇业务的外汇风险准备金率下调为0，使得投资者更为关注升值趋势的人民币汇率对狭义流动性的影响渠道，市场普遍更多从“量”的角度去解释，我们认为“价”（央行对回购利率的合意水平）或更为顺畅。

人民币汇率对狭义流动性的影响或更多在于价、而非量

2月27日，央行宣布将自2026年3月2日起，将远期售汇业务的外汇风险准备金率从20%下调至0，以“引导金融机构优化对企业汇率避险服务，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”。2026年开年以来，人民币延续升值趋势，且升值速率加大，1月5日美元兑人民币的即期汇率为6.9806，2月26日则升值到6.8397，在岸和离岸人民币价差亦不断收敛。3月底美国元首访华预期，亦使得国际资本对于人民币的信心提高，因此春节以来美元指数横盘、人民币相对于美元单边走强。

人民币单边走势显示了中国经济的韧性，但也同样放大了市场预期自我强化后的短期过度升值风险（影响出口企业利润和汇率风险中性态度等），央行下调外汇风险准备金率往往和逆周期因子正向发力、偏低的回购利率等协同发力。对外币值稳定是央行货币政策目标之一，直接干预（即期市场买卖外汇、国有大行代行操作等）、预期管理（中间价、逆周期因子等）、价格型货币政策工具（外汇存款准备金率、境内无风险收益率等）、宏观审慎管理（远期售汇外汇风险准备金率等）、离岸人民币流动性等手段均能判断出央行态度。CNH Hibor（香港地区人民币流动性价格）一直处于季节性低位，我们模拟的逆周期因子正向偏离幅度达到近年来历史最高值，叠加本次央行下调远期售汇业务的外汇风险准备金率，表明防范人民币短期过快升值是央行当前的政策重心。

市场普遍更多从“量”的角度去理解人民币汇率对狭义流动性的影响机制，我们认为“价”（央行对回购利率的合意水平）或更为顺畅。从“量”的角度看，在意愿结售汇的制度下，商业银行对于持有外币的态度影响“企业结汇—商业银行卖出外汇给央行—央行购汇、投放基础货币”的链条，2026年1月份央行资产负债表外汇占款科目环比增加额（531亿）相较于银行间超储金额可忽略不计。但从“价”的角度看，汇率贬值压力较大时（例如2023年8-10月、2024年4-6月、2025年1-3月等），逆周期因子大幅为负、香港地区人民币流动性收紧和银行间回购利率（以R007为代表）明显抬升。因此央行当前对于人民币过快升值的态度，或使得央行对R007等回购利率的合意水平下修。

多重利好下，资金面或延续宽松态势，存单利差和信用利差延续低位

我们在2月8日《本次春节假期前后资金面的关注点》指出“本次春节假期更需关注现金回笼银行的速度和假期期间人民币的升值变动情况”。以北上广深地铁日度客运量刻画的返工节奏明显好于2023年春节后，与2024年、2025年基本持平，表明现金回笼商业银行的节奏较快。

人民币升值、央行呵护、信贷中性的合力下，银行间流动性或延续宽松态势，但R007的均衡位置可能还是在1.5，极低的存单利差和信用利差延续。

风险提示

央行投放不及预期；人民币加速升值；狭义流动性向广义流动性加速传导。

本研究报告根据2026年03月01日已公开发布的《人民币汇率对狭义流动性的影响或更多在于价——流动性与同业存单跟踪》整理，如需获取完整研报，请联系对口销售。

分析师

胡建文 <执业证书编号：S1230525080012>

特别声明

法律声明及风险提示：

本公众号为浙商证券固收团队设立。本公众号不是浙商证券固收团队研究报告的发布平台，所载的资料均摘自浙商证券研究所已发布的研究报告或对报告的后续解读，内容仅供浙商证券研究所客户参考使用，其他任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，使用本公众号内容应当寻求专业投资顾问的指导和解读，浙商证券不因任何订阅本公众号的行为而视其为浙商证券的客户。

本公众号所载的资料摘自浙商证券研究所已发布的研究报告的部分内容和观点，或对已经发布报告的后续解读。订阅者如因摘编、缺乏相关解读等原因引起理解上歧义的，应以报告发布当日的完整内容为准。请注意，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的研究观点可根据浙商证券后续发布的研究报告在不发出通知的情形下作出更改，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息请以浙商证券正式发布的研究报告为准。

本公众号所载的资料、工具、意见、信息及推测仅提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，浙商证券及相关研究团队不就本公众号推送的内容对最终操作建议做出任何担保。任何订阅人不应凭借本公众号推送信息进行具体操作，订阅人应自主作出投资决策并自行承担所有投资风险。在任何情况下，浙商证券及相关研究团队不对任何人因使用本公众号推送信息所引起的任何损失承担任何责任。市场有风险，投资需谨慎。

浙商证券及相关内容提供方保留对本公众号所载内容的一切法律权利，未经书面授权，任何人或机构不得以任何方式修改、转载或者复制本公众号推送信息。若征得本公司同意进行引用、转发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“浙商证券研究所”，且不得对内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。

廉洁从业申明：

我司及业务合作方在开展证券业务及相关活动中，应恪守国家法律法规和廉洁自律的规定，遵守相关行业准则，遵守社会公德、商业道德、职业道德和行为规范，公平竞争，合规经营，忠实勤勉，诚实守信，不直接或者间接向他人输送不正当利益或者谋取不正当利益。