浙商证券：给予美图"买入"评级，目标价11.6港元

近期，美国大模型公司Anthropic推出的AI工具，引发市场对于软件行业叙事由"被AI赋能"到"被AI吞噬"的担忧，进一步波及Adobe、美图等AI应用公司。浙商证券最新报告指出，区别于简单的流程化软件，美图产品定位属于审美创作平台，是AI技术的受益者。该券商给予美图"买入"评级，目标价11.6港元。

针对市场关注的美图是否会被大模型取代，报告分析认为，工具类软件可分为流程优化类和决策支持类，前者的价值更多在于辅助工作流中各环节的实现，后者的价值更多在于辅助用户创作及决策的表达。大模型厂商推出的AI Agent，更多与前者形成直接竞争，更容易取代的是聚焦单一环节的工具软件。而美图产品服务于用户主观审美，属于决策支持类软件，以服务用户主观判断为核心，其通过对AI能力的整合可进一步提升其功能效果。

此外，从用户需求角度来看，美图现有客户群体天然不是类"AI一键修图"产品的受众，公司稳定付费用户的核心需求为创作具有主观审美表达的照片，其核心竞争力在于提供了审美表达创作平台。这一结论亦有数据作为佐证，一方面，智能手机自带修图功能逐渐丰富乃至融入AI功能，美图生活场景的MAU自2021年来依然维持上升趋势；另一方面，美图产品也提供免费美颜功能，但付费用户数仍持续提升，说明用户愿意为更具个性化的主观审美表达工具付费。

市场对美图的另一层担忧，来源于模型大厂衍生的AI生图或修图产品，是否会分流美图的用户群体。

报告指出，对于粘性用户来说，美图的核心优势在于素材库和用户已习惯的工作流界面，在同样融合AI能力的前提下，客户流失概率不大；对于潜在新客户而言，美图通过老产品新功能和全新产品品类引流，存在先发优势。此外，美图新品在功能定位上打出差异化标签，可获得优质新增流量，以视频编辑工具Wink为例，其在垂直赛道内虽有竞争对手剪映，仍通过画质修复、人像美容等AI功能，获得超3000万全球月活跃用户，稳居视频工具赛道第二把交椅。

综合来看，报告认为，AI能力的延伸可能改变美图产品的交互形式，但不会颠覆美图公司的长期护城河，即对美颜修图场景的审美积淀、庞大且稳定的用户规模、独特的工作流范式。

基于以上竞争壁垒，美图的海外MAU、付费渗透率持续增长，而海外用户的订阅价格更高、B端用户的付费能力及付费意愿更高，ARPPU也有望进一步提升，将形成量价齐升，驱动业绩持续增长。