重磅信号！中央定调“创新”，呼吁国有资本退出，允许民营接手

今天我想和大家探讨金融与创新之间的关系，更准确地说，是一个发达的、活跃的资本市场与创新之间的关系。

大家已经看到，“十五五”规划的指导思想已经公布。这一指导思想非常全面，所列事项有十几条，但排在前两位的都与创新相关。

我们在未来的五年甚至更长时期里，将更加专注于从0到1的创新，专注于原始创新。那么，如何实现从0到1的创新？如何进行原始创新？这就与发达的资本市场高度相关。

我们看到，美国至今仍然是世界上从0到1的创新做得最好的国家。美国引领全球从0到1的创新已持续一百多年，这超越了人类历史上任何一个国家。

为什么美国能做到这一点？我认为有三方面原因。

第一个方面是它的移民政策。大家已经看到，在美国的人工智能行业，中国人占50%甚至更高比例。如果再加上其他国家的人，比例会更高，因此移民政策非常重要。

第二个方面是法治。良好的法治环境有利于创新，这一点我想无需多言。

第三个方面是美国拥有非常发达、健全的资本市场。美国擅长从0到1的创新，而像日本、德国这样的国家在从0到1的创新方面都不如美国。主要差别在于美国有发达的资本市场，而那些国家的金融体系以银行为主。

我并非主张全面向美国学习，但我们从美国那里应该可以学到一些东西，特别是未来一段时间，我们的技术进步必然要同美国竞争。我们要在竞争中胜出，就必须了解竞争对手是如何成功的。

为什么资本市场对创新来说是必要的？我认为最重要的原因是，一个发达的资本市场能够匹配风险。创新是概率事件，没有人知道创新会出现在哪个领域。

即使知道，能否成功也无法预先判断。作为一名经济学家，我最怕记者问我：“中国下一个风口在哪里？中国哪个产业会有大发展？”

如果我知道，我不会告诉你，我早就悄悄去投资、发大财了。我不具备这样的能力。这种事只有在市场中摸爬滚打的企业家才可能知道。

所谓“知道”，也不是说他们能看清未来，认定某件事一定能赚钱、一定能成，不是这样。他们一定是赌出来的。企业家是在赌，赌的是不确定性，而非确定性。如果要赌确定性，他就做不了企业家。

既然创新具有极高风险，我们就需要一种机制，让投资者与风险相匹配。有些投资者偏好高风险创新领域，他们就去投资那些领域；还有些投资者倾向于投资较为保险的领域，他们就去投资这些领域。

而且市场化机制有一个好处：东方不亮西方亮，即使出现损失也是局部的，具有灵活性。因此，发达的资本市场对于一个国家的创新，特别是从0到1的创新，至关重要。

那么我们国家目前处于什么状态呢？在2012年至2018年期间，我们进行了一场银行业乃至整个金融业的市场化改革，主要特征是发展影子银行。

通过影子银行，我们将大量资金从银行体系转向资本市场，从而使我们的风险投资和私募股权行业空前发展。这是有实效的。

现在我们要讨论的是，如何重建比较有效、活跃的资本市场，特别是风险投资和私募股权市场。目前政府主导的成分越来越重。

我与风险投资和私募股权行业人士交流时，他们都告诉我，在国内融资，现在必须与地方政府合作，否则难以融到资金。

问题在于，如果我们的私募股权和风险投资行业都由政府主导，我们能否建立起一个活跃的资本市场？我认为难度很大。

第一个方面，是人力资本问题。私募股权和风险投资行业要求具备专门知识。我曾与投资者交谈，问他们为何认定某个企业家并投资他，他们回答说凭直觉。

通过交流，我觉得这个人比较认真，这个人成功的概率较高。因为这需要专门知识。而我们政府的相关机构，包括现在银行成立的投资公司，其人员实际上缺乏这样的专门知识。这是第一个方面。

第二个方面，即使他们具备了专门知识，我们的银行也好，政府也好，其风险偏好是趋于保守的。实际上，银行与风险投资恰恰是金融业的两个极端：银行追求保险，风险投资则要投向风险。

让银行出身的人去驾驭风险，他们难以胜任。更何况，最好还要与银行并表。如果投资公司持续亏损，银行的面子也不好看。政府更不用说，政府的钱是老百姓的钱，政府也要保险。

所以我们看到政府引导基金都要求什么呢？返投——首先必须投资到所在城市，为本地基金服务本地。其次要求对赌，三年内必须退出，并且保证回报。

这哪里是风险投资？这是借款。因此明显可以看出，我们的政府引导基金是避险的。

第三个方面是责、权、利不对等。即使你说我具备专门知识，也偏好高风险投资，但我们政府的这些投资机构责、权、利不对等。投资一个高风险项目，成功概率可能只有1%甚至千分之一，非常低。

但一旦成功，当然可能获得千倍、百倍的回报。可这些回报属于投资人吗？不是。投资人不过是政府的雇员而已。赚了钱归于政府，这就是典型的国有企业问题，责、权、利不对等。

那么，这些引导基金的工作人员愿意冒那么高的风险吗？不会的。他们肯定会选择比较稳妥的投资。所以我们政府总是在强调投资要投早、投小，但实际上由政府去做、由银行去做，是做不到的。

在这里，我们还是要让市场化机构，特别是民营的风险投资和私募股权机构去做。要相信市场能够很好地完成这种匹配。另一方面，他们具备专门知识；更重要的是，他们是责、权、利对等的。

孙正义投资阿里巴巴，回报率是两千多倍。他赌对了，就赢得两千倍；如果赌错了，认赌服输，责、权、利是对等的。

因此，我们要想办法让民营的风险投资和私募股权发展起来。我们知道，2018年去杠杆开始时，政府出台了资管新规，对防范风险起到了非常重要的作用。

但经过七八年的去风险，现在到了反思资管新规的时候了。因为资管新规要求银行的理财子公司必须进行穿透式管理，每个项目都要透明管理。

在这种情况下，理财子公司就不会有意愿将钱给一个风险投资或私募股权机构。我们普通老百姓也不愿意那么做，这与资管新规要求的穿透式管理有关。

我认为，在以往那种搞大资金池和现在的穿透式管理之间，可以找到一个中间的平衡点。也就是说，我们既要把风险管控住，同时也要让银行的钱能够通过正规渠道流向民营的私募股权和风险投资企业。

我们国家是一个以银行为主的金融体系，面临的一个巨大挑战是如何让资金从银行流向资本市场。我认为，现在是时候重新规划我们的金融格局，重新进行金融规制和金融管理改革了。

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