疫苗龙头集体亏损，412亿巨头净利预亏780%

2025年A股疫苗企业业绩预告悉数出炉，行业调整的阵痛全面显现。

智飞生物、万泰生物、百克生物等头部企业出现亏损，而康希诺、沃森生物凭借创新产品放量与海外市场拓展实现业绩突围，行业马太效应进一步加剧。

根据目前业绩预告显示，行业盈利面大幅收窄。智飞生物迎来上市以来首次年度亏损，2025年归母净利润预计亏损106.98亿元至137.26亿元，同比大幅下滑630%—780%。二级市场上，截至2月3日收盘，智飞生物今年以来股价跌超8%，市值最新为412亿元。

万泰生物、百克生物同样由盈转亏，前者因二价HPV疫苗受九价扩龄、集采降价冲击，叠加近效期产品库存积压，计提5亿—6亿元减值准备，归母净利润预计亏损3.3亿元至4.1亿元；后者则受带状疱疹疫苗退货降价、水痘疫苗需求随新生儿出生率下降而萎缩影响，归母净利润亏损2.2亿元至2.8亿元。

图源：万泰生物公告截图

康泰生物虽保持盈利，但业绩大幅预减，归母净利润预计0.49亿元至0.73亿元，同比下滑63.8%-75.7%，四联苗受免疫程序调整与成本上升拖累，主业承压明显。

与之形成鲜明对比的是，具备创新产品优势或海外布局能力的企业实现业绩逆势增长。康希诺2025年成功扭亏为盈，归母净利润预计2450万元至2900万元，上年同期亏损3.79亿元，核心得益于四价流脑结合疫苗“曼海欣”持续放量，该产品占公司营收90%，带动公司全年营收同比增长22.88%—27.61%至10.4亿元—10.8亿元，叠加降本增效推动综合毛利率提升至80.67%。

沃森生物则依靠海外市场对冲国内下滑，全年海外疫苗出口额同比增长约35%至4.2亿元—4.5亿元，13价肺炎疫苗成为出口核心，最终实现归母净利润1.6亿元—1.9亿元，同比增长13%—34%。值得注意的是，康希诺与沃森生物的盈利均一定程度受益于非经常性损益，前者政府补助与国际专项资金带来1.36亿元—1.39亿元收益，后者非经常性损益约0.8亿元，反映出行业整体经营性盈利仍面临较大压力。

华南某券商分析师向21世纪经济报道记者表示，从全行业来看，集采降价、需求萎缩、产品同质化等多重压力叠加，倒逼疫苗企业加速从渠道驱动向创新驱动转型，而HPV疫苗纳入免疫规划、创新疫苗出海等新变量，也正在重构行业竞争格局。

多重原因叠加价格战

业绩分化的背后，是疫苗行业2025年面临的多重压力叠加的行业共性困境。

其一，集采与价格战持续压缩利润空间，成为行业盈利下滑的直接推手。从HPV疫苗到流感疫苗，多品类价格创历史新低，沃森生物二价HPV疫苗集采中标价低至27.5元/支，较2022年价格跌幅超90%，流感疫苗更是进入“蜜雪冰城价”区间，北京政府采购流感疫苗单价低至5.5元。

价格战下，企业毛利率大幅下滑，部分品种甚至逼近成本线，叠加库存积压引发的减值计提，进一步侵蚀利润。

其二，需求端双重萎缩，行业增长动力不足。

一方面，新生儿出生率持续走低导致儿童疫苗核心接种人群减少，0-6岁疫苗接种人群占比从2020年64.6%降至2024年43.7%，水痘、四联苗等儿童疫苗需求承压；另一方面，“疫苗犹豫”现象凸显，流感、带状疱疹等成人自费疫苗接种率偏低，全国流感疫苗年均接种率不足4%，成人疫苗推广遇阻。

此外，产品同质化严重，热门赛道内卷加剧，HPV、带状疱疹、流感等疫苗赛道企业扎堆，供给过剩引发恶性竞争，智飞生物、万泰生物的HPV疫苗竞争，百克生物、智飞生物的带状疱疹疫苗价格战，均是典型体现。

再者，代理模式遭遇瓶颈，过度依赖代理产品的企业抗风险能力薄弱，智飞生物2024年代理业务占比达94.61%，随着进口HPV疫苗市场份额被国产产品挤压，业绩大幅滑坡，凸显业务结构单一的弊端。

而且，库存与现金流压力凸显，行业陷入恶性循环，价格战导致企业为抢占市场扩大生产，进而引发库存积压，智飞生物、万泰生物均因存货减值计提拖累业绩，而利润缩水又导致企业研发投入与渠道拓展能力受限，进一步加剧同质化竞争。

行业调整的同时，政策与市场的新变化也在为疫苗行业指明破局方向，创新突围、海外布局、把握免疫规划机遇成为企业穿越周期的核心抓手。

海外市场成新突破口

具备独家创新产品的企业已率先实现业绩反弹。

康希诺的四价流脑结合疫苗凭借产品唯一性占据90%以上市场份额，成为业绩增长的主力，印证了“人无我有”的技术代差是穿透行业内卷的关键。

从行业研发趋势来看，企业正加速向“价次升级+技术迭代”转型，HPV疫苗领域，万泰生物九价疫苗已上市，沃森生物九价疫苗进入Ⅲ期临床，神州细胞十四价疫苗、瑞科生物新型佐剂九价疫苗紧追不舍。

海外市场成为疫苗企业对冲国内压力的重要增长点，出口放量为业绩提供弹性。

公开信息显示，沃森生物2025年疫苗出口覆盖24个国家，出口量超6300万剂，13价肺炎疫苗占出口额60%—65%；康泰生物海外收入虽基数较低，但同比大幅增长859.40%至0.99亿元，展现出海外市场的巨大潜力。

从行业来看，国产疫苗凭借性价比优势，在东南亚、拉美、非洲等新兴市场的认可度持续提升，康希诺吸入式疫苗在东南亚、拉美市占率已达28%，万泰生物HPV疫苗也已出口至摩洛哥、尼泊尔等国。随着国产疫苗研发能力提升，出海从“产品出口”向“技术输出+本地化生产”升级，将成为行业新的增长极。

HPV疫苗纳入国家免疫规划，成为行业格局重构的重要转折点，也为企业带来新的机遇与挑战。2025年11月，国家疾控局等七部门宣布将二价HPV疫苗纳入免疫规划，为适龄女孩免费接种，此次集采预算约4.25亿元，采购量达1544.65万剂，形成每年新增约930万支的持续性需求。

这一政策一方面为国产二价HPV疫苗企业带来稳定的市场需求，推动行业集中度提升；另一方面，27.5元/剂的集采价格将企业利润压缩至“保本微利”区间，倒逼企业通过规模效应降低成本，同时加速向九价、十四价等高价HPV疫苗以及其他创新疫苗赛道转型。对于智飞生物等以进口九价HPV疫苗代理为主的企业，免疫规划政策进一步挤压其自费市场空间，加速其向自研产品转型的步伐。

整体来看，2025年成为中国疫苗行业向高质量发展转型的关键一年，行业供给侧出清已悄然开启。

前述分析师向21世纪经济报道记者指出，对于疫苗企业而言，依赖单一产品、代理模式或渠道优势的发展逻辑已难以为继，唯有聚焦创新研发，打造具备核心竞争力的独家产品，同时加速海外市场布局，把握免疫规划带来的市场机遇，才能在行业调整中站稳脚跟。而从行业长期发展来看，随着创新产品的陆续上市、海外市场的持续拓展以及居民疫苗接种认知的提升，疫苗行业有望逐步走出调整期。

值得关注的是，为应对行业恶性价格战，中国疫苗行业协会已于2025年11月发布倡议，要求“严禁低于成本价竞标”。未来，随着行业自律机制的完善与政策引导的加强，疫苗行业的价格竞争有望回归理性，而企业的核心竞争力将更多体现在创新能力、成本控制与全球化布局上，行业竞争格局也将进一步向具备综合实力的龙头企业集中。

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