卖“增高神药”的长春高新，自己也要打“生长激素”了

文 | 源媒汇 胡青木

“东北药茅”的“印钞机”，快熄火了。

长春高新日前发布2025年业绩预告，归母净利润仅1.5亿-2.2亿元，同比暴跌超90%，堪称“脚踝斩”。更令人震惊的是，2025年三季报显示，公司归母净利润仍有11.65亿元，以此推算，四季度单季亏损接近10亿元。

截图来源于公司公告

作为曾经市值千亿的生物医药龙头，长春高新的“钞能力”，全靠旗下金赛药业的生长激素。这款被誉为“增高神药”的产品，覆盖粉针、水针、长效水针全品类，曾长期占据国内市场主导地位，是长春高新的“现金奶牛”。

但这家靠生长激素帮患者突破生长瓶颈的企业，如今自身却陷入了增长停滞的困境。医保集采的冲击、研发与销售费用的刚性投入、子公司拖累，多重压力叠加，业绩增长彻底失速。

为了找回失去的“生长力”，长春高新急于为自己注入“生长激素”。其子公司与美国Yarrow公司达成的独家许可协议，潜在总金额高达13.65亿美元，被视为其创新药出海、寻求第二增长曲线的重要突破。同时，公司拟赴港上市，也旨在为国际化战略和研发投入募集资金。

这一系列靠高昂投入、短期阵痛和未来赌注支撑的突围举措，能否让这家老牌药企重获增长？

被压垮的“生长力”

长春高新的营收，有近九成来自生长激素这款产品。这种单一产品依赖，在行业红利期能带来爆发式增长，但一旦遭遇行业变革，便会变得不堪一击，而医保集采，正是这一“意外因素”。

2022年广东联盟集采中，长春高新的短效粉针降价约50%，以价换量。但该产品利润微薄，对公司整体业绩影响有限。真正的冲击来自2024年——浙江省级集采中，短效水针价格从约1000元/支降至300-500元/支，而短效水针正是长春高新营收的“顶梁柱”。

到了2025年底，医保谈判已将长效针纳入医保目录。该产品原价约为3500元/支，尽管官方未披露此次医保谈判的具体降幅，但社交平台上已有家长晒出，产品经谈判后价格已降至约900元/支。而这款长效针，正是长春高新技术壁垒最高、毛利最丰厚的产品。

近年来，中国出生人口持续下滑，直接导致长春高新的目标人群萎缩。数据显示，中国出生人口从2017年的1723万，一路下滑至2024年的954万，短短7年间缩水近半。适龄儿童基数减少，叠加医保支付范围限制在“儿童生长激素缺乏症”，此前支撑行业高速增长的特发性矮小自费市场被进一步挤压。

与此同时，长春高新此前凭借长效生长激素的独家地位，占据国内生长激素市场的主导份额，但这一优势近年来被彻底打破。特宝生物、维昇药业、诺和诺德等企业的长效生长激素产品陆续获批上市，不断蚕食长春高新的市场份额，增高药“一哥”曾经的垄断优势不复存在。

在医保集采降价、人口出生率下滑和行业竞争加剧的多重冲击下，长春高新的生长激素业务终于撑不住了。

2024年，公司生物制品板块收入119亿元，同比下滑7.8%，这是多年来首次录得负增长；进入2025年上半年，公司营收勉强守住57.52亿元，同比微降0.34%。过去赖以支撑高毛利的“短效转长效”升级逻辑，如今在医保控费与适应症限制的政策前，已然失效。

针对此前对医保降价的预判是否充足，后续有无应对产品降价、提升销量的具体举措等问题，源媒汇日前向长春高新董秘办发送了问询邮件，截至发稿未获回复。

除此之外，研发与销售费用的刚性增长、控股子公司百克生物的亏损，更是让长春高新的处境雪上加霜。

归根结底，长春高新的利润下滑，核心是主业萎缩引发的连锁反应。产品的单一依赖、集采的价格冲击、需求端的持续下降、竞争格局的恶化，多个因素叠加，让这家生长激素龙头陷入“生长停滞”的困境。

也正是在这样的背景下，长春高新才急于寻找属于自己的“生长激素”。

急寻“生长激素”

赴港上市，是长春高新突围的第一步，背后藏着难以缓解的资金压力。

长春高新此前向港交所递交招股书，计划推进“A+H”双平台布局，募资拟用于创新药研发、国际化临床试验及战略收购等。

之所以选择此时登陆港股，背后有着现实的考量。截至2026年2月初，长春高新的股价较2021年超500元高点跌至90元附近，跌幅逾80%，市值蒸发1600亿元，处于历史低位。

在A股市值承压、融资窗口收窄的背景下，港股市场对生物科技制药企业的估值逻辑相对独立，成为长春高新寻求多元化融资渠道、支撑创新转型的战略选择。

但港股的流动性本就弱于A股，加之当前市场对长春高新的质疑未消——单一产品依赖的短板未补、转型成效不明、业绩萎缩的阴霾未散，港股投资者对这类存在高度不确定性的企业向来警惕。

更关键的是，2025年下半年以来创新药板块整体承压，港股投资者对医药企业的估值愈发理性。而且上市后，募集的资金能否真正转化为“生长力”，也将对长春高新提出更高挑战。

另一项被寄予厚望的举措，是海外BD合作。

2025年12月，长春高新通过赛增医疗与美国药企Yarrow达成协议，将自主研发的GenSci098注射液大中华区以外的全球开发、生产和商业化权利授予对方，协议潜在总金额高达13.65亿美元。

截图来源于公司公告

按照协议，长春高新预计可获得1.2亿美元首付款及近期开发里程碑款项。短期来看，这笔首付款可以为2026年的业绩报表“输血”，缓解上年四季度亏损带来的现金流压力，同时验证了其研发管线具备全球输出能力；长期来看，此举可分担海外市场拓展的高成本、长周期风险，加速公司创新管线的国际化进程。

需要指出的是，该合作产品目前仍处于研发阶段，短期内无法兑现利润，能否成功落地仍存在不确定性，难以快速填补长春高新主业萎缩造成的窟窿。

海外BD合作是靠引入外部资源补生长，赴港上市则是靠对接资本力量补生长，这两个动作的核心目的，都是为了向创新药企转型，同时摆脱对生长激素的单一依赖。

然而，这条转型之路不仅需要外部“输血”，更需要内生“造血”。

还在“二次发育”阶段

长春高新或可借鉴恒瑞医药的转型路径。

早年恒瑞医药遭遇集采冲击，核心仿制药业务利润缩水、发展受阻，其果断加速转型，将重心全力转向创新药研发，靠着长期布局逐步走出低谷，重建增长。

如今长春高新面临的处境，与当年的恒瑞医药有几分相似：同样受集采重创，同样急于通过转型突围。因此长春高新也开始沿着恒瑞医药的转型路径，推进海外BD合作、筹备赴港上市，逐步推进创新药企转型。

但二者的转型内核有着本质区别。长春高新只是“被迫”走上了恒瑞医药曾经走过的转型之路，却没有恒瑞的技术厚度和资本弹性，想要复制成功难度较大。

恒瑞医药在2019至2021年遭遇集采冲击后，之所以能逐步重建增长曲线，核心在于其早已布局的创新管线和持续高强度的研发投入。近年来，恒瑞平均每年研发费用稳定在50亿元以上，国际化临床经验丰富，覆盖多个热门靶点，形成了成熟的管线梯队。

相比之下，长春高新的研发费用虽从2021年的8.85亿元增长至2024年的21.67亿元，但绝对值仅约为恒瑞医药同期投入的三分之一，双方差距仍较为明显。

更关键的是，长春高新的核心研发团队长期聚焦内分泌代谢领域。截至2025年6月，该领域有两款药物进入临床三期。而在肿瘤、自身免疫等热门创新赛道的布局起步较晚，在研项目多处于临床前或I期阶段，尚未构建起多元化创新管线矩阵。

截图来源于公司公告

除了管线深度以外，此前在集采冲击期间，恒瑞医药尽管利润承压，但现金流始终保持稳健——2020年末货币资金高达108亿元，为公司持续高研发投入和全球化布局提供了坚实后盾。这一数据在2025年第三季度已超400亿元。

而长春高新自2024年受集采冲击后，资金链压力日益增大。其货币资金在2023年达到75.84亿元的高点后便调头向下，到2025年三季度末已降至32.75亿元，较高点缩水超过50%。表明公司正持续动用存量资金以维持运营和研发投入，这或许也是其选择赴港上市融资的原因之一。

除此之外，反映长春高新自身“造血”能力的经营性现金流，在2023年达到51.04亿元后，也在2024年开始下滑，并在2025年前三季度降至7.22亿元，创下近年新低。这意味着长春高新主营业务创造的净现金流已捉襟见肘。

说到底，恒瑞医药的转型是主动布局、循序渐进，有充足的底气和时间打磨管线、培育能力。而长春高新的转型则偏向被动突围，既要应对现金流紧张、财务风险上升的压力，又要追赶行业创新的步伐，难度远超恒瑞当年。

无论是海外BD合作、赴港上市的外部助力，还是加大研发的内生投入，本质上都是长春高新的突围尝试，但这些目前仍在起步阶段，尚未转化为真正的增长动力。

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